Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第153期

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The greater the obstacle, the more glory in overcoming it.

－Jean Baptiste Poquelin "Moliere"

    报告摘要

一、投资摘要

 1:  美国通胀韧性或重新推高美联储加息终端利率。

 2:  高通胀导致常规加息幅度难以引发经济衰退。

 3:  美国经济实质性衰退时点或将在2024年上半年。

 4:  加息预期强化或将10年期美债利率推向前期高点。

 5:  俄罗斯月度油气收入降至2020年8月以来最低。

 6:  沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

 7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新。

 8:  离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

 9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

  二、风险提示

   原油市场开启新一轮价格战

报告正文

1月美国CPI同比降至6.4%，低于去年12月的6.5%，高于预期的6.2%，为连续第7个月放缓，放缓幅度创下去年7月以来最小。随着非核心分项和商品分项对于CPI下行的拉动力度减弱，服务价格上涨越来越明显的阻碍整体通胀水平下行。尤其是在房租拐点未现，其他服务价格居高不下的背景下，美联储终端利率存在较大上修压力。12月美国核心PCE同比放缓至4.4%，美联储预计2023年核心PCE同比或放缓至3.5%，这两个数字远高于此前30年核心PCE同比峰值2.7%，美联储加息幅度也未达到500个基点，这导致家庭部门和企业部门的实际融资成本也远远低于触发经济衰退的水平，说明高通胀环境中，常规加息幅度难以引发经济衰退。克利夫兰联储基于美债利率曲线的预测模型显示，美国经济陷入实质性衰退的时点更可能是在2024年，而非2023年——2023年四季度美国GDP同比才会转负，加上2024年一季度，连续两个季度GDP同比/GDP年化环比均为负，才满足国家经济研究局（NEBR）确认经济衰退的条件，由此今年上半年经济衰退预期大概率继续修正。美国1月就业数据强劲，通胀回落不及预期，加上鸽派立场的美联储副主席卸任，美联储继续大幅加息的预期再起，美联储加息终端利率也随之上移，这导致2年期美债利率从4%飙升至4.6%，10年期美债利率也从3.3%上行至3.8%，后者的再度走高正在形成10年期美债利率大幅拉升技术形态，潜在的目标位将位于前期高点4.3%-4.4%。七国集团为俄罗斯原油价格设定60美元上限以后，1月份俄罗斯乌拉尔原油与布伦特原油的价差走阔5.8美元，降至-25.8美元，触及2022年7月以来最低水平。当月俄罗斯油气收入降至6亿美元，仅相当于去年4月的四分之一，为2020年8月以来最低水平，原油价格上限正在严重的冲击俄罗斯财政实力。权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止2月17日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.2%，跌破过去16年平均值以上1倍标准差，比2020年3月的峰值低186个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报明显增加，估值水平进一步回落空间不大。1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止2月17日，中国10年期国债远期套利回报为58个基点，比2016年12月的水平高88 个基点。美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止2月17日，美元兑一篮子货币互换基差为-12.9个基点，Libor-OIS利差为7.1个基点，显示瑞信信用风险的定价结束，离岸美元融资环境转向宽松。铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止2月17日，铜金比反弹至4.9，离岸人民币跌至6.9；二者背离重新扩大，近期人民币汇率明显走弱，伦铜存在补跌空间。以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止2月17日，国内股票与债券的总回报之比为26.1，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

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