信托业艰难转型 | 信托新规是对房地产行业的精准打击，资产证券化成新蓝海

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目录

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Part1. 不干标，非标没额度

Part 2. 额度约束、楼市停摆 房地产信托一季度募资规模降四成

Part 3. 资产证券化业务正在成为新的业务蓝海。

Part1. 不干标，非标没额度

了解信托公司的真实业务，千万不能只看新闻。否则，你会以为信托公司主要做家族信托、慈善信托、绿色信托、普惠金融，纾困上市公司，服务实体经济……早年间，还流行过土地信托、艺术品信托……

这些业务干没干呢？肯定是有干的。但是，宣传越多的，往往是越不挣钱的，这个能理解吧？就像所有的银行都说自己服务中小，服务小微，说这些话永远正确。

信托公司真正赚钱，就是靠三个业务：地产、城投、通道（事务管理），长期如此，每家都差不多。

后来有个叫消费金融的业务，算是新的，源于贷款通道，希望走向主动管理。现在也分歧很大了，单纯当贷款通道，监管不允许，业务没前途。有的公司业务部门嚷得很凶，言必称外贸，但是风控心里没底，领导不敢吱声，谁敢不支持创新啊？找我去，我只能说，你们八字不合，建议你们不要干。

这种情况下，大家就不断探索，探索。可是，再怎么探索，非标还是只敢干地产、城投，其他行业承受不了这么高的利率，也难以控制实质风险。总之，非标的路越走越窄，很自然，那就得看标啊。

标品，要么债券，要么股票。股票不懂啊，太难了，好的投资经理/基金经理，太难找了。真牛了，又何必在信托公司干。在股票投资上，信托公司能做的，是基于客户资产配置的视角，做做FOF、MOM。

那所谓标品，也就剩债券了。投债这件事，本身是红海，竞争太充分了。信托公司干，必要性何在？逻辑何在？优势何在？

必要性来讲，我觉得有这么几个点：

1，非标转标是趋势，非标是赚钱多，标才是主流，是未来啊。得放平心态，做真正的资产管理业务，就是没那么挣钱，还很苦逼的。但好处是，挣的是真正无风险的“资产管理费”。

2，非标产品的发行量受监管政策和市场的影响，波动太大，地产在限额，城投融资利率下降太厉害。财富端没产品卖怎么办？理财经理要跑的啊。只有面向标品市场，才能有源源不断的产品供应。产品线要丰富起来，才能谈得上资产配置、财富管理啊。

3，按照《资金信托管理办法》（征求意见稿），你不做标，非标的额度就提不上去。新规说：信托公司管理的全部集合资金信托计划向他人提供贷款或者投资于其他非标准化债权类资产的合计金额在任何时点均不得超过全部集合资金信托计划合计实收信托的百分之五十。

你要想多点非标的额度，就必须通过做标，做大分母，在非标占比50%的限额下，分子（非标）才能多一些。

那信托公司做标，逻辑何在呢？我觉得恰恰是非标，在做非标的过程中积累的，接地气的信用评价能力，赋能于标品投资。信托公司对信用主体的判断，不是看报表吹空调，依赖外部信用评级，而是“深入田间地头”做尽调的。

那么，对于熟悉的交易对手，我能给它做非标，为什么不可以买一点债呢？这也意味着，信托公司投债，不要满地找券投，什么行业都研究，什么煤炭、钢铁、水泥，这些不懂的行当就先不要去搞了。先投点地产债、城投债。

反过来说，信托公司可以标与非标结合，为客户提供综合金融服务。

原来信托公司干标，其实也有捷径，就是“固收+”，+啥？+啥都不如+非标！能够直接增厚收益，产品收益有竞争力。而且信托公司自己做的非标，心里有底。后来是非标转标而成的ABS，原理类似。

以后也不行了，资金信托新规，禁止开放式产品投非标，封闭式产品投非标不能有任何的期限错配。对资金池是赶尽杀绝的。

在这种情况下，信托公司要做标品，监管优势没有了，再加上缺经验、缺人才、缺系统，真是啥都缺，真的很难干。但是，再难干，都还得干。

Part 2. 额度约束、楼市停摆 房地产信托一季度募资规模降四成

经历过2019年的严监管，房地产信托又撞上了2020年的新冠疫情。去年受到多轮窗口指导的房地产信托，今年额度仍然受限，加上疫情导致楼市一度停摆，一季度房地产信托规模大幅缩水。

用益信托统计数据显示，一季度成立的房地产信托规模1167.61亿元，同比下降42%，环比下降31.8%。

不过，随着企业复工，楼市逐渐“苏醒”，开发商融资需求回暖。从单月看，3月下旬房地产信托募资规模已出现环比上浮。但多位业内人士对记者表示，受额度约束，二季度房地产信托“吸金”情况改善或有限，而企业债这类标准化融资工具正成为越来越多房企“补血”的选择。

一季度募资规模大幅缩水

信托公司：监管要求2020年房地产信托资产余额不得高于去年末存量

据用益信托统计，1、2月房地产信托融资规模分别为559.54亿元、262.89亿元，环比分别下降27%、53%；3月募资规模有所回暖，达345.19亿元，环比增加31%。不过从整个一季度来看，成立房地产信托1219个，募资规模1167.61亿元，环比下降31%，同比下降幅度更大，为42%。

这延续了去年下半年的趋势。去年7月以来，银监系统先后以约谈、发文、现场检查等方式要求信托公司规范房地产信托业务，而后房地产信托募资规模进入下行通道。

今年监管仍未放松。年初召开的银保监会工作会议指出，坚决落实“房住不炒”要求，严防信贷资金违规流入房地产领域。有信托公司人士向新京报记者确认，监管提出原则上2020年各信托公司房地产信托资产余额不得高于2019年末存量规模。

除了额度上的约束，开年首季暴发的新冠肺炎疫情，令房企们一度停摆，房地产信托融资需求减少。一家券商的宏观分析师对记者表示，受疫情影响，信托、基建、地产等行业或领域的需求都减少了，2月很多都处于停滞状态。

一家大型信托公司人士也称：“往年1、2月都是信托淡季，今年受疫情影响，一些房企工期暂停了，加上我们的员工不能出差，需要实地尽调的一些项目没法进行，所以一季度房地产信托募资规模下滑。”

逾期违约风险上升

受疫情影响较为直接 分析：存量风险化解很重要

在疫情的波及下，已出现房地产信托产品延期现象。

中建投信托2月中旬发布一则公告称，因疫情暴发，“中建投信托安泉404号（杭州美好）集合资金信托计划”的项目借款人杭州美生置业有限公司和保证人美好置业集团股份有限公司受到一定程度影响，至2月14日，融资人已兑付2亿元，余下部分将延期兑付。

对于延期原因，公告称，一是受疫情影响，作为第一还款来源的住宅销售回款不够，现已归集部分本息，差额部分由美好置业及子公司统筹调拨。其次，该项目担保方美好置业位于湖北武汉，统筹调拨的资金归集受疫情影响，公司员工无法到岗，资金归集可能推迟。

这正是业内担心的事情。一家中型信托公司研究人士表示，房地产信托业务受到疫情影响较为直接，部分依赖高周转、财务杠杆较高、短期债务量较大的房企现金流会趋于紧张，影响存量地产项目如期兑付。

目前，上海、深圳、南京、武汉等多个城市已出台新政，支持房企复工复产，多数采取延期或分期缴纳土地出让金、顺延竣工和交付期限、购买新建商品房契税补贴等措施。

但中原地产首席分析师张大伟分析称，目前来看，大部分能够落地的房地产政策基本是“救企”而非“救市”。目前各地政策力度非常有限，基本都只针对节流有一定的影响。对于房地产企业来说，最大的问题还是资金压力，特别是到期债务问题。一旦销售不能快速恢复，房企到4-5月份将面临普遍性的资金压力。

业内人士还提到，在违约风险上行情形下，信托公司展业和投资者的选择也会更加谨慎。据信托业协会近日公布的2019年度行业数据，2019年末，信托行业风险资产规模为5770.47亿元，较2018年末增加3548.6亿元，增幅159.71%。信托业风险项目个数为1547个，较2018年末增加675个。

“在风险暴露充分的背景下，存量风险化解将成为信托行业一项重要的任务，从信托行业自身的风险抵御能力来看，行业风险仍在可承受范围。”国家金融与发展实验室主任曾刚表示。值得一提的是，今年信托到期规模为5.4万亿，到期兑付压力仍然较大，部分信托项目按期正常清算面临不小挑战。

继限非标、去通道之后，压降融资类信托正在成为监管新目标。

公开数据显示，2019年信托公司受托资产规模为21.6万亿元，较2018年年末的22.7万亿元下降4.85%。与此同时，2019年末信托行业风险资产率则大幅上升至2.67%。

转型压力之下，行业资金正在寻找新的出口。《中国经营报》记者注意到，近期，资产证券化业务有升温迹象。

早在2018年底，彼时已初具规模的高端财富管理形态家族信托、消费金融、资产证券化业务被称为信托转型的“三大风口”。

但接受记者采访的多位业内人士分析认为，目前上述业务不同程度上面临着盈利困境、信用风险、声誉风险等诸多问题，与此同时，家族信托、消费金融受今年新冠疫情影响，冲击较大，这些业务短期内很难撑起信托公司的业绩。

严监管仍是监管主题

种种迹象显示，近几年信托监管越来越密集。

据统计，2015～2019年，监管方面分别开出6张、9张、22张、24张、40张罚单。其中，2019年超过20家信托公司被罚，约占全部信托公司的三分之一。用益信托研报认为，2020年信托业的监管形势大概率延续去年风格——严监管主题。

记者梳理发现，2018年初，信托资产规模超26万亿元，2018年一季度末降至“25万亿级”，二季度末降至“24万亿级”，三季度末再降为“23万亿级”。相较于2017年末的规模，2018年至少缩水3万亿元。公开数据显示，截至2019年四季度末，全国68家信托公司受托资产规模为21.6万亿元，较2018年年末的22.7万亿元下降4.85%。

“雪上加霜”的是，监管并未放松，而是毅然启动了新一轮严监管——压降融资类信托规模。

据媒体报道，按照监管要求，2020年全行业压降1万亿元融资类信托业务。公开数据显示，截至2019年末，融资类信托余额为5.83万亿元。也就是说，按照监管要求，信托行业今年需要压降融资类信托业务的比例在20%左右。

大幅压降融资类信托业务，对信托公司来说影响重大。人民币交易与研究论坛专家成员、上海吸引子信息科技有限公司董事长石磊近期在相关讲话中提及，融资类信托也就是原来的非标，是信托公司传统主业，这（压缩融资类信托）意味着，整个信托行业要彻底转型。

近日，中诚信托战略研究部总经理和晋予在发表的研究文章中提到，“融资类信托是信托公司业务收入的主要来源，由于其存续期一般在1~2年，如果压降融资类信托规模，其对信托公司收入的影响将会在1~2年内持续体现。”

2020年5月8日，银保监会发布《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》，此次信托新规是信托行业对资管新规的细化配套文件，诸多媒体和专业机构已经对新规进行过详细深入解读，此处不再赘述。

此次新规的监管意图有二：回归资管本质、打击地产融资。

先说回归资管，这与资管新规一脉相承，信托的本质是“受人之托，代客理财”，商业逻辑是根据客户的多样化资产配置需求，寻找投资标的，先有客户需求，再有资产供给。

但信托行业的现状是中国金融体系中仅次于银行的持牌金融机构，以资管之虚，行信贷之实，早已脱离资管范畴，沦为放贷工具。中国信托行业自诞生以来一直是资产端驱动资金端，资产端又以债性需求为主，从而造成诸多行业乱像，例如资金池、多层嵌套、短借长投等。

在监管眼中，信托不是类信贷金融机构，而是与公募、理财子公司、私募基金性质类似的资产管理机构，这是监管目前对信托的基本定位。

所以对信托的管理逻辑，不同于银行，银行是金融体系的支柱，核心是巴塞尔协议；而信托是帮助投资人进行资产配置，不同产品必须边界清晰、投向明确，不可有任何资金池概念。资产配置不是放贷。

再说打击地产融资，此次新规最为刺痛人心的三个数字是50%、30%、200。

50%—非标债权占比任何时点不可超过集合信托规模的50%，什么是非标？对不起，没有标准，但“标”以外的都是非标，标有个白名单，央妈说了算。简单来说，只要没在交易所、银行间等场所发行的标准化产品，都是非标，信托的基本盘—信托贷款，也是非标。

再说一遍，资管不是放贷，资管配置债权更鼓励投向有流动性的标准化债权，没准50%的比例会越来越低。

非标让监管层厌恶，非标就是原罪。

30%—单家客户资金信托合计不可超过净资产30%，有没有感到监管对地产深深的恶意？对地产的针对性，不能更明显。

信托行业平均净资产规模在70亿左右，30%的集中度，平均一家客户的非标配置规模上限是20亿，做两笔业务，额度就没了。地产行业整体的非标规模，势必会受影响。

200人—信托必须私募，且单只产品不可超过200人，此条直接拉平信托与私募基金的募集要求，对信托资金端提出巨大挑战，此刻估计刚刚火拼抢下天津信托控制权的上实集团已经哭晕在厕所。

财富端单个投资人主力规模为100-300万，头部私行300-500万客户比例相对更高，以户均300万计算，单笔业务规模6亿，超过10亿募集难度陡增。

这意味着，超过10亿的融资需求，很难匹配资金。

与此次新规形成鲜明对比的是前几日出台的《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》以及《创业板改革并试点注册制总体实施方案》。

不难看出，国家鼓励资金流向权益类市场和标准化债权市场，权益市场的扶持对象是新兴产业，那里是最需要资本支持的地方，而标准化债权业务更透明，风险暴露更充分，更容易进行净值化管理。

金融对房地产与实业的支持，完全是冰火两重天。

金融行业的所有规则，都是在划定资金流向，仅从三个数字就能看出，中央对地产行业的调控态度非常坚定，钱不能过多流向房地产，非标债权成为限制对象，这对房地产行业形成精准打击，行业整体降杠杆迫在眉睫。

据说以高负债著称的融创、恒大都已开始主动降杠杆，大家都看的明白。

所以，短期看，非标额度将更为紧张，信托报酬可能会水涨船高；但长期看，房地产行业规模见顶，整体行业杠杆呈下行趋势，行业将持续整合，房企对非标债权的整体资金需求可能会走弱，地产行业能够承载的非标债权规模存在不确定性。

非标不易，且行且珍惜。

两大风口各有难处

形势倒逼之下，信托公司转型任务艰巨且迫切。

此前，已初具规模的家族信托（高端财富管理的主要业务形态）、消费金融、资产证券化业务，被信托公司给予转型厚望。

相关统计显示，截至2018年底，68家信托公司中，共有36家实质性地开展了家族信托业务，以资金信托为主，业务总规模约为850亿元。截至2018年底，有38家信托公司开展消费金融业务，累计规模超8000亿元。截至2018年底，参与资产证券化的信托公司多达16家，合计规模约为6421.91亿元。

但创新业务未来能否撑起信托公司业绩，业内普遍谨慎。

从财富管理业务来看，信托机构财富端建设的滞后已成为财富管理业务的掣肘。

据统计，截至2018 年末，40家信托公司的财富管理部门人数不足50人，占比65.57%；信托公司产品直销规模占全部销售规模仅半数左右，为54.11%。信托公司大量产品需要依靠银行、券商等金融机构，甚至由第三方机构代销、引流。

华澳信托独立董事、西南财经大学信托与理财研究所所长翟立宏在近期发表的研究文章中提到，“理财市场蓬勃发展，机构竞争激烈，信托业先发优势正在消减。”“进入2020年，理财市场蓬勃发展的势头有增无减，各类机构所形成的子市场有加速融合、走向全面竞争的趋势。”

此前，业内人士对记者表示，信托公司零售客户累积不足，银行、保险、券商在以往积累了大量高净值客户，是家族信托获客的专业渠道。

获客能力不足，也让信托公司在家族信托业务中多承担通道角色。

《中国信托业发展报告（2018~2019）》显示，从目前市场中家族信托业务的构成来看，无论是从业务规模，还是从业务单数来看，这种以私人银行为主、由信托公司提供制度及法律框架的合作模式都是主流，远超信托公司自主开发的家族信托业务。在此种模式下，信托公司一般充当事务管理的角色，承担的财富管理和传承职能较少，高净值客户的需求主要是通过私人银行的专业化团队来完成。

从收费模式来看，据了解，一般家族信托按照整体的信托资产规模收取固定管理费，比例大致在0.3%～1%。

近期，有业内人士向记者透露，目前业内最多三家信托公司能实现家族信托业务的盈利或收支平衡。

颇值得一提的是，在全球新冠肺炎疫情蔓延之下，家族信托业务由于自身的特点，相对其他信托业务类型，受到的冲击更大。据家族信托业务排名靠前的某信托公司人士介绍，家族信托均为超高净值客户，区别于一般信托产品投资者，家族信托客户群体很多人都是家庭结构，家庭情况非常复杂，需要定制式服务。“家族信托是出差率最高的一个业务，通过线上渠道开拓家族信托业务新客户几乎是不可能的。真正的家族信托在我们公司的定义是2000万元以上，20~50年的服务，怎么能可能通过微信、电话、视频面签等线上渠道来完成呢？”

消费金融则是信托创新业务中质疑声最多的业务，信托公司在消费金融业务过程中面临着较高的不良率压力和品牌声誉影响压力。

一方面，市场上对于信托公司个人信贷业务涉嫌套路贷、砍头息、高利贷、暴力催收的质疑声仍然不断。另一方面，一些消费金融业务规模靠前的信托公司，涉及众多诉讼纠纷。

西部某信托公司高管直言，“消费金融业务不良率太高了，只能靠高利率覆盖高不良。大家也知道，这里面并不是充满了黄金，而是充满了陷阱。”

此前，有多年从业经历的某第三方代销人员表示，其从未代销消费金融产品，一方面，消费金融还属于相对创新的业务类型，需要观察其后续发展形势。另一方面，部分市场观点认为，P2P业务被取缔之后，虽然这一业务形式不存在了，但这部分市场需求还在，消费金融业务填补了这一市场空白，而且从业务模式来看，消费金融越来越像P2P了。

清华大学国际金融研究院院长朱民近日在某线上直播课程上表示，现阶段各种迹象已逐步表明，涉足消费金融业务的包括银行、消费金融公司、互联网金融公司等在内的各类机构，短时间内面临着业务需求下降以及逾期率较高两大困境。一方面，消费金融业务在消费欲低、物流等因素影响下，大幅降低。另一方面，存量消费金融业务也因社会运转降速、复工复产不完全等因素，出现逾期率提高的阶段性问题。

Part 3. 资产证券化业务正在成为新的业务蓝海

和晋予在前述研究文章中提到，“资产证券化等财产权信托也体现了信托的融资功能”“可以加大资产证券化业务的发展力度，通过发行资产支持证券，满足企业低成本融资需求”。

百瑞信托博士后工作站研究员谢运博在近期发表的研究文章中亦提到，“未来，融资类信托可能逐步消亡，但信托的融资功能不应消失。信托仍可以通过资产证券化并探索标准化的信托融资方式，向企业提供融资服务。”

据统计，信托公司参与的存量资产证券化业务方面，截至2019年底，信贷CLO存量规模达到1.44万亿元，同比增长31%；ABN存量规模达到3729.24亿元，同比增长120%；以信托受益权作为基础资产的企业ABS存量规模达到1647.17亿元，同比增长18.99%。

值得关注的是，信托公司在参与资产证券化业务过程中，不乏涉足灰色操作。

据某提供资产证券化服务的业内人士介绍，此前，信托公司存在以自有资金投资的信托产品作为基础资产，发行信托受益权资产证券化产品，为自有资金投资加杠杆，提前回流现金、赚取利差做法。

另外，信托公司同样参与了部分颇具风险和争议的资产证券化创新操作。具体来看，假设某集团A作为融资方计划通过ABS进行融资，其操作手法如下：A出资20%设立一个有限合伙企业，A集团旗下子公司B承担执行事务合伙人，再由第三方主体C（普通合伙人、过桥方，通常为银行）出资认购有限合伙企业80%份额，上述资金借信托公司单一通道向集团A发放信托贷款，这笔信托贷款作为资产证券化的基础资产，过桥方C占比80%的有限合伙股权投资通过在银行间市场或者交易所市场发行资产证券化产品实现退出。

中部某信托公司内部人员向记者透露，已有业务人员在咨询此类业务。

某业内人士表示，这种操作形式目前已经是市场新宠，3月份估计发行有100多亿元。

某南方信托公司高管分析认为，此类操作有多个值得商榷的地方，如关联交易的问题，多层嵌套的问题，是否符合ABS基本内涵的问题等。“ABS业务首先要求有底层资产，并且底层资产未来能够产生稳定的收益，上述操作中，通过临时包装、创设出来的所谓底层资产，是不是真实的基础资本，是否符合ABS的基本内涵？”

信托资产证券化业务面临更为根本的问题是如何盈利。

公开报道显示，2018年8月，某央企信托公司结构融资部总经理在信托业资产证券化研讨会上曾提及，一般而言，ABS项目的信托报酬通常不应该低于千分之二，但前一时期，做的不少项目信托报酬都被挤压到了万分之一。

中诚信托战略研究部崔继培在近期发表的研究文章中亦提到，从2019年情况来看，信托公司资产证券化业务能力尚处于初级阶段。信托公司参与方式仍以SPV为主，业务能力和分销能力尚未完全建立，“Pre-ABS/ABN+发行+分销”一鱼多吃展业难度较大，资产证券化价值链挖掘不易。这也是造成信托资产证券化业务同质化严重、信托报酬率难以提升、业务人员动力不足的重要原因。

2019年资产证券化业务在业内排名前十的信托公司高管向记者表示，信托公司在资产证券化业务中多数是承担SPV角色，起到破产隔离的作用，严格上来讲，资产证券化业务中的风险和收益都应该归SPV，但是国内这种文化还没形成，目前做资产证券化，用来支撑一些业务量是可以的，但从收益来看，资产证券化业务一年的业务量，可能还不如一笔融资类信托业务的收益高。

“创新业务短期内很难支撑起信托公司业绩”“现在信托的黄金时代已经过去了，入冬了，能熬过这个冬天是各家信托公司的想法”“信托史上第七次大整顿，估计一些信托公司牌照可能不保”，此前多位信托业内人士曾向记者感叹。

来源：老庵笔记、中经金融、新京报经济新闻

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