可转债个债分析——淳中转债

核心观点  

公司是专业视音频显控技术方案提供商，致力于通过先进科技提供安全可靠的设备和解决方案。公司主营业务所涵盖的显示控制产品包括拼接处理类、坐席协作类、矩阵切换类、边缘融合类、管理平台类、中央控制类，音频会议类、信号传输类、接口配件类产品等系列。

公司新增专利申请22项，累计已获授权专利 74 项，其中发明专利 37 项。公司2020年发行的可转债，其募集资金就是投资于研发专业视音频处理 ASIC芯片，自研芯片设计阶段基本完成，国产芯片不仅可以更好地满足党政军用户对于国产化自主可控的要求，还能够进一步提高公司产品的市场竞争力。且自研芯片后期顺利流片将有利解决供应链卡脖子问题，并提升公司产品的市占率及主营业务的毛利。我们认为，在军队信创的大背景下，随着信息化政策不断落地，国防信息化进一步深入，党政军用户对国产化自主可控需求将持续提升，公司有望迎来业绩拐点并持续增长。

根据长城证券2023年4月27日发布的研报《股权激励绑定核心人才，助力公司长期发展 》中预测，预计2023-2025年实现营业收入分别为6.15/8.19/10.66亿元，同比增长61.4%、33.2%和30.2%；归母净利润分别为1.37/1.59/1.76亿元，同比增长368.7%、15.5%和10.8%，对应EPS为0.74/0.86/0.95元。

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转债要素 

淳中转债，正股为淳中科技。公司是专业视音频显控技术方案提供商，致力于通过先进科技提供安全可靠的设备和解决方案。公司主营业务所涵盖的显示控制产品包括拼接处理类产品、坐席协作类产品、矩阵切换类产品、边缘融合类产品、管理平台类产品、中央控制类产品，音频会议类产品、信号传输类产品、接口配件类产品等系列。

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行业政策利好

近年来，显示控制与专业音视频处理技术属于我国重点发展方向，智慧社会升级带来新生需求，本土产业升级、国产替代概念提供了巨大的创新机遇。随着全球信息化的发展，5G网络、4K、8K技术的应用，显控行业的发展将为我国电子信息化的建设提供有力支持。为了有效推进我国显控行业的发展，国务院及有关部门陆续出台了一系列的产业政策及配套措施，其中包括《新时代的中国国防》白皮书、《国民经济十四五规划和2035年远景目标纲要》、《超高清视频产业发展行动计划（ 2019-2022 年）》等。2022年1月，工信部等八部委联合发布《“百城千屏” 活动实施指南》，新建、引导改造国内大屏为4k、8k超高清大屏，深入推动信息消费全面升级。 

显示控制与专业音视频行业在国家统计局发布的《战略性新兴产业分类（2018）》中属于“新一代信息技术产业”，党的二十大中也表示，要推动战略性新兴产业融合集群发展，构建新一代信息技术、人工智能、生物技术、新能源、新材料、高端装备、绿色环保等一批新的增长引擎；在国家统计局发布的《新产业新业态新商业模式统计分类（ 2018）》中属于“新型计算机及信息终端设备制造”；在国家发改委发布的《产业结构调整指导目录（ 2019年本）》中属于鼓励类“信息产业” 。 

另外，国家强军战略与军队信息化建设密不可分，逐渐完善军队信息化也是打赢现代信息化战争的关键，而专业视听产品的应用为军队信息化提供了有力支持。通过多媒体通信技术来进行战时指挥，能够提升指挥的及时性和准确性，是未来信息化战争的有力武器。从财政部数据可以看出，国防支出预算的增长率常年保持 6%以上的增速。且公安部对信息化建设的支出也在逐年递增。

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公司概况和优势

首先，公司作为业内领先的专业音视频控制设备及解决方案提供商，产品采用硬件架构，具备稳定性高和安全可靠的优势，因此客户类型主要是以国防政府为代表的关键行业客户。“十四五”期间军队信息化目标打开市场空间，但此前由于疫情等事件的影响，军工行业订单出现短期波动。我们认为，疫情常态化的发展下，公司军工业务订单的压制因素已经解除，随着“十四五”规划的军工订单即将大范围落地，公司业务有望跟随军队订单迎来反转。

其次，公司专注于专业音视频显控领域，历经十余年潜心研究推出 NYX 分布式系统，该系统持续更新至今，集合了音视频混合/独立切换、智能化坐席协作管理、人性化大屏拼接处理与可视化系统运维管理等多种创新应用功能来满足各行业用户的实际业务需求，打造出“完整的音视频一体化生态系统”。公司客户涵盖了国防军工、政府部门、应急管理、交通、电力、金融、广电、展览展示、气象、航空航天等行业。且产品广泛应用于指挥控制中心、会议室、商业应用等多个场景，产品矩阵丰富，客户资源充足，市场前景广阔。

（1）在指挥控制中心领域。该市场开始向跨区域、跨部门和跨系统的应急联动方向发展，要求充分利用计算机技术、网络编解码技术、图像技术和通信技术达到合成作战、数据可视化、智能控制目标。主要运用于军队信息化指挥中心、公安武警指挥监控中心、应急管理指挥中心、城市大数据中心、城市智慧大脑、生产调度中心、运营管理监控中心等。

（2）在会议室领域。该市场开始向电信网、广播电视网和计算机通信网融合方向发展，通过传输线路及多媒体设备，将声音、影像及文件资料互传，实现即时互动沟通。主要运用于政府大型会议室、企业会议室、视频会议室等会议中心，还可以应用于培训报告厅等相关应用场景。

（3）在商业应用领域。该市场多媒体技术来增加参观人员的观赏性和参与性，将声、光、电技术大量应用到内容的呈现，除了可以运用于博物馆、展览馆、规划馆等传统应用场景，还有一些新形式出现在大众视野，如沉浸式餐厅、全景 KTV、沉浸式数字体育等。 

然后，公司以五大核心技术——数字交互技术、AVoIP 编解码技术、芯片半导体（集成电路）技术、云服务技术、巨量数据处理显示控制技术为基础，围绕三大应用方向——数据处理与分析、专业视音频芯片、XR 数字交互等应用方向拓展。公司依托多年的技术积累，突破了新一代 XR 数字交互、增强现实等核心技术，可以赋能融合渲染、感知互动等新场景。我们认为，随着 AI以及虚拟现实技术的快速发展，公司有望凭借先发技术布局优势迎来新增长点。

最后，公司新增专利申请 22 项，累计已获授权专利 74 项，其中发明专利 37 项。公司2020年发行的可转债，其募集资金就是投资于研发专业视音频处理 ASIC 芯片，自研芯片设计阶段基本完成，国产芯片不仅可以更好地满足党政军用户对于国产化自主可控的要求，还能够进一步提高公司产品的市场竞争力。且自研芯片后期顺利流片将有利解决供应链卡脖子问题，并提升公司产品的市占率及主营业务的毛利。我们认为，在军队信创的大背景下，随着信息化政策不断落地，国防信息化进一步深入，党政军用户对国产化自主可控需求将持续提升，公司有望迎来业绩拐点并持续增长。

在股权方面，根据2023年一季报，以及4月26日的股东减持，何仕达为公司控股股东和实控制人，公司前五大个人股东为何仕达、张峻峰、黄秀瑜、梁艾、冯小红，其直接持股比例分别为26.92%、11.15%、4.89%、2.16%、1.03%。

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公司财务状况

2023年毛利率或有改善，净利润或迎来修复

公司2018年至2022年营业收入分别为2.76亿、3.71亿、4.83亿、4.68亿、3.81亿，其相对应的增速分别为10.08%、34.73%、29.99%、-3.01%、-18.65%；归母净利润分别为0.85亿、1.14亿、1.28亿、0.83亿、0.29亿，增速分别为-6.57%、34.45%、12.32%、-35.22%、-64.72%；对于2022年业绩下滑，公司解释称，报告期内，公司营业收入较上年降低18.65%，归属于上市公司股东的净利润较上年降低64.72%，主要是由于2022年疫情因素，主营业务外部需求阶段性回落和供应链端不稳定的共同影响。截止2022年年报，公司研发投入7,215.62万元，研发费用占比为18.95%，较上年增加4.83个百分点。

2023 年第一季度，公司实现营收 0.72 亿元，同比增速为8.23%，可见营业收入已有恢复性改善。但实现归母净利润-0.12 亿元，同比为-43.87%，收入恢复但净利润仍为负，主要由于材料成本增加而导致营业成本同比上升33.97%，公司一季度毛利率 40.86%，同比下降11.37%。我们认为，未来随着公司芯片研发完成，将大幅降低公司芯片采购成本，公司毛利率有望迎来改善，净利润也有望迎来修复。

2023 年第一季度，公司期间费用率65.65%，同比增速提高0.74个百分比。其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为22.25%、14.56%、22.21%、6.63% ，同比分别为+0.76/-1.15/+1.12/+0.01pct。2023 年第一季度，公司经营性现金流净额由负转正，为808.29 万元，充足的现金流净额将为公司的持续发展提供保障。

另外，公司2018年至2022年销售毛利率分别为72.41%、68.30%、58.77%、57.92%、51.62%；销售净利率分别为30.78%、30.75%、26.57%、17.75%、7.68%。

公司发布员工持股计划

4月27日，公司发布 2023 年股票期权激励计划（草案），本次计划的激励对象为公司核心技术骨干共计 221 人，采用股票期权的激励方式，拟授予的股票期权数量为 324.40 万份（不设置预留），占当前公司股本总额比为 1.75%，行权价格为18.03元/份。

此次股权激励计划对应公司业绩考核目标为：以公司2022年营业收入或净利润为基数，2023年净利润增长率不低于150%或营业收入增长率不低于50%，2024 年净利润增长率不低 200%或营业收入增长率不低于100%。也即2023年归母净利润不低于0.73 亿元，同比不低于150%，或者营收不低于 5.72 亿元，同比不低于 50%，2024 年归母净利润不低于0.87亿元，同比不低于20.00%，或者营收不低于7.62亿元，同比不低于33.33%。同时，公司预计本次计划将产生费用共计878.82万元，摊销至 2023-2025 年分别为396.20/390.78/91.84 万元。我们认为，此次计划深度绑定员工利益，有助于公司吸引和留住核心人才，充分调动员工积极性，同时也彰显彰显公司未来持续发展信心，有利于公司长期可持续发展。

盈利预测：

根据长城证券2023年4月27日发布的研报《股权激励绑定核心人才，助力公司长期发展 》中预测，预计2023-2025年实现营业收入分别为6.15/8.19/10.66 亿元，同比增长61.4%、33.2%和30.2%；归母净利润分别为 1.37/1.59/1.76亿元，同比增长368.7%、15.5%和10.8%，对应EPS为0.74/0.86/0.95 元。

风险提示

可转债正股波动风险，可转债强赎风险，自研芯片进展不及预期，行业需求减弱，行业政策变化，数据提取不及时。

证券研究报告： 

可转债个债分析——淳中转债

对外发布时间：2023年6月1日报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师： 蒋飞S1070521080001 [e-mail]李相龙S1070522040001 [e-mail]

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【长城宏观】人民币汇率料将兑现我们预期——20220425【长城宏观】八月大类资产配置月报

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