Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第144期

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You grow up the day you have the first real laugh at yourself.

－Ethel Barrymore

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  耐用品价格回落拉低美国10月通胀水平。

 2:  美国11月非农就业与工资增速双双超预期。

 3:  美欧金融环境差异缩小打压美元指数。

 4:  短期利率互换利差暗示人民币贬值风险。

 5:  远期隔夜指数掉期利差背离基本面差异。

 6:  沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

 7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新。

 8:  离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

 9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

  二、风险提示

   新冠病毒出现新的变异毒株

报告正文

10月美国个人消费物价指数（PCE）同比上涨6%，与预期值一致，低于前值6.3%。分项来看，耐用品价格是拉低个人消费物价指数同比的主力，个人耐用品物价指数同比降至4%，比今年1月的峰值回落7%，但是仍然比疫情之前的正常水平要高4%以上。个人服务消费物价指数同比升至5.4%，继续作为推升个人消费物价指数同比的主力。11月美国非农就业人数增加26.3万人，高于预期值20万人，也高于前值26.1万人。平均时薪同比升至5.1%，高于预期值4.6%，低于前值5.6%。非农就业人数和平均时薪双双超预期，显示美国就业市场依然过热，尤其是工资增速远远高于2%通胀目标对应的水平3%，美联储持续收紧货币政策压力犹存。 11月份美联储释放放缓加息速度的信号以来，高盛美国金融环境指数下跌0.7%，创下2年以来最大单月跌幅，其与高盛欧元区金融环境指数之差从-0.3收窄至-1.2，相应的美元指数回吐了7份至9月份的涨幅。考虑到明年上半年美国实际利率加速上行，美欧金融环境指数之差有望止跌企稳，美元指数仍有可能恢复上行。经济重开和地产政策放松的双重利好刺激下，叠加年末企业结汇的支撑，离岸人民币汇率从7.3反弹至7.0，但是从中美货币政策差异的角度看，近期离岸人民币汇率的反弹，可能难以持续太久，因为中美1年期利率互换利差倒挂284个基点，仅仅从历史极低水平反弹30个基点，完全和离岸人民币的走强背离。 5年5年隔夜指数掉期（5y5y OIS Rate）可以视作央行中性利率的预期值。截止上周五，5年5年美元隔夜指数掉期利率为2.9%，5年5年欧元隔夜指数掉期利率为2.6%，二者之差从2%收缩至0.4%。尽管美联储和欧洲央行都在收紧货币政策抑制高通胀，但是考虑到美欧基本面差异，金融市场要么低估了美国通胀风险，要么低估了欧元区衰退压力。权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止12月2日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.2%，跌破过去16年平均值以上1倍标准差，比2020年4月的水平低115个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报明显增加，估值水平进一步回落空间不大。1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止12月2日，中国10年期国债远期套利回报为69个基点，比2016年12月的水平高99个基点。美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止12月2日，美元兑一篮子货币互换基差为-34.1个基点，Libor-OIS利差为28.1个基点，显示瑞信信用风险的定价结束，离岸美元融资环境转向宽松。铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止12月2日，铜金比反弹至4.7，离岸人民币升至7.0；二者背离有所收敛，近期人民币汇率明显反弹，伦铜转入上行。以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止12月2日，国内股票与债券的总回报之比为25.1，低于过去16年均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报已经回归均值，中长期股票资产相对固收资产的吸引力重新增强。

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