从诞生走向主导 WTI步入“四十不惑”

WTI原油期货（交易代码：CL），即美国芝商所旗下的原油期货合约，是以美国西德克萨斯轻质低硫原油（Texas Light Sweet）为标的，在现货交易的基础上，成为世界原油计价系统中的重要组成部分。所有美国生产或销往美国的原油，在计价时都以轻质低硫的WTI作为基准油。时至今日，WTI原油期货在原油市场已经运行了40年的时间，值此时刻，我们不妨看一下过去40年间WTI原油期货给市场带来的变化。

诞生

自19世纪中期、石油工业的早期阶段起，国际原油市场定价机制的演变主要经历了四个阶段。首先是19世纪中期到20世纪20年代末的石油工业早期阶段。其次是1928年到1973年，这一阶段由国际性的卡特尔“七姐妹”控制着石油市场的价格的时期。第三个阶段是1973年到20世纪80年代中期，这一阶段的原油价格主要由欧佩克（OPEC）控制，其主要目的是消除不必要的价格波动，保障产油国获得稳定的石油收入与利益。而第四阶段便是“交易所”时期，在此期间，原油期货逐渐成为原油市场的主角之一。

20世纪70年代，全球连续发生了多起导致原油市场波动的事件，其中主要包括1973年第四次中东战争爆发所引发的第一次石油危机，以及1979年伊朗革命所引发的第二次石油危机，国际原油市场出现较大波动，对于美国等主要的原油需求国产生了较大的影响。此后为削弱OPEC国家对石油价格的控制，完善以市场供需为基础，通过交易形成价格的定价机制，欧美国家逐步放开对原油及成品油的价格管制，原油及成品油期货市场在此背景下应运而生。在继1978年推出取暖油期货与1981年推出了汽油期货之后，WTI原油期货于1983年正式诞生。

从后续市场发展来看，美国放开对原油价格的管制这一事件在之后改变了美国乃至世界的原油市场格局。特别是对西德克萨斯原油的交易量和现货价格透明度有着重要的意义，WTI原油期货价格在此后的40年间逐渐发展成为国际市场的标杆价格之一。一份期货合约之所以受市场欢迎，最关键的原因有三个，就是流动性、流动性和流动性。翻看资料，WTI原油期货推出第一个月的交易量只有3000份合约，一年后交易量升到每月10万份合约，1980年代尾更升至每月200万份合约，现在平均每日交易过百万份合从交易量来看。

图1：WTI期货交易量在40年间持续增长

发展

从市场结构来看，受美国限制原油出口政策影响，WTI通常被认为是一个针对美国原油市场的套保品种。但是，由于美元与原油价格之间的捆绑效应，美国原油供给与需求占全球市场的比重，以及WTI本身所具有的透明度等多重原因，WTI原油期货价格仍极大地影响着世界原油价格。

1985年，OPEC内部出现分歧，沙特阿拉伯决定放弃官方制定价格的方式，改以参考WTI定价。1986年更是将其它各大交易市场纳入参考范围，其他OPEC产油国相继效仿，导致原油供应方产量竞争加剧，国际原油价格暴跌。此后，原油现货、WTI以及布伦特之间的价格关系成为原油市场参与者的重要研究对象。针对WTI价格中出现的升贴水以及WTI与其它地区之间价差等套利空间逐渐成为市场的关注焦点。

此后，在经历1987年到2003年的稳定运行后，从2004年起，原油价格出现前所未有的大波动，国际原油价格从2004年年中的30美元/桶一路涨到2008年末的接近150美元/桶。随后，由于美国次贷危机不断引发金融风暴，全球石油需求步入下降通道，原油价格又快速下跌至40美元/桶附近。油价的暴涨暴跌一度使WTI的价格基准地位受到怀疑，此后美国国会也召开了听证会，要求市场参与各方解释油价剧烈波动的原因。

但不可否认的是，当前原油市场面临的影响因素正变得越来越多。2020年全球新冠疫情爆发之初，各国政府颁布居家令和社交隔离措施，限制旅行，对原油需求造成了严重冲击，WTI原油价格期货在2020年之初一度跌至-39美元/桶，再次引发了史无前例的负值事件。而在此之后，随着OPEC减产、欧洲能源危机与俄乌冲突相继发生，WTI价格又转为一路飙涨，并在2022年再次超过120美元/桶。

图2：原油市场在2022 年相对波动，但现在已回复正常，其中WTI原油期货的维持保证金已降至俄乌战争前的水准（蓝线）

意义

在经历40年的不断发展之后，WTI原油期货已经具备三大基本功能，即价格发现功能。规避风险功能，以及满足投机功能。

首先，从价格发现功能来看。在现货和期货市场主导的定价体系之下，国际原油市场采用的是公式定价法，即以基准的期货价格为定价中心，不同地区、不同品级的原油价格为基准价格加上一定的升贴水。而随着美国在世界经济上取得重要地位，且北美地区一直是最大的原油消费区与生产区，加之WTI原油更适于石油生产，因此WTI相对更适合作为基准原油用于市场定价。整体来看，在过去40年间，WTI原油在国际原油市场上一直占据着更加核心地位。

其次，从规避风险的角度来看，期货产品一直以来都是规避极端风险的重要方式之一，原油期货市场也一直吸引着以套期保值为目的的石油企业与对冲基金等机构参与其中，在市场交易中可以通过在价格出现有利变动时对所持期货合约进行对冲操作，平仓获取利润，同时可以有效的帮助企业规避原油价格波动产生的风险。

其三则是满足了市场的投机需求。对于资本方而言，投机需求自然存在，利用石油期货市场可以吸引大量资金，从而为石油产业发展提供推动力。对于市场参与者来说，自2020年以来，由于受到新冠疫情，地缘政治以及OPEC减产等多方面影响，原油价格波动加剧，应对价格波动的不确定性的风险管理就更显重要，期货和期权在对冲潜在的风险或者潜在和原油相关的股票价格风险便拥有优势。

WTI原油期货和期权合约是最受市场欢迎的产品之一。WTI原油期货市场流动性强，主力合约成交量超过30万，且交易时段几乎覆盖整个交易日，当市场发生任何影响油价的突发国际事件时，投资者也能及时管理头寸。

图3：在芝商所众多能源产品之中，原油期货在亚洲交易时段交易最活跃（深蓝色）

此外，值得一提的是，随着美国原油在全球范围内的重要性不断攀升，以及更加广泛的客户群进入原油市场，他们对工具的需求也在同时增长。因此，芝商所在WTI原油期货系列提供一共三种不同的合约规模，包括前面提到的标准合约，还有迷你型合约（交易代码：QM）和规模最小的微型合约（MCL）。与标准合约相比，迷你型合约和微型合约的规模更小，让交易者更灵活的微调在原油市场的头寸，而且交易员可以通过较低的保证金要求获得相同的透明度与价格发现功能，比较受活跃的小交易者欢迎。但同时标准、迷你型和微型这三种合约又可以互相无缝衔接，为交易者提供更多选择，让他们使用最符合他们投资目标的合约规模，并可在市场状况出现变化或需求旺季临近时交换头寸。

除了原油期货，还有原油期权也是管理油价波动的有用工具，如针对中国原油进口减少导致市场预测需求增长遇阻可能导致油价的下跌，也可以通过卖出未来看涨期权方式实现对冲潜在的原油冲高回落带来的损失。

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