期限利差小幅收窄，低等级利差持续下行——金融债周数据20220529 | 华安固收

报告作者：颜子琦

导读

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摘要

银行次级债：信用利差继续收窄，关注4只尚未披露公告的次级债

供给节奏：本周二级资本债、银行永续债均未发行，5月累计发行共50亿元。其中，二级资本债未发行，银行永续债共发行50亿元；2022年累计发行银行二级资本债2483亿元、银行永续债1470亿元，银行次级债合计3953亿元。

利差走势：二级资本债各类利差均呈小幅上行趋势，永续债各类利差则呈下行趋势

信用利差继续收窄， 二级资本债除AA-收窄外，其余评级均小幅走阔约0.5BP；永续债信用利差整体收窄。

期限利差整体收窄， AAA-二级资本债期限利差从95%分位降至89%分位，AAA-永续债期限利差从93%分位降至88%分位 。

等级利差相对狭窄，二级资本债等级利差在10%历史分位以下；3Y、5Y永续债等级利差降至20%分位以下。

永续债相对二级资本债溢价压缩， AAA-永续债与二级资本债利差位于历史13%分位附近。

二级成交：换手率持续走低，高低估值成交占比均下降。截至本周五，大行、股份行、城农商行换手率均不超过1.5%；5月二级资本债高估值成交占比约为4.4%，永续债高估值成交占比为0。

负面事件：关注4只尚未披露公告的债券。2022年以来，共有9只二级资本债不赎回。与上周相比，未发布公告银行新增颍东农商银行（17颍东农商二级01）。

券商/保险/租赁债：券商二级资本债条款利差持续下行，永续条款利差回调   

利差走势：券商债期限利差、等级利差均收窄，条款利差均下行

信用利差低位，本周券商普通债信用利差除AA收窄约3BP外，其余评级均走阔，AAA券商债信用利差约30BP，位于历史21%分位附近。

期限利差收窄，高等级券商债期限利差维持高位，中低等级期限利差轻微收窄，整体均位于90%分位以上。

等级利差收窄，各期限券商债等级利差全面均收窄，整体位于50%-70%分位之间。

条款利差方面，券商二级资本债、永续债利差均收窄。

二级成交：券商、保险、租赁债成交价格稳定，租赁ABS高低估值成交占比均上行，券商债换手率重回高点。截至本周五，5月证券公司债、保险公司债、租赁债5月高低估值成交占比均有所下降；租赁ABS5月高低估值成交占比均呈上升趋势。4月券商普通债、二级资本债、永续债换手率相较上月均增加约2pct；租赁债、租赁ABS较上月变动幅度均不超过1pct。

负面事件： 2022年以来，暂无新增保险债不赎回情况。

同业存单：本周存单累计发行3916亿元，净偿还1088亿元，新发票面利率走低

供给节奏：本周国有银行、股份制商业银行、城市商业银行、农商行同业存单累计发行3916亿元，净偿还1088亿元，与上周相比发行减少1038亿元。

一级价格：国有商业银行、股份制商业银行、城市商业银行同业存单平均发行利率较上月下降约18BP，农商行平均发行利率较上月下降约21BP。

利差走势：本周同业存单期限利差走势与上周保持一致，除AA/AA-以外，其余评级均走阔（1Y对比3M，下同）；1Y等级利差收窄（AA对比AAA）；存单与MLF倒挂趋势加剧。

风险提示

不赎回风险。

目录

01

银行次级债

1.1 本周二级资本债、银行永续债均未发行，5月累计发行50亿元，年内累计发行3953亿元

本周银行二级资本债、银行永续债均未发行。截至2022年5月22日，银行二级资本债暂无发行，银行永续债共发行50亿元，2022年累计发行银行二级资本债2483亿元、银行永续债1470亿元，合计3953亿元。

1.2 利差走势：二级资本债各类利差均呈小幅上行趋势，永续债各类利差则呈下行趋势

本周银行二级资本债信用利差（对比中债国开，下同）除AA-收窄0.95BP外，其余评级均小幅走阔约0.5BP。其中，AAA-、AA+信用利差约为41BP、45BP，分别位于历史4%、5%的低位，AA级约为59BP，分为较上周上升1pct。

品种利差方面（对比中债中短票，下同），除AA+略微收窄0.01BP外，其余各等级品种利差均走阔（高于中短票），AA+周二、周三结束倒挂后，周四又恢复倒挂。

条款利差方面（对比中债银行普通债，下同），AAA-/AA+走阔，其余评级均收窄，除AA-以外全部位于历史低位，其中，AA位于0%的历史绝对低位。

期限利差方面（5Y对比3Y，下同），整体收窄，位于70%-90%附近。

等级利差方面（AA对比AAA-，下同），各期限均位于历史10%以下的低位。

综上，除期限利差外，银行二级资本债各类利差均处于历史底部，本周除期限利差全体收窄外，其余利差整体呈现小幅上行趋势。

银行永续债方面，本周银行永续债信用利差、期限利差、等级利差均收窄；品种利差除AA+以外，其余评级均走阔；条款利差除AA+走阔外，其余评级均收窄，其中，AA-历史分位降至4%。银行永续债各类利差与二级资本债相似，信用、条款利差在历史底部，而期限利差位于历史高位。

本周银行次级债品种利差（永续债-二级资本债）均收窄。

综上所述，银行次级债利差低位压缩，关注二级资本债、永续债期限利差。

1.3 二级成交：换手率持续走低，成交价格稳定，高、低估值成交占比均下降

从换手率情况来看，截至2022年5月6日，大行、股份行、城农商行换手率分别为1.2%/1.0%/1.2%。4月大行、股份行、城农商行换手率相较上月均减少约3pct。

从成交情况来看，截至2022年5月6日，银行二级资本债、永续债5月高低估值成交（超过估值+-30BP的成交，下同）占比均有所下降。其中，二级资本债高估值成交占比约为4.4%，永续债高估值成交占比为0。

1.4 负面事件：年内累计9只不赎回，当前有4只值得关注

2022年以来，共有9只二级资本债不赎回，历史上累计共有31只二级资本债不赎回。此外，有4只债券赎回权在未来一个月内却无赎回/不赎回公告，考虑不赎回风险。与上周相比，未发布公告银行新增颍东农商银行（17颍东农商二级01）。

02

券商/保险/租赁债

2.1 利差走势：券商债期限利差、等级利差均收窄，条款利差均下行

本周证券公司债各评级期限利差、等级利差均收窄；信用利差除AA收窄约3BP外，其余评级均走阔。

条款利差方面，本周券商二级资本债条款利差持续下行，约为57BP（对比券商普通债，下同），相较上周收窄约3BP，自3月以来持续在底部震荡；券商永续债利差约为78BP（对比券商普通债，下同），相较上周收窄约7BP。

综上所述，券商债期限利差、等级利差收窄，条款利差均呈下行趋势，券商永续债大于券商二级资本债。

2.2 二级成交：券商、保险、租赁债成交价格稳定，租赁ABS高低估值成交占比均上行，券商债换手率重回高点

从换手率情况来看，截至2022年5月6日，本月券商永续债换手率为0%。4月券商普通债、二级资本债、永续债换手率相较上月均增加约2pct。

租赁债方面，截至2022年5月6日，本月租赁债和租赁ABS换手率均不超过1%。4月租赁债换手率较上月下降0.2pct，租赁ABS换手率则较上月均增加0.8pct。

从成交情况来看，截至2022年5月6日，证券公司债、保险公司债5月高低估值成交占比均有所下降。

租赁债方面，截至2022年5月6日，租赁债5月高低估值占比均有所下降，租赁ABS5月高低估值则均有所上升。

2.3 负面事件：无新增不赎回案例

历史保险公司债未提前赎回主体评级以A为主，截至目前共5只保险公司债出现不赎回情况，2022年暂未出现保险公司债不赎回情况。

03

同业存单

3.1 供给节奏：本周主要银行同业存单累计发行3916亿元，净偿还1088亿元

从量来看，本周国有银行、股份制商业银行、城市商业银行、农商行同业存单累计发行3916亿元，净偿还1088亿元，与上周相比发行减少1038亿元。

从价来看，本月国有商业银行、股份制商业银行、城市商业银行同业存单平均发行利率较上月下降约18BP，农商行平均发行利率较上月下降约21BP。

3.2 利差走势：高等级期限利差持续走阔，与MLF倒挂持续加剧

从利差走势来看，本周同业存单期限利差走势与上周保持一致，除AA/AA-以外，其余评级均走阔（1Y对比3M，下同）；1Y等级利差收窄（AA对比AAA）；存单与MLF倒挂趋势加剧。

04

风险提示

不赎回风险。

本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《期限利差小幅收窄，低等级利差持续下行——金融债周数据20220529 | 华安固收》（发布时间：20220529），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

分析师:颜子琦  
分析师执业编号:S0010522030002

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分析师：张伟

分析师执业编号:S0010522030003

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研究助理：杨佩霖

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投资评级说明

以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：

行业及公司评级体系

增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上;

中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%; 

减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;

公司评级体系

买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；

增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；

中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；

减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；

卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；

无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。

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