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Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第155期

郭忠良 华创宏观 2023-07-03


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A champion is afraid of losing. Everyone else is afraid of winning.

Billie Jean King

    报告摘要


一、投资摘要

 1:  实际薪资增速反弹抑制美国经济衰退风险

 2:  欧股大涨的逻辑类似于土耳其和阿根廷股市

 3:  长端日债利差下行削弱日债交易区间放宽预期

 4:  核心PCE反弹暗示美联储回到抑制通胀反弹立场

 5:  美元指数受益于美欧金融环境指数重新走阔

 6:  沪深300指数权益风险溢价(ERP)周度更新。

 7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新

 8:  离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新

 9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新

  二、风险提示

   俄乌冲突进一步加剧

报告正文

2022年6月份美国CPI同比升至9.1%,同期名义时薪同比为6.7%,双双触及40年最高水平,在通胀水平下行快于名义时薪的推动下,实际时薪同比增速最低降至-2.4%,高于2020年6月的-2.6%,此后实际薪资增幅反弹,一方面阻止了通胀衍生型衰退,另一方面美联储没有达到常规加息幅度,也暂时避免了金融周期收缩衍生型衰退。2022年9月份以来,德国DAX指数和法国CAC指数反弹至2021年底的前期高点附近,英国FT100指数创出历史新高,其中的原因可能并非是分子端驱动的经济前景向好预期,更可能是通胀如期上行,只有企业部门可能获得实际为正的现金流,,或者把现金流增速和通胀增速之差压到最小,这与前期土耳其、阿根廷股市大涨的投资逻辑没有本质区别。去年12月份日本央行放松10年期日债利率交易区间以来,长端日债利差持续下行。过去9周时间里,30年期与10年期日债利差从119个基点跌至93个基点,累计下行26个基点,接近2022年8月的低点,这已经反应了全球大宗商品价格下行,输入型通胀压力回落的现实,相应投资者削减日本央行继续放宽日债利率交易区间的押注。美国1月份核心PCE同比反弹至4.7%,意味着2022年11月份美联储放缓加息速度的逻辑被证伪,金融环境指数并不能取代实际利率,作为通胀下行惯性的衡量指标。美联储需要从避免货币政策过紧风险的立场,回到预防通胀反弹风险的立场,这已经体现在利率期货市场的美联储终端利率定价中,并可能在下周鲍威尔国会证词中得到强化。美国1月份失业率降至3.4%,零售销售环比升至3%,核心PCE同比反弹至4.7%,这些数据显示出美国经济和通胀都比较有韧性,由此导致2023年美联储加息次数增加,下半年降息预期消退,美国金融环境指数重新走高,其与欧元区金融环境指数之差再度走阔,从而引发了美元指数的大幅反弹。权益风险溢价(ERP)用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止3月3日,沪深300指数权益风险溢价(ERP)为4.0%,跌破过去16年平均值以上1倍标准差,比2020年3月的峰值低206个基点。以国内10年期国债利率为基准,沪深300指数所提供的超额回报明显增加,估值水平进一步回落空间不大。1年期(7天回购)利率互换代表短期利率预期,决定了投资者的回购融资成本;10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止3月3日,中国10年期国债远期套利回报为47个基点,比2016年12月的水平高77 个基点。美元兑一篮子货币互换基差(Basis Swap)代表离岸金融机构美元融资的成本,基差越低代表美元融资成本越高;Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行,离岸商业银行的美元融资溢价;截止3月3日,美元兑一篮子货币互换基差为-12.3个基点,Libor-OIS利差为1.7个基点,显示瑞信信用风险的定价结束,离岸美元融资环境转向宽松。铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能,也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止3月3日,铜金比下行至4.8,离岸人民币反弹至6.9;二者背离重新扩大,近期人民币汇率明显走弱,伦铜存在补跌空间。以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报,二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止3月3日,国内股票与债券的总回报之比为26.7,高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平,中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

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