【智能与法】Tobias Adrian，Tommaso Mancini-Griffoli：数字货币的兴起（5）
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Alexei Antonov
数字货币的兴起（5）：
央行及sCBDC的角色
文/ 国际货币基金组织 Tobias Adrian，Tommaso Mancini-Griffoli
译 / 姜开锋
未来，我们将以何种货币为工具进行支付和储值呢？是使用大型科技公司发行的电子货币（e-money）、投资货币（i-money），还是使用商业银行的存款呢？电子货币会逐渐蚕食今天的比例制银行（fractional banks）业务吗？对诸如此类的问题，政策制定者们不应袖手旁观。尤其是中央银行，在决定未来走向的问题上，它们扮演着举足轻重的角色。
当今世界
如今，比例制银行得到了央行的支持。前文已提及，中央银行和其他监管部门通过监督银行、适时提供流动性，来确保我们银行账户存款的安全。
更为重要的是，中央银行还负责银行间支付的结算。没有中央银行，银行间的支付将会变得成本很高、速度很慢，而且还可能引发争议。银行为了实现他们之间以及他们的用户之间支付的结算，如果不进行现金或黄金的交换的话，他们就必须相互提供信贷。
这就是为什么需要中央银行的原因。所有银行都要在中央银行设立账户，他们通过将绝对安全的资金（央行储备）从一方账户转移到另一方账户，来实现银行间付款的结算。这不仅可以消除银行间交易的信用风险，还使得各银行在支付结算过程中能够相互协作（payments are interoperable）。因此，没有一家银行——无论其覆盖的网络有多大——能够在实现更多的用户付款量方面取得优势。相互协作性（Interoperability）对于平衡各银行之间的竞争关系至关重要。
如果向电子货币发行商提供公平的竞争机会，即也向他们提供央行结算服务，那么将会出现什么样的情景呢？假如当这些公司满足某些特定的标准要求并同意接受监督时，就允许他们像大型银行那样，持有中央银行储备，情况又将如何呢？
诸如此类的建议已非新鲜之事。事实上，一些中央银行，如印度储备银行（Reserve Bank of India）、香港金融管理局（Hong Kong Monetary Authority）和瑞士国家银行（Swiss National Bank）已经在向非银行金融科技公司提供特殊许可证，允许他们在符合批准程序的条件下，持有央行储备金。英格兰银行（Bank of England，译者注：英国的中央银行）也正在讨论该做法的可行性。与此同时，中国则走得更远。中国的央行要求该国的大型支付服务提供商支付宝和微信支付以储备金的形式将客户的资金存放在央行。尽管已有这些实例，关于允许电子货币发行商持有央行储备金的提案仍需要解决很多细节问题。
持有央行储备金，意味着电子货币发行商们将有能力克服市场性风险和流动性风险，这为他们的扬帆远航提供了充足的动力，并将使他们转型为狭义的银行（narrow banks）。狭义银行——与比例制银行相对，是指能够用他们的央行储备覆盖掉他们全部负债的金融机构，而且他们不向私营部门贷款，仅提供支付服务。
比例制银行将会感受到更大的压力。例如，前文已提及，比例制银行可以吸入电子货币发行商的“批量资金”（wholesale funding），从中获益；但是在电子货币发行商持有央行储备金的情况下，比例制银行将失去这方面的获利机会。尽管如此，银行仍然可以通过提供更具吸引力的服务产品，来进行回击（即前文所述的情景一）；而且一些电子货币发行商可能仍会选择将资金存入银行，以寻求更高的回报（如果他们在央行之外可以进行选择的话），也可能会自己发展成为银行（即前文所述的情景二）。
即便银行在经济状况正常的时期能找到立身之所，但在出现经济危机的时候，银行的处境将会如何呢？出现经济危机时，银行的存款会大量涌入电子货币之中吗？如果作为电子货币基础的用户资金被电子货币发行商以“批量资金”（wholesale funding）的形式存放在银行，那么在经济危机中当用户想要寻求银行存款保险的保障时，则电子货币中的资金会流向银行货币（b-money），即出现相反的流向。但如果用户资金被电子货币发行商以央行储备金的形式存放在中央银行，那么银行存款涌入电子货币的挑战将是必然存在的。没有存款保险的银行存款肯定会出现从银行转移到电子货币发行商的情况。
但是，以下几点因素将大幅降低上述风险。首先，在许多国家，系统性银行挤兑常常以银行存款流向外国货币的形式出现，因此电子货币的存在与否不影响银行挤兑的发生。其次，很多国家中已有其它类型的具备安全性和流动性的资产，例如仅投资国库券的基金；但在全球金融危机期间，并未出现大量资金涌入这类基金的情况。第三，对于银行挤兑给金融系统所带来的不稳定风险，央行可以通过向银行发放贷款的方式来予以应对；只要其影响是临时性的，就可以采用这种方式。在这种情况下，给银行发放的贷款将抵消涌入央行储备的资金所带来的影响。当然，在任何情况下都应该谨慎应对银行非居间化（disintermediation，指储蓄银行存款转移到其它投资渠道）的风险。
允许电子货币发行商持有央行储备，或者要求他们这样做，有着诸多的益处。
首先，这样可以保证电子货币的稳定性。如前所述，电子货币的信用会受到违约（default）、流动性（liquidity）、外汇汇率（foreign exchange）和市场性（market）风险的影响；并且还可能会出现相较于作为其价值基础的客户资金，过度发行的情况。这些风险的出现将导致电子货币的挤兑和贬值，使用户对该支付系统的信心大打折扣，造成大量的财富流失，并最终导致金融系统的稳定性面临风险。有了央行储备作为价值支撑，就可以消除电子货币的流动性和市场性风险，进而降低其违约风险。相较于将客户资金分散存储于多家银行的情况，央行储备的方案还更有利于监管电子货币的发行。如果通过合理的法律制度框架和监管政策措施消除了电子货币的违约风险，那么电子货币的信用度将大幅提升，以其票面价值进行赎回将不再面临相应的障碍。
第二，中央银行能够保证支付的互通性（interoperability），进而防范拥有巨大用户网的电子货币经过不断扩张取得垄断地位，损害消费者的利益。一方使用电子货币向另一方进行支付时，该方电子货币发行商的信托账户必须同时向另一方发行商的信托账户进行相应的资金转移。只有通过这种方式，经过支付所转移的电子货币才能获得相应的价值基础，并可供赎出。这种同步发生的资金转移如果是在中央银行的账簿上进行，则可以实现无缝对接。此外，中央银行还可以要求持有央行储备的电子货币发行商采用相应的技术标准，以允许电子货币账户之间能够“相互通信”（“talk to each other”），从而增强支付的互通性，并促进该领域的竞争。
第三，对于大型电子货币发行商趋向垄断性的增长，中央银行和监管机构可能无力控制。在电子货币领域，鉴于社交网络和获取用户数据的重要性，以及成本较高的行业准入门槛，大型国际公司具有天然的垄断优势。在这种情况下，各国央行可能会更倾向于选择在其直接监管下开展运营的国内的电子货币发行商，帮助他们发行安全的、流动性好的电子货币，使他们发行的电子货币比国外发行商的电子货币更具吸引力。这也会使中央银行继续保有铸币税的收入（seignorage revenue），只要他们不支付电子货币发行商所持有储备的利息。
第四，货币政策的传导将变得更有效率，其原因有二。其一，根据上述第三点的论述，当本国的电子货币更具吸引力时，人们将货币兑换成国际性电子货币发行商所发行的外币（“美元化”）的可能性就会降低。其二，中央银行可以向电子货币发行商所持有的央行储备支付利息。通过这种方式，可以将货币政策利率（monetary policy rates）更加直接地传导至消费者一端——正如之前所说的那样，给银行施加更大的压力，使其不得不提供与政策利率相近的存款利率，以免失去客户。央行甚至还可以向电子货币支付负利率。这将缓解有效下限的约束（constraint of the effective lower bound）所带来的影响。相反地，零利率的电子货币能够使家庭和企业相当容易地避开银行存款负利率的情形。
最后，央行在向电子货币发行商发放许可证（译者注：指允许电子货币发行商持有央行储备）时，可以设定明确的标准、要求，包括必须接受中央银行或其它机构的严格监管。例如，获得央行许可的电子货币发行商要承担起用户审查和交易监控的责任，并根据“知晓客户规则”（know-your-customer）和“反洗钱规定”（anti-money-laundering regulation）的相关要求进行情况上报，同时要确保用户财产账户和用户数据的安全。对哪些人有资格收取和持有电子货币进行审查和控制，将有助于限制电子货币在国外的扩散。
当然，允许电子货币发行商持有央行储备的上述几项优势，通过其它方式也可以实现。但是，其它的许多方式仍然是不完善的，效果可能并不理想。比如说，电子货币发行商可能仍会处于受监管较少的影子银行的范畴。各国可能会发现对其实施适当的监管——例如，在要求其向客户披露风险、要求其储备充足的资金以及要求其设立流动性良好的缓冲资金（liquidity buffers）时——存在着诸多困难。正如我们在雷曼兄弟破产后所看到的固定净资产价值基金（CNAV funds）的遭遇一样，即使全面、充分的风险披露，用户也未必能够很好地理解。再如，电子货币发行商将电子货币支付给另一电子货币发行商时，存放在托管账户或银行存款中的用户资金可能不会立即转移，这将限制其互通性。
允许电子货币发行商持有中央银行储备是一项重大的政策决定。这项政策必将带来诸多益处和诸多风险，并将产生深远的影响。例如，它将激发创新活力，使得基于区块链的资产的交易成为可能，并促进跨境支付这一曾被Adrian论及的话题。
当然，该政策更为直接的影响是——中央银行数字货币的出现！如果电子货币发行商可以持有中央银行储备，并将其作为交易的基础；如果电子货币发行商破产时，这些储备能够受到保护，不被用于偿还其它债务；如果电子货币基于储备额一对一的发行；那么，电子货币持有人的持有和交易在本质上也就有了央行储备的保证（图6）。这，就是央行数字货币（CBDC）的精髓！
但是这个版本的央行数字货币并不是政策制定者们所详细论证的成熟版本。在成熟版本中，中央银行是央行数字货币的主要运营商，担负着下列诸多工作：对用户进行尽职调查，提供、审查资金账户，开发或者挑选基础技术设施，提供结算平台，管理用户数据，监控交易，答复用户的请求、投诉和问题。这些都会增加发生故障和网络攻击的风险，带来巨大的成本，并使央行的声誉处于危险境地之中。
因此，我们建议采用另一种方案，一种基于公私合作的方案，我们称之为“复合型央行数字货币”（“synthetic CBDC”），或简称为“sCBDC”。该方案中，央行仅向电子货币发行商提供结算服务，包括允许他们持有央行储备。而这些私营的电子货币发行商将担负起其它的所有职责，正如上文中已论及的那样。当然，我们假定公众能够理解中央银行在其中仅负有限责任，不会认为sCBDC全然是一个纯央行品牌（central-bank-branded）的产品。否则，中央银行的声誉风险就仍然无法避免。今天的商业银行已经向我们揭示了答案：对于与用户借记卡相关的诈骗或者技术故障，人们不会归咎于央行，虽然商业银行持有央行储备。
由此可知，与上文所述的成熟版本相比，sCBDC对于中央银行来说是一种成本更小、风险更低的央行数字货币模式。它也是一种能够将私营部门和中央银行的优势同时保存下来的模式：私营部门在其中负责创新，负责同用户互动；而中央银行则发挥其信用和效率优势。
sCBDC的出现是好事还是坏事？这首先取决于各国是否认识到了央行数字货币的优势。如果各国已认识到其优势，那么我们认为，sCBDC可能是一种更为有效的推进方式。央行数字货币的利与弊不在本文的讨论范围之内。Mancini-Griffoli等人对该问题进行了深入的研究了，详细地考察了各类相关因素。其中包括金融包容性（financial inclusion）、成本效益（cost efficiency），以及当现金消失、结算服务越来越多地由私营部门中的大企业来提供时，支付系统的安全性和消费者保护的问题。
sCBDC会成为未来的央行货币吗？它会与银行货币（b-money）以及潜在的投资货币（i-money）形成竞争吗？这在很大程度上取决于中央银行、监管机构以及企业家们未来的行动方向，其中的很多问题还有待我们去进一步地观察。但有一件事是肯定的：创新和变革将改变我们所知的银行与货币的现有格局。
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编辑：钟柳依
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