国家安全问题“复杂艰巨”，地缘政治风险抬升

核心观点  

上周市场回顾：（1）汇市：美元指数略微回调，人民币基本持平（2）债市：中债收益率陡峭化下行，美债中长期利率回落（3）股市：中美股市均上涨（4）大宗商品：国际油价下跌、铜价上涨

上周经济数据回顾：6月2日当周，长城证券中国GDP跟踪指数为8.71，与上周持稳，持续低于5月第三周的高点。上周地铁客运量环比、同比涨幅均收窄，地产成交短暂回升但不及2021年，综合来看居民消费分项同比出现小幅回落；开工率同比涨幅多数走弱，投资需求活跃度也有所回落，线螺采购量同比涨幅扩大，支撑政府支出项略有上升，最终GDP跟踪指数维持平稳。

上周重要事件点评：（1）国家安全问题面临考验。当前国内经济复苏动能放缓，同时也需警惕国际局势复杂多变。国家主席、中央国家安全委员会主席习近平在5月30日召开的二十届中央国家安全委员会第一次会议上强调，当前我们所面临的国家安全问题的复杂程度、艰巨程度明显加大。要坚持底线思维和极限思维，准备经受风高浪急甚至惊涛骇浪的重大考验。6月4日我国国务委员兼国防部长李尚福在第20届香格里拉对话会上就“中国的新安全倡议”议题作大会发言时就台湾问题强调我国立场，指出“民进党当局'挟洋谋独'、外部势力'以台制华'，是改变台海现状的最大麻烦制造者”。中国军队将坚决维护国家主权和领土完整。

（2）兼职增多导致美国失业率和新增非农人数背离。2023年5月，美国失业率回升至3.7%，主要原因是美国登记失业人数大幅增加。新增非农就业人数远超预期，失业率和新增非农就业人数的背离可能来自于统计方法上的问题。美国劳动局统计就业是以岗位数量为准，因此在兼职就业增多时，就会造成就业人数重复统计，导致新增就业人数超过预期。美国工资增速继续降温，增加了美联储6月暂停加息的动力。2023年5月，美国平均周薪同比3.4%，但是2023年以来，美国人均可支配收入增速却依然高达7%以上。美国财政扩张阻碍了美联储通胀目标的实现，降低了加息对消费需求的抑制作用。

近期观点重述：（1）美国货币政策：美联储降息时点可能在6月，如果银行危机快速演化并推动经济深度衰退。（2）中国财政政策：2023年积极的财政政策仍会像2022年一样保持“合理适度、不透支未来”的总基调。政府工作报告中对2023年赤字率设定值为3.0%，专项债额度为3.8万亿。1-4月赤字（一般财政收支口径）使用进度偏快，表明财政收支压力依然存在，二季度经济弱复苏持续， 需警惕财政收入承压，财政支出进度可能需维持必要强度，起到“兜底”作用。（3）国内货币政策：年初前期政策利好和积压需求集中释放，地产超预期回暖，但全年可能仍处调整阶段，2023年国内仍需维持一定的降息力度来稳定房地产市场，并可能通过房贷利率动态调整机制等更加灵活的方式来实现。

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 上周市场数据回顾

1.1. 汇市：美元指数略微回调，人民币基本持平‍‍‍‍

上周，美元指数略微回调，从5月26日104.23微降至6月2日104.05。5月31日，美联储副主席菲利普·杰弗逊表示“在6月即将举行的FOMC会议上如果暂停加息，可以让美联储的官员观察更多的数据，从而决定下一步加息所需的幅度。货币政策存在滞后效应，或许整整一年都不足以充分展现”。紧接着6月1日，费城联储主席哈克表示“是时候按下暂停加息的按钮了，最好先观望一下经济情况再说”。同时哈克也提出了“每隔一次会议再行动一次”的想法。在暂停加息的“鸽派”表态下，美元指数上周小幅回调。

上周，人民币基本持平。美元兑人民币从5月26日7.06上升至6月2日7.08。近期人民币贬值是内外两方面共同作用的结果。一方面，美国经济迟迟没有进入衰退，加息周期的结束就还需等待，美元指数重现上涨势头。另一方面，国内经济复苏预期逐渐转弱，工业企业利润仍在大幅负增，房地产和汽车消费依旧低迷。不过，人民币贬值并非坏事，贬值一定程度上利于出口，缓解美国“脱钩断链”导致的出口压力。近两年，央行对汇率波动的容忍度大幅提升，货币政策还是“以我为主”。

1.2债市：中债收益率陡峭化下行，美债中长期利率回落利率债

上周，资金面受跨月影响前紧后松，短端利率前高后低。R001从5月29日的1.48%下降至6月2日的1.42%，DR001从1.36%下降至1.30%；DR007在5月30、31日短暂冲破2.0%，6月2日重新回落至1.78%，整体短端利率仍在政策利率下方维持相对低位。公开市场操作方面，上周央行逆回购共计投放资金840亿元，其中到期230亿元，最终逆回购净投放货币610亿元。

中美市场利率对比来看，中债各期限利率小幅回落，美债短端利率略上行，中长期利率回落。上周，美国6月期LIBOR利率较5月26日上升4BP至5.62%，中国6月期SHIBOR利率较5月26日下降5BP至2.30%，中美6个月期利率利差为-332BP，倒挂幅度扩大（5月26日为-322BP)。中美债两年期利差为-232BP，较5月26日的-226BP有所扩大，中美债十年期利差为-99BP，较5月26日的-111BP略有收窄。

期限利差方面，中债期限利差扩大；美债期限利差倒挂幅度扩大。中债两年期收益率6月2日收于2.191%，较5月26日下降5BP；十年期收益率收于2.695%，较5月26日下降2.6BP，中债10-2年期利差扩大至50BP。6月2日美债两年期收益率较5月26日下降4BP，收于4.50%；美债十年期为3.69%，比5月26日下降11BP，美债10-2年期限利差倒挂幅度扩大7BP至-81BP。

6月2日当周，中国收益率曲线继续陡峭化下行，中短期利率降幅大于长期利率。上周10年国债收益率在2.68%-2.70%区间内窄幅波动，市场仍在博弈增量政策的推出（如货币政策宽松，降息降准等），周三国内PMI读数低于市场预期，债市走强，10年国债收益率单日下降1.5BP；周五青岛地产政策进一步放松，债市对房地产调控力度加大预期升温，债市有所回调，10年国债收益率单日上行1.3BP。

可转债

一级市场方面：

上周共有1只转债上市，为光力转债，行业为机械，正股为光力科技、代码为123197，发行规模为4亿，期限为6年，评级为A+，起息日为2023-05-08，到期日为2029-05-08。另外，本周无可转债上市。

二级市场方面：

上周权益市场整体处于上涨态势，其中，万得全A涨幅为0.87%，上证指数涨幅为0.55%，深证成指涨幅为0.81%，创业板指涨幅为0.18%。上周涨幅前五名的行业为传媒、计算机、有色金属、石油石化、建筑。

上周，转债市场也整体处于上涨态势，其中中证转债涨幅为0.48%，深证转债涨幅为0.89%，上证转债涨幅为0.28%。万得可转债等权指数涨幅为1.21%，万得可转债加权指数涨幅为0.47%。另外，上周转债市场成交额为2498亿元，成交量为16.6亿张。

可以看到，上周转债市场表现较好，主要受益于周四，周五A股市场的反弹。尤其是传媒，TMT相关转债，又再次引领行业龙头，这验证了我们在六月可转债投资组合中仍重仓TMT的策略，同时符合我们在《六月债券投资分析》、《双低转债还能继续投资吗？》中对当前转债市场的判断，认为对市场不必过于悲观，分化式行情仍在，可逢低布局。

另外，上周转债市场还有一个事件，即周一火炬转债，周三新致转债、洪城转债，都因为公布不强赎利好，双双大涨，成为上周市场资金追捧的热点，在一定程度上推升了转债市场交易量和上涨幅度，也使最近部分投资者又开始关注和博弈不强赎的交易策略。对此我们认为还需承谨慎态度，正如我们在《六月债券投资分析》中所述，目前转债的结构性行情时代突出，市场的分化也越来越大，很多简单策略开始失效，这就需要投资者对转债正股要有深度研究，需要慧眼识金，股债联动策略可能会越来越重要。

1.3. 股市：中美股市均上涨

上周，美股上涨。道琼斯工业指数上涨2.02%，纳斯达克指数上涨2.04%，标普500指数上涨1.83%。5月31日晚，美国国会正式通过了联邦政府债务上限和预算的法案，将美债上限暂停至2025年1月1日。同时，美联储6月暂停加息的预期也在增强。6月4日，CME联储观察工具美联储6月暂停加息的概率为74.7%，加息25bp的概率仅为25.3%。美国市场风险偏好抬升，推动美股大幅上涨。

上周，国内股市小幅上涨。上证指数上涨0.28%，深证指数上涨0.81%，创业板指上涨0.18%。6月2日，《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）对菲律宾正式生效，标志着RCEP对15个签署国全面生效。RCEP全面生效有利于加强出口和区域经济合作。6月2日，国常会研究促进新能源汽车产业高质量发展的政策措施，指出“要延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，构建高质量充电基础设施体系，进一步稳定市场预期、优化消费环境，更大释放新能源汽车消费潜力”。上证指数当日上涨0.79%。但是，针对当前复苏态势转弱的情况，政策刺激力度仍显不足，股市缺乏牛市基础。

1.4. 大宗商品：国际油价下跌、铜价上涨

上周，国际油价下跌。6月2日，WTI原油期货收于71.87美元/桶，周跌幅-1.37%。6月3日-4日，OPEC+举行评估产量决策的重要会议。会议最终决定， OPEC+将减产366万桶/日的协议从2023年延长至2024年年底。OPEC 10国2024年计划产量为2499.4万桶/日。作为参考，2023年4月，OPEC 10国产量2860.3万桶/日。此外，沙特将在7月实施额外100万桶/日的减产，即从此前自愿减产原油50万桶/日提升至150万桶/日，额外减产可能持续一个月，也可能会酌情延长。

6月2日，LME铜收于8247美元/吨，周涨幅1.13%。5月中下旬以来，国际铜价呈现反弹趋势，我们认为这是暂时回调。一方面，美国国债达成上限，国债危机解除，美联储也可能暂停加息，市场预期暂时转好，但美国经济衰退的概率依然较大，只是时间可能有所推迟。另一方面，国内经济虽然整体复苏，但制造业和房地产复苏较弱，铜的整体需求不强。铜价反弹缺乏持续性的动力，在供给增速超过需求增速的情况下，我们依然看空铜价。

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 上周经济数据回顾

2.1. 上周经济数据一览

需求端看，地产销售和地铁出行环比回落，显示内需修复环比动能持续走弱。6月2日当周，30大中城市日均成交面积为47.5万平方米，比上周减少4.8万平方米，低基数因素影响，同比涨幅扩大20.1个百分点至32.9%。九大城市日均地铁客运量为5172.7万人次，环比减少35.5万人次，同比涨幅收窄15.4个百分点至73.2%。线螺采购量为14900吨，环比增加2400吨，同比涨幅扩大18.4个百分点至14.4%（由于去年同期疫情影响，4月-6月线螺采购量数据为异常值，我们以去年3月均值作为近似替代以计算同比）。 乘联会预估5月份乘用车零售将达173.0万辆，环增长6.6%，但1-5月累计来看也仍不及2021年同期。

生产端看，行业开工率环比、同比涨跌互现。6月2日当周，唐山钢厂高炉开工率为57.14%，环比下降1.59个百分点，同比跌幅扩大5.4个百分点至-4.0%；汽车半钢胎开工率环比回升至70.56%，同比涨幅收窄1.7个百分点至8.7%；螺纹钢开工率为45.90%，环比小幅下降，同比降幅扩大至-12.0%；石油沥青装置开工率为31.8%，较上周上升0.9个百分点，同比涨幅收窄至22.8%。

外贸方面，国内出口运价指数持续回升，同比降幅略有收窄。6月2日当周，SCFI指数均值为1028.70，比上周上升45.24，同比降幅小幅收窄至-75.55%。韩国5月出口金额同比-15.2%，降幅比4月扩大0.9个百分点。

2.2. 长城证券中国GDP跟踪指数

6月2日当周，长城证券中国GDP跟踪指数为8.71，与上周持稳，持续低于5月第三周的高点。上周地铁客运量环比、同比涨幅均收窄，地产成交短暂回升但不及2021年，综合来看居民消费分项同比出现小幅回落；开工率同比涨幅多数走弱，投资需求活跃度也有所回落，线螺采购量同比涨幅扩大，支撑政府支出项略有上升，最终GDP跟踪指数维持平稳。

2.3 关键经济指标预测

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近期重要事件点评

3.1. 国家安全问题面临考验

当前国内经济复苏动能放缓，同时也需警惕国际局势复杂多变。国家主席、中央国家安全委员会主席习近平5月30日下午主持召开二十届中央国家安全委员会第一次会议。会议强调，当前我们所面临的国家安全问题的复杂程度、艰巨程度明显加大。国家安全战线要树立战略自信、坚定必胜信心，充分看到自身优势和有利条件。要坚持底线思维和极限思维，准备经受风高浪急甚至惊涛骇浪的重大考验。

第20届香格里拉对话会在新加坡举行，来自40多个国家和地区的近600名国防及安全机构代表就区域安全议题展开密集讨论。我国国务委员兼国防部长李尚福应邀出席并访问新加坡，6月4日李尚福就“中国的新安全倡议”议题作大会发言。李尚福强调，台湾是中国的台湾，怎么解决台湾问题是中国人自己的事，不容任何外部势力插手干涉。民进党当局“挟洋谋独”、外部势力“以台制华”，是改变台海现状的最大麻烦制造者。如果有人胆敢把台湾从中国分裂出去，中国军队不会有丝毫迟疑，不畏惧任何对手，不管付出多大代价，都将坚决维护国家主权和领土完整。

3.2.兼职增多导致美国失业率和新增非农人数背离

2023年5月，美国登记失业人数大幅增加，导致失业率大幅回升。根据美国劳动局公布数据，5月份美国失业率回升至3.7%，其中劳动力人口16681.8万人，新增13万人，登记失业人口609.7万人，新增44万人。失业率计算中，劳动力人口为分母，登记失业人口为分子，分子大幅增加是导致失业率上升的主要原因。5月份美国劳动参与率62.6%，依然未恢复至疫情前水平，随着劳动参与率恢复，劳动力人口和失业人数或将继续增加，失业率或将回升。

新增非农就业人数远超预期，失业率和新增非农就业人数的背离可能来自于统计方法上的问题。2023年5月，美国新增非农就业33.9万人，前值29.4万人，远超市场预期的18.0万人。我们认为，这是非农就业统计方法造成的误差。美国劳动局统计就业是以岗位数量为准，因此在兼职就业增多时，就会造成就业人数重复统计，导致新增就业人数超过预期。由于这一原因，美国劳工局新增就业人数往往高于ADP新增就业人数。5月份ADP新增就业人数27.8万人，前值29.1万人。

美国工资增速继续降温，增加了美联储6月暂停加息的动力。2023年5月，美国平均周薪同比3.4%，前值3.75%。在美联储持续加息的作用下，美国平均工资增速已经从5%以上的高位降低至3.4%，接近于2018年的平均水平。但是2023年以来，美国人均可支配收入增速却依然高达7%以上。原因之一是美国财政部包括社会福利、医疗补助、现金补贴在内的转移支付收入的增加。美国财政扩张阻碍了美联储通胀目标的实现，降低了加息对消费需求的抑制作用。

3.3. 本周经济日历‍‍‍‍‍

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近期观点重述‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍

4.1. 关键政策预期

（1）美国货币政策：美联储降息时点可能在6月，如果银行危机快速演化并推动经济深度衰退。

（2）中国财政政策：2023年积极的财政政策仍会像2022年一样保持“合理适度、不透支未来”的总基调。政府工作报告中对2023年赤字率设定值为3.0%，专项债额度为3.8万亿。1-4月赤字（一般财政收支口径）使用进度偏快，表明财政收支压力依然存在，二季度经济弱复苏持续， 需警惕财政收入承压，财政支出进度可能需维持必要强度，起到“兜底”作用。

（3）国内货币政策：年初前期政策利好和积压需求集中释放，地产超预期回暖，但全年可能仍处调整阶段，2023年国内仍需维持一定的降息力度来稳定房地产市场，并可能通过房贷利率动态调整机制等更加灵活的方式来实现。

4.2. 上周报告汇总

4.3. 长城证券债券组合指数走势

6月2日，长城证券债券组合指数101.93（2023年1月3日作为100）。

六月策略：配置子弹型5年期国开债40%，配置5年期AA级企业债60%，不加杠杆。（具体请参考《六月债券投资分析报告》）。

4.4. 长城证券可转债投资指数走势

6月2日，长城证券可转债投资指数为96.15（4月3日为100），指数高于沪深300指数。

六月策略：TMT转债仍是六月我们主攻看好的方向。总体在个债具体配置上，我们将转债数量增加到12个，增配一只医药转债和一只机械转债，分别为寿22转债（正股寿仙谷）和法兰转债（正股法兰泰克）。（详见《六月债券投资分析报告》）

4.5. 长城证券大类资产配置走势

6月2日，长城证券大类资产配置指数135.54。（2022年1月4日作为100,2023年1月3日为123）

六月策略:原油空头10%，沪铜空头20%，沪金多头10%，沪深300指数期货空头10%，十年期国债期货多头20%，现金30%。（具体请参考《六月大类资产配置月报》）十年期国债期货由T2306换为T2309。

上周，长城大类资产配置指数小幅回落，从5月26日的138.50回落至6月2日的131.69。大类资产指数回落的主要原因是国际铜价上涨。上周，原油指数下跌-0.50%，拉高大类资产指数3.23个百分点；沪铜指数上涨2.47%，拉低大类资产配置指数6.48个百分点；沪金指数上涨1.51%，拉高大类资产配置指数2.36个百分点。沪深300期货上涨0.24%,拉低大类资产2.11个百分点。十年期国债期货（从T2306换为T2309）下跌0.50%，拉低大类资产指数3.83个百分点。

风险提示

国内宏观经济政策不及预期；国企改革不及预期；货币政策超预期；经济数据实际值与预测值不一致；数据提取不及时；长城证券中国GDP跟踪指数的构建存在较多假设，部分假设可能与实际情况不一致的风险。

证券研究报告： 国家安全问题“复杂艰巨”，地缘政治风险抬升——20230605周报
对外发布时间：2023年6月5日‍‍‍‍‍报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师： 蒋飞S1070521080001 [e-mail]李相龙S1070522040001  [e-mail]仝垚炜（研究助理）S1070122040023 [e-mail]贺昕煜（研究助理）S1070122050027 [e-mail]

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周报、月报、季度报

【长城宏观】人民币汇率料将兑现我们预期——20220425【长城宏观】八月大类资产配置月报

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