存款利率调降，债市或将继续走强

核心观点

上周市场回顾：（1）汇市：美元指数下跌，人民币稳定在6.91（2）债市：中债收益率曲线平坦化（3）股市：中美股市以跌为主（4）大宗商品：国际油价和铜价下跌

上周经济数据回顾：5月7日当周，长城证券中国GDP跟踪指数为8.40。“五一”期间国内旅游出行全面回升至疫情前水平，服务相关消费同比高增；而地产销售环比明显回落，同比涨幅也明显放缓，综合来看居民消费分项同比仍在上升趋势中；部分行业开工率环比回落、同比涨幅收窄，投资需求活跃度维持相对平稳，最终GDP跟踪指数小幅上升。

上周重要事件点评：（1）多家股份制银行调降存款利率。五月初浙商银行、恒丰银行、渤海银行3家银行先后发布了调整人民币存款挂牌利率公告。事实上，今年1月份、4月份均曾出现过银行下调存款利率现象。一方面有助于缓解息差压力，另一方面也反映出当前国内经济复苏虽然在持续，但复苏仍不全面，房地产销售回暖的持续性待观察，消费在大宗商品领域仍薄弱，而存款、理财等资金相对充足。我们在去年年末的《推动存款利率更加市场化》中已提示，在市场利率下降的背景下，存款利率也应跟随下降，可以减少居民和企业的储蓄倾向，增加消费倾向。今年债市行情较为强劲，十年期国债利率维持震荡下行走势，在4月27日已经突破2.8%并继续向下。存款利率调降或将为债市注入更多资金，有助于债市继续走强。

（2）中央财经委会议再提现代化产业升级。5月5日，中央财经委员会第一次会议强调做好新一届中央财经委员会工作，研究加快建设现代化产业体系问题，研究以人口高质量发展支撑中国式现代化问题。同日国常会审议通过关于加快发展先进制造业集群的意见；部署加快建设充电基础设施，更好支持新能源汽车下乡和乡村振兴。5月初两次会议与4月底政治局会议精神一脉相承。现代化产业升级的两大重点抓手或在人工智能和新能源领域。以新能源汽车为首的新能源产品有望为我国稳外贸、扩内需贡献重要力量。

（3）美国4月份失业率再触历史最低位，新增非农超过预期。美国4月份失业率再次回落至3.4%，显示出劳动力市场的供需失衡。一方面，疫情后美国大量劳动力退出就业市场。另一方面，美国服务业需求旺盛，支撑起大量兼职就业，尤其是休闲住宿。新增就业集中在服务业，存在大量兼职就业，导致失业率失真。不过，职位空缺率回升，职位空缺数/失业人数 下降，表明未来就业市场可能转冷。

近期观点重述：（1）美国货币政策：美联储降息时点可能在6月，如果银行危机快速演化并推动经济深度衰退。（2）中国财政政策：2023年积极的财政政策仍会像2022年一样保持“合理适度、不透支未来”的总基调。政府工作报告中对2023年赤字率设定值为3.0%，专项债额度为3.8万亿，但1-2月财政收支差额小于去年同期，预计后续会在“加力提效”上继续发力。（3）国内货币政策：年初前期政策利好和积压需求集中释放，地产超预期回暖，但全年可能仍处调整阶段，2023年国内仍需维持一定的降息力度来稳定房地产市场，并可能通过房贷利率动态调整机制等更加灵活的方式来实现。

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上周市场数据回顾

 1.1. 汇市：美元指数下跌，人民币稳定在6.91

上周，美元指数继续下跌，从4月28日101.67下跌至5月5日101.28。自美国银行业危机后，美元指数就形成下跌趋势。5月4日，美联储加息25bp，并在会议新闻稿中取消了关于继续加息的前瞻指引，我们认为，这是美联储即将结束加息的信号。不过，美国通胀仍在高位，缩表还会继续进行。美国经济正在从滞胀转入衰退，货币政策也将迎来相应调整，美元指数或将继续下行。

上周，美元兑人民币维持在6.91。3月中旬至4月中旬，美元兑人民币一直都稳定在6.86-6.89区间，波动较小。4月下旬，人民币开始小幅贬值。4月份中国PMI新出口订单47.6%，前值50.4%，出现大幅下跌，这说明在海外经济衰退背景下，我国仍面临着严峻的出口压力。在国内经济复苏作为支撑的情况下，人民币出现小幅贬值可能是一种主动选择，有利于稳定出口外贸形势。 

1.2. 债市：中债收益率曲线继续陡峭化

利率债

上周，央行维护资金充裕，公开市场操作投放410亿元，达到去年同期的两倍，但由于到期量较高，最终净投放量重新为负，为-6860亿元。R001从4月28日的2.23%下降至5月6日的1.12%，DR001从2.13%下降至1.08%，整体短端利率仍在相对低位，较4月下旬明显偏低。

中美利率对比来看，中美短期利率小幅回落，中美中短期利差倒挂幅度有所收窄。上周，中国6月期SHIBOR利率与美国6月期LIBOR利率分别较4月28日下降2BP和5BP至2.48%和5.35%，中美6个月期利率利差为-286BP，倒挂幅度略有收窄（4月28日为-290BP)。中美债两年期利差为-162BP，较4月28日的-169BP有所收窄，中美债十年期利差为-71BP，较4月28日的-66BP有所扩大。

期限利差方面，中债期限利差收窄，美债期限利差倒挂幅度持稳。中债两年期收益率于5月6日收于2.30%，较4月28日下降5BP；十年期收益率收于2.73%，较4月28日下降5BP，中债10-2年期利差小幅扩大0.4个百分点至43BP。5月5日美债两年期收益率较4月28日下降12BP，收于3.92%；美债十年期为3.44%，与4月28日持平，美债10-2年期限利差收窄12BP至-48BP。

上周，中国收益率曲线略平坦化，短端3个月利率上升2.5BP，十年期国债收益率下降5BP。十年期国债利率在4月27日已经突破2.8%继续向下，行情表现较强，符合我们在《五月债券投资月报》中的提示，长端利率可能仍有下行空间，同时我们认为后续短端利率在流动性合理充裕状态下或有震荡下行可能，五月仍有利率债配置机会。

可转债

一级市场方面：

上周共有2只转债上市，分别为百洋转债和新港转债 ，行业分别为医药和电力及公共事业。百洋转债正股为百洋医药，代码为123194，发行规模为8.6亿，期限为6年，评级为AA-，起息日期为2023-4-14，到期日期为2029-4-14。新港转债正股为新中港，代码为111013，发行规模为3.69亿，期限为6年，评级为AA-，起息日期为2023-03-08，到期日期为2029-03-08。

二级市场方面：

上周权益市场整体下跌，其中，万得全A涨幅为-0.47%，上证指数涨幅为0.34%，深证成指涨幅为-1.39%，创业板指涨幅为-2.46%。上周周涨幅前五名的行业为银行、传媒、非银、纺织服装、建筑。

上周，转债市场也整体处于收跌态势，其中中证转债涨幅为-0.52%，深证转债涨幅为-0.98%，上证转债涨幅为-0.29%。万得可转债等权指数涨幅为-1.36%，万得可转债加权指数涨幅为-0.45%。另外，上周转债市场成交额为1290亿元，成交量为80963万张。

另外，上周三家银行继续下调存款利率，我们认为其会导致银行存款资金流向收益较高的债市，将会利多债市，且对可转债同样也是一种利好。因此，虽然当前可转债指数已走到中高位，但随着经济苏复持续，A股分化式行情仍在，叠加债市资金正流向加大，可转债投资仍有配置机会。

1.3. 股市：中美股市以跌为主

上周，美股指数涨跌互现。道琼斯工业指数下跌1.24%，纳斯达克指数微弱上涨0.07%，标普500指数下跌0.80%。从美股三大指数的涨跌幅度来看，美股还是下跌为主。从单日跌幅来看，上周二道指下跌1.08%，原因是美国公布的4月份制造业PMI指数47.1%，连续6个月位于荣枯线之后，21世纪以来只发生在2000年互联网危机和2008年金融危机。美国非制造业PMI也大幅回落。美国经济衰退的压力逐渐增大，导致美股下行。

上周，国内股市指数也是涨跌不一，以下跌为主。上证指数上涨0.34%，深证指数下跌1.49%，创业板指下跌2.46%。4月份，国内制造业PMI指数49.2%，时隔三个月再次回落至收缩区间。新订单指数48.8%，前值53.6%，新出口订单指数47.6%，前值50.4%，均出现大幅下跌。这说明一方面内需动力不足，另一方面出口压力犹存，因此国内制造业修复的压力仍然存在。结合五一假期旺盛的出游数据，我们认为，国内经济复苏仍呈现出结构分化，冷热不均的特征。缺乏制造业和大宗消费的复苏，经济恢复的基础就不够牢固，因此国内股市还是缺乏牛市基础。

1.4. 大宗商品：国际油价和铜价下跌

上周，国际油价大幅下跌。5月5日，WTI原油期货收于71.33美元/桶，周跌幅6.92%。OPEC+宣布减产后，WTI油价4月13日重新上涨至83.26美元/桶。5月5日相较于4月13日，油价已经下降了14.33%，重新接近70美元/桶。在之前的报告中，我们也提示过，从历史来看，OPEC减产对市场的冲击偏向情绪面，实际减产计划的执行有待观察。情绪过后，经济衰退下的需求减少才是2023年国际油价走势的主导力量。因次，我们一直维持油价下行的观点。

5月5日，LME铜收于8580美元/吨，周跌幅0.18%。自4月13日达到9071美元/吨之后，国际铜价已经下跌了5.41%。我们在《五月大类资产配置月报》中认为，“国际铜价或将建立下行趋势”。一方面，中国复苏呈现结构分化，制造业复苏压力依然存在。另一方面，欧美制造业均处在2020年6月之后的低位，连续数月位于荣枯线以下。铜需求低于预期，而产量增长依然迅速，铜价或将随着海外经济衰退而继续下行。

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上周经济数据回顾

2.1. 上周经济数据一览

需求端看，地产销售和地铁出行环比均季节性回落，地铁出行的同比涨幅回升且仍在相对高位，需求仍以修复为主。30大中城市销售面积环比季节性下滑，但同比涨幅扩大：5月7日当周，30大中城市日均成交面积为25.8万平方米，比上周减少26.3万平方米，同比涨幅收窄15.4个百分点至21.7%。地铁客运量环比再次小幅下降，同比维持高位：九大城市日均地铁客运量为5309万人次，环比减少522万人次，不过低基数因素同比涨幅扩大33.6个百分点至117.5%。5月5日当周乘用车零售数据暂未公布。线螺采购量为9500吨，环比减少了8300吨，同比降幅扩大27个百分点（由于去年同期疫情影响，4月-5月线螺采购量数据未公布，我们以去年3月均值作为近似替代以计算同比）。

生产端看，行业开工率环比、同比涨跌互现。5月5日当周，唐山钢厂高炉开工率为59.52%，与上周环比持平，同比涨幅收窄3.35个百分点至10.3%；汽车半钢胎开工率环比明显下降，为60.38%，同比为48.6%；螺纹钢开工率为45.9%，环比下降，同比降幅扩大至-17.2%；石油沥青装置开工率为32.1%，较上周下降3.4个百分点，去年低基数影响下同比降幅扩大至-26%。

外贸方面，国内出口运价指数初步回升，同比降幅略有收窄。5月5日当周，SCFI指数均值为998.29，比上周下降1.44，同比降幅进一步收窄至-76.02%。

2.2.长城证券中国GDP跟踪指数

5月7日当周，长城证券中国GDP跟踪指数为8.40。“五一”期间国内旅游出行全面回升至疫情前水平，服务相关消费同比高增；而地产销售环比明显回落，同比涨幅也明显放缓，综合来看居民消费分项同比仍在上升趋势中；部分行业开工率环比回落、同比涨幅收窄，投资需求活跃度维持相对平稳，最终GDP跟踪指数小幅上升。

2.3. 关键经济指标预测

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近期重要事件点评

 3.1. 多家股份制银行调降存款利率

五月初浙商银行、恒丰银行、渤海银行3家银行先后发布了调整人民币存款挂牌利率公告，经调整后3家银行活期存款年利率均已经下调至0.25%。3年期、5年期定期存款利率调降幅度更大，其中渤海银行三年期整存整取由3.25%调整为2.95%，下降幅度达30BP。事实上，今年1月份、4月份均曾出现过银行下调存款利率现象。多家股份银行继续调降存款利率，一方面有助于缓解息差压力，另一方面也反映出当前国内经济复苏虽然在持续，但复苏仍不全面，房地产销售回暖的持续性待观察，消费在大宗商品领域仍薄弱，而存款、理财等资金相对充足。

对于存款利率的“锚”，央行建立的存款利率市场化调整机制提出，自律机制成员银行参考以 10 年期国债收益率为代表的债券市场利率和以 1 年期 LPR 为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平。我们在去年年末的报告《推动存款利率更加市场化》中已提示，在市场利率下降的背景下，存款利率也应跟随下降，可以减少居民和企业的储蓄倾向，增加消费倾向。

今年债市行情较为强劲，十年期国债利率维持震荡下行走势，在4月27日已经突破2.8%并继续向下。存款利率调降或将为债市注入更多资金，有助于债市继续走强。往后看，叠加政治局会议指出经济总量好于预期，短期新增刺激政策可能缺位，在国内弱复苏以及国际政治、金融风险加剧的环境下，我们认为长端利率可能仍有下行空间，并且后续短端利率在流动性合理充裕状态下或有震荡下行可能。从这个角度看，存款利率下调可能仍将继续。

3.2. 中央财经委会议再提现代化产业升级

5月5日，习近平总书记主持召开二十届中央财经委员会第一次会议，强调做好新一届中央财经委员会工作，研究加快建设现代化产业体系问题，研究以人口高质量发展支撑中国式现代化问题。对于建设“以实体经济为支撑的现代化产业体系”，会议强调这“关系我们在未来发展和国际竞争中赢得战略主动”。目标导向是“推进产业智能化、绿色化、融合化，建设具有完整性、先进性、安全性的现代化产业体系”。需“坚持稳中求进、循序渐进，不能贪大求洋；坚持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不能当成‘低端产业’简单退出；坚持开放合作，不能闭门造车”

同日国常会审议通过关于加快发展先进制造业集群的意见；部署加快建设充电基础设施，更好支持新能源汽车下乡和乡村振兴。会议指出，“农村新能源汽车市场空间广阔，加快推进充电基础设施建设，不仅有利于促进新能源汽车购买使用、释放农村消费潜力，而且有利于发展乡村旅游等新业态，为乡村振兴增添新动力”

5月初两次会议与4月底政治局会议精神一脉相承。现代化产业升级的两大重点抓手或在人工智能和新能源领域。对于人工智能，我们在《AI开启科技浪潮，中美竞争更显激烈》中提示，人工智能或将开启互联网时代以来第三波科技浪潮，各国之间在这一领域的竞争将会更加激烈。现阶段AI的硬件端，半导体产业仍是我国短板，所以政治局会议强调“在短板领域加快突破”，我国在AI相关产业的研发投入或将加速，其中当务之急就是突破芯片产业的技术壁垒。

对于新能源领域，低碳绿色经济是我国经济发展的长期方向。以新能源汽车为首的新能源产品有望为我国稳外贸、扩内需贡献重要力量。今年前三月，新能源汽车出口增速105.8%，远超同期全部商品出口增速（0.5%）。而国内新能源车渗透率也在不断提升，今年前三月已经在25%左右的高位，也就是每卖出四台车中就有一台新能源车，这比2020年的不足5%显著提高。

我们在《见微知著，从汽车消费洞察经济增长》和《原油进口量下降引发的思考》中提示，一方面，中国人均汽车保有量远低于欧美，汽车消费仍有提升空间，汽车产销的增长或将成为中国经济的新亮点。另一方面，我们预估2025年，新能源车销量达到1300万台，渗透率或将达到52%。4月19日至21日工信部副部长辛国斌赴上海重点企业现场调研时表示“要完善政策体系，推动研究并尽快明确2023年后车购税减免政策，制定加快充换电建设、公共领域新能源汽车推广应用等支持政策” ，有助于进一步扩大新能源汽车销售。

3.3. 美国失业率再达历史最低位，数据存在下修可能

5月5日，美国劳动部公布就业数据，4月份失业率再触历史最低位。2023年1月，美国失业率创历史新低的3.4%，4月份失业率再次回落至3.4%，显示出当前劳动力市场的紧张。这种紧张主要来自于劳动力市场的供需失衡。一方面，疫情后因为提前退休、移民减少和新冠后遗症失去劳动能力，美国大量劳动力退出就业市场。另一方面，美国服务业需求旺盛，支撑起大量兼职就业，尤其是休闲住宿。

新增非农大超预期，服务业仍是主要贡献，但可能会下修。4月份美国新增非农就业25.3万人，超过预期的18.5万人。其中服务业新增非农就业19.7万人，贡献了78%。而商品生产新增就业从3月-1.7万人转为4月3.3万人。从近几个月的数据修正来看，美国劳工部将3月新增非农从23.6万人大幅下修至16.5万人，下修7.1万人，而1月份和2月份的新增就业分别也被下修4.5万人和6.3万人。我们认为，4月份新增非农就业大超预期，之后可能也会被下修。

新增就业集中在服务业，存在大量兼职就业，导致失业率失真。从近三个月的新增就业分布来看，教育保健和休闲酒店最多。在《20230208美国失业率为何再创新低？》报告中，我们认为，休闲、娱乐、餐饮等服务行业存在大量兼职就业，而美国劳工部统计就业人数是按照岗位，兼职就会导致就业人数重复统计，失业率被低估。美国就业市场存在结构性问题，因此失业率与实际经济可能存在一定程度的错位。

职位空缺率回升，职位空缺数/失业人数 下降，表明未来就业市场可能转冷。2023年3月，美国职位空缺率下降至5.8%，是近两年的新低，经济衰退预期下，企业劳动力需求正在减弱。职位空缺数/失业人数也下降至1.64，是2021年10月以来新低，劳动力市场的紧张程度也在缓解。美国经济衰退还需要等待服务业冷却，服务业需求减少之后，大量兼职劳动力就会失业，失业率未来将会回升。

3.4. 本周经济日历

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近期观点重述

 4.1. 关键政策预期

（1）美国货币政策：美联储降息时点可能在6月，如果银行危机快速演化并推动经济深度衰退。

（2）中国财政政策：2023年积极的财政政策仍会像2022年一样保持“合理适度、不透支未来”的总基调。政府工作报告中对2023年赤字率设定值为3.0%，专项债额度为3.8万亿，但1-2月财政收支差额小于去年同期，预计后续会在“加力提效”上继续发力。

（3）国内货币政策：年初前期政策利好和积压需求集中释放，地产超预期回暖，但全年可能仍处调整阶段，2023年国内仍需维持一定的降息力度来稳定房地产市场，并可能通过房贷利率动态调整机制等更加灵活的方式来实现。

4.2. 上周报告汇总

4.3. 长城证券债券组合指数走势

5月5日，长城证券债券组合指数101.22（2023年1月3日作为100）。

五月策略：配置子弹型3年期国开债40%，配置3年期AA级企业债60%，不加杠杆。（具体请参考《五月债券投资分析报告》）。

4.4长城证券可转债投资指数走势

5月7日，长城证券可转债投资指数为95.03（4月3日为100），指数在万得可转债等权指数之上。

五月策略：本月我们将个债配置数量增加到10只，并根据当前行业情形进行调整。主要选择计算机、传媒、银行等行业转债，并适当配置中特估系列。

4.5. 长城证券大类资产配置走势

5月5日，长城证券大类资产配置指数147.27。（2022年1月4日作为100,2023年1月3日为123）

五月策略:原油空头20%，沪铜空头10%，沪金多头10%，权益零头寸，十年期国债期货多头20%，现金40%。（具体请参考《五月大类资产配置月报》）5月4日，原油和沪铜均达建仓点。

上周，长城大类资产配置指数大幅回升，从4月28日的122.16回升至5月5日的147.27。在5月的策略中，我们坚持看空原油和沪铜，增加黄金和国债多头仓位，市场证明都做出了正确的调整。大类资产指数大幅回升的主要原因是国际油价下跌。上周，原油指数下跌6.73%，拉高大类资产指数14.63个百分点。沪铜指数下跌0.89%，拉高大类资产配置指数1.09个百分点。沪金指数上涨2.85%，拉高大类资产配置指数4.25个百分点。十年期国债期货（T2306）上涨0.42%，拉高大类资产指数5.12个百分点。

风险提示 

国内宏观经济政策不及预期；国企改革不及预期；货币政策超预期；经济数据实际值与预测值不一致；数据提取不及时；长城证券中国GDP跟踪指数的构建存在较多假设，部分假设可能与实际情况不一致的风险。

证券研究报告：存款利率调降，债市或将继续走强——20230508周报对外发布时间：2023年5月8日报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师： 蒋飞S1070521080001 [e-mail]李相龙

S1070522040001  [e-mail]

仝垚炜（研究助理）

S1070122040023  [e-mail]

贺昕煜（研究助理）

S1070122050027  [e-mail]

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数据、会议点评

周报、月报、季度报

【长城宏观】人民币汇率料将兑现我们预期——20220425【长城宏观】八月大类资产配置月报

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