中信期货 信臻享·黑色沙龙杭州站纪要
文：黑色建材组
转自于中信期货黑色建材组 11月8日专题报告
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信臻享·黑色沙龙杭州站第四期
主办单位：中信期货浙江分公司
中信期货研究部
2019.11.07 杭州·洲际酒店
2019年11月7日，中信期货在杭州举办了信臻享·黑色沙龙杭州站第四期活动，来自产业以及投资机构的相关人士40余人参加了本次会议，以下是本次会议精要。
1、混沌投资崔勤：看懂黑色系季节规律
首先对前三季度的行情进行了复盘。上半年，铁矿自身矛盾较大，黑色整体走原料成本上涨逻辑，钢材驱动逻辑次之。三季度开始原料成本坍塌，给钢材留出下跌空间，共振下行。四季度原料止跌反弹，关注原料矛盾往钢材自身基本面的矛盾转移。
盘面定价基准方面，上半年铁矿矛盾大，废钢和双焦矛盾小，铁矿决定钢材的底。四季度废钢定价，其次双焦，铁矿矛盾最小。因此废钢决定钢材的底。长流程成本是底，短流程成本是顶。
钢材供应方面，今年由于废钢应用等技术进步、新增产能的投产等因素，整体产能弹性较大。但短期之内产量表现将较为刚性。主要原因是废钢的基本面略强于螺纹。螺纹下跌时，废钢跌的少。螺纹上涨时，废钢能跟涨。因此短期内短流程产量难以释放，整体螺纹钢产量短期内较为刚性。
钢材需求方面，体现出短期韧性与长期下行的博弈。短期内螺纹需求非常好，从表观消费、水泥磨机开工率数据均可得到印证。目前新开工当月同比增速在缓慢下行过程中，故市场对建材的未来需求预期一直比较悲观。但未来新开工的下行是缓慢发生的还是快速断崖式的，当前并无法准确判断。新开工到用钢量的大幅萎缩有一定的时滞，可及时关注新开工数据来进行未来需求推演。
对于下一阶段行情的驱动，建议关注目前的快速去库能否持续。11月假设需求有韧性，去库比较确定，降库速度将体现偏快的降库速度。12月假设产量维持目前水平，累库幅度预计较快。核心是冬储的政策，以及现货基差、月差是否可以保证冬储的顺利进行。策略方面，建议基于钢厂铁矿补库的铁矿15正套头寸，以及12月之后做空钢矿比。
2、伟天焦化严培源：焦煤焦炭市场展望
今年是焦煤供应发生转折的一年，今年国内的产量增幅较多，已接近2015年的产量水平，总进口量也处于偏高的位置，全球范围来看，中国价格较高，刺激进口资源涌入，外蒙古焦煤资源已经被更广泛的使用，山西、内蒙均有使用。
分品种来看，今年主焦煤的跌幅最大，主要是焦煤的增产集中为主焦煤，各煤种跌幅依次为主焦煤、气肥煤、贫瘦煤、气煤，分煤种产量的变化与价格的涨跌幅度基本一致。造成各煤种价格变动的原因是低硫主焦长期价格偏高，下游调低配比并降低库存、进口煤冲击、高利润影响主焦煤增产、山西表外供给减量等。
焦炭方面，市场对于环保愈发理性，环保对供给的影响在减弱，11月、12月焦炭去产能的核心在山东省，按照规划将分别去掉600万及431万吨的产能，目前从各方信息渠道，大概率将延后。
后市展望：焦煤是供应转向的一年，但是下跌已经从6月延续至今，下游库存中性，冬季仍然有冬储需求，煤矿面临春节放假与安全检查，继续大幅下跌暂时难以看到。而焦炭去产能不及预期使得焦炭将出现小幅过剩，促使钢厂进一步打压焦炭。最终需要靠市场化来恢复平衡。钢厂对于焦炭价格打压节奏和幅度将至关重要，若钢材需求下滑较多，钢厂过度悲观打压价格，关注焦炭否极泰来的反弹机会。
2、中信期货 曾宁：需求慢变量供给有弹性
房地产未来将进入下行周期的趋势比较确定，但由于商品房库存较低、期房销售持续高位、低利率延缓商品房销售下行速率、房企集中度提高等多方面的原因，使得这一轮的地产周期被显著拉长。因此，地产下行的趋势是确定的，但是下行的速度将是缓慢的，决定了未来钢材需求的下行也是缓慢的，甚至存在继续超预期的可能。
基建端的关键在于专项债的下发，今年一季度地方债发行进度因为提前下达额度而加快了，明年一季度地方债发行进度可能会比今年更快。另外政策逆周期调节较多，如2020年部分新增专项债或将在今年第四季度提前下发，央行首次降低MLF利率，发改委重大项目审批进度加快等，而主要基建公司今年订单增幅较多，若资金提前下放，明年春季钢材需求可能重演今年春季的节奏。
供应端来看，由于产能置换、环保减弱、技术进步等原因，使得钢铁产能面临全面过剩的风险。但产能不代表产量，钢铁产量的弹性很强，原因在于废钢贡献了粗钢产量的20%，废钢中的铁元素是高成本边际量，导致产量弹性很强。目前电炉年产能约1.7亿吨，其中独立电炉产能约1亿吨，电炉产能利用率波动20%以及废钢添加减少3%导致产量的变化，预示着可以对冲需求下降4%，足够对冲历史上绝大多数需求下滑的情况。
短期内废钢偏紧的基本面将维持，电炉钢将始终保持亏损状态，过度悲观并不可取，十一月需求总体将比较好，但到了十二月之后将面临需求的季节性下滑，钢价将受到季节性的压力。总结来看，废钢价格决定钢价的底部，利润和需求决定顶部，在钢材的供需缺口被弥补之后，钢价将回归传统路径。
二、圆桌讨论主持人：中信黑色研究负责人曾宁
1、嘉宾A
黑色行业经过16年以来的政策期干扰之后，行业盈利有了大幅改善，行业格局也发生了翻天覆地的变化，总体供给的控制力度在增强，需求也是一个缓慢变化的过程，不会出现断崖式的下跌，在这种背景下，成本就成为价格的关键因素。
从钢材价格来看，目前有几个成本支撑防线，第一道防线是电炉，第二道防线是热卷成本，目前热卷利润100左右，热卷成本是钢材价格下跌的第二道防线，第三道防线是长流程螺纹的成本。总体来说，明年的钢价是一个弱势震荡的格局，而不是15年的单边下行，所以从交易角度就是要把握节奏和季节性的影响。
2、嘉宾B
原料方面，无论是铁矿还是双焦，都是产能扩张的周期，所以明年原料价格上升的空间有限。钢材端，废钢价格对钢材有底部的支撑作用，总体钢材波动不会太大，上去的空间也没有，看需求有没有超预期的情况，看地产和基建有没有延续性，感觉明年上半年需求不会太差，做多钢厂利润现在是赚钱，未来可能有风险，明年利润可能还会有阶段性向下的机会。
关于冬储，现在没有做冬储，去年大家冬储受伤比较多，后期看钢厂政策，总体是比较谨慎的，也可能会在盘面上做一点冬储。
3、嘉宾C
供应来看，过去两年的环保和供给侧改革对供应是有压制作用的，现在压制在变小，未来供应的的弹性也越来越大，因为总体的供应压力是很大的，钢材的利润是有顶的，从需求的角度看，需求下降的时间周期不确定，可能有交易预期差的机会，现在都很悲观，若明年需求还不下来，那么明年的5月份有一定的机会。
我们对原料相对悲观，铁矿石的扰动结束也快，现在淡水河谷的复产进度也快，明年能把今年的供应缺口补上，澳洲的矿山供应也不少，价格起来以后，非主流矿的产量在增加，所以大的方向是逢高空，趋势性可能不太强，盘面的机会又不太好，更多是区间博弈。
4、嘉宾D
谈一下进出口对市场的影响，应该来说直到10月份出口还相对平稳，全年预计出口量在6500-7000万吨，属于近三年较平稳的水平。这段时间进口量爆发式增长，11月份可能有300万吨进口材，钢坯占比最大，华东华南都有，这会影响出口较多，绝大多数海外工厂的供货已经到了12月末，由于今年过年时间早，一般避免在过年前后的到货，所以后期的进口量可能会有所下降。
目前中国是世界的价格高地，因为中国进口的增加，海外钢坯价格有所抬升，全球最好的需求就在中国，11月份到货会比较多，大部分方坯价格在3300-3320，以200的加工费计算，螺纹钢盘面的价格顶部大概在3500-3550，而且人民币升值是有利于进口的，目前相对悲观的情绪市场有部分化解。
需求方面，最近的天气也有利于施工，杭州库存下降很快，部分规格有加价，未来会密切关注需求的情况。
5、嘉宾E
总体认为螺纹钢上涨空间不大，01合约交割的估值在3200左右，现货估值在3400左右，而05合约3200的价值偏低，现在需求很好，如果需求能够延续，那么05的价值被低估。未来的主要交易机会在炉料，现在钢厂在主动去库，特别是矿石，未来可能会有主动补库，所以在铁矿低位的时候更适合单边买。
6、嘉宾F
我们做终端现货贸易，做渠道服务，主要是做渠道收入和单边，很少做套利。目前国内外的总体形势是不太好的，高利润的刺激下，新增的产能较多，国内外产能都上来了，大的供需格局不好，中美贸易战具有长期性，不能抱太乐观的情绪。
供给侧改革时，钢厂最强势，终端弱势，现在的利润趋势是向下游分配，钢厂在变的弱势，现在的环保边际效应在明显变弱，与前两年不可同日而语。
整个行业生态在慢慢变化，不能太看库存数据，库存的影响权重在变小，钢厂直供的比例在增加。如果说前面几年是行业上升期，那么今年是转折期，未来是震荡市逐渐下移的过程，需求虽然没有崩塌，但是也没有什么亮点，工地方面9月份钱放下去后，10月需求有起来一点，汽车今年本来就不好，只是有企稳，未来还需要持续观察，钢结构去年特别好，今年同比在下滑，机械方面整体也没有太多亮点，因此总体并不是乐观。
7、嘉宾G
经过了这几年的供给侧改革，黑色产业链各个环节的灵活度在增加，哪个品种灵活度高，哪个品种弹性更大，反应更快，在这价格上也有所体现，目前是电炉的灵活度最大，几个品种排序的是电炉＞螺纹＞热卷＞焦化厂＞煤矿。焦化厂、煤矿由于自身原因，灵活度较差，可能会相对压力大一点。以后因为废钢的支撑调节，资产负债的改善，以后螺纹的波动会降下来。总的来说，还不是太看好，短期内供需错配的小反弹，特别是像螺纹有废钢支撑，热卷比螺纹的基本面更差。进口方面，进口量不是太大，更多是“海水倒灌”，影响的是出口。
另外需要关注交割，沙钢的交割会不会变成一种常态，如果没有人愿意冬储，钢厂会不会在远期盘面卖出。冬储份主动冬储和被动冬储，大部分是被动冬储，如钢厂给优化政策，则会进入主动冬储。
8、嘉宾H
我们是投资为主，期现也会做一点，现在产业都是看空的，投资起来又都是想做多，如果01合约3800，我们也想做空，但现在是3400，现在产业和投资的矛盾会越来越明显，体现在期现价格，这之间还是会存在一点机会。现货压力会大一点，但需求一直也比较好，今年春节早，电炉厂也会停的早，需求和废钢的没有太多的问题，边际上还是看有没有宏观的惊喜。
9、嘉宾I
12月初之前我都是看多的，第一点要相信政府的逆周期调节，第二是相信需求的力量，今年过年早，会抢在过年前施工，杭州库存下降的太快了，这也是看多的两个核心逻辑。
首发自中信期货报告20191108
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