【华创食饮】周观点：酒企来年规划凸显理性，逐步进入春节动销期

本周行情回顾：本周SW食品饮料上涨0.76%，沪深300上涨0.12%，板块跑赢大盘。分行业看，白酒板块上涨0.81%，乳制品上涨1.93%，调味品上涨0.31%，啤酒下跌1.35%。近期酒鬼酒甜蜜素事件关注度较高，但对白酒板块整体影响有限，市场表现较为理性。临近年底，白酒行业多家酒企龙头密集召开经销商或营销总结大会，本周茅台汾酒古井今世缘牛栏山酒鬼酒均召开会议，反馈全年销售情况及市场重点关注的来年经营规划，多数企业全年经营目标完成度良好，茅台五粮液等龙头酒企均提出稳中求进，业绩规划凸显经营理性。下周正式进入1月，因春节较去年提前，市场将从关注回款表现转向关注实际渠道动销。

贵州茅台：千亿新起点，稳字当头夯实基础。顺利完成集团千亿目标，定调2020年基础建设年，明年市场工作要稳字当头夯实基础谋未来，健全新体系激发新活力，茅台酒投放量计划约3.45万吨，同增8%，其中经销商不增不减，安排商超电商及团购计划，大幅提高自营规模。强调理性对待价格，提高抗风险能力，推进建立全新营销体制，同时逐步健全直销体系。山西汾酒：三年国改完美收官，中长期开启复兴战略。对于明年工作重点为增量、存量全面发展。市场层面：核心稳固北方核心大本营市场，并大力开拓长江以南市场。产品层面：明年目标实现青花汾酒增长突破，青花20/30实现双十亿增量，总体突破50亿大关，此外青花20与30在核心市场、终端及动作都会分离运作；公司明年增长更加突出结构性调整，控制玻汾增长，突出青花战略，优化产品结构。

今世缘：全年预计顺利完成既定目标，提出2020年高质量发展规划，省内持续深耕提升市占率，省外市场加快扩张，省外1-11月新签约客户200家，累计超400家，策略上控底价降促销控库存管价格提利润。古井贡酒：全面启动三品四精工程，明确启动两百亿新征程；牛栏山：坚持民酒定位，全年保持双位数增长，升级产品实现突破，打造京津冀、珠三角、长三角三大战略发展区，深入推进全国化市场进程；酒鬼酒：2020年将坚持“内参酒、酒鬼酒红坛、酒鬼酒传承”三大单品，内参品牌加大全国化布局和品牌宣传推广，酒鬼酒品牌保红坛存量，创传承增量。

投资建议：白酒方面，酒企来年规划凸显经营理性，进入旺季市场紧盯渠道动销及价格表现，基于本轮名酒龙头业绩稳健预期仍在强化，我们建议坚守高端酒龙头，紧密关注估值回调区间，来年业绩稳健品种积极选择低估值配置。标的方面，继续首推一线高端酒茅五泸，关注二线高端酒估值回调后的配置机会（古井、顺鑫、今世缘、汾酒、洋河、口子窖）。大众品方面，必选消费需求保持稳健，龙头份额提升，供应链管理能力是长期致胜因素，关注餐饮产业变革下的机遇。配置伊利股份、安琪酵母、双汇发展、涪陵榨菜等业绩改善估值较低标的；细分龙头成长稳健值得坚守，继续推荐安井食品、中炬高新、绝味食品等；等待汤臣倍健等改善拐点；啤酒行业格局改善趋于积极，战略性配置华润啤酒、青岛啤酒。

风险提示：经济持续回落影响需求；成本快速上涨；食品安全风险等

正文部分

一

板块行情回顾

本周SW食品饮料上涨0.76%，沪深300上涨0.12%，板块跑赢大盘。分行业看，白酒板块上涨0.81%，乳制品上涨1.93%，调味品上涨0.31%，啤酒下跌1.35%。近期酒鬼酒甜蜜素事件关注度较高，但对白酒板块整体影响有限，市场表现较为理性。临近年底，白酒行业多家酒企龙头密集召开经销商或营销总结大会，本周茅台汾酒古井今世缘牛栏山酒鬼酒均召开会议，反馈全年销售情况及市场重点关注的来年经营规划，多数企业全年经营目标完成度良好，茅台五粮液等龙头酒企均提出稳中求进，业绩规划凸显经营理性。下周正式进入1月，因春节较去年提前，市场将从关注回款表现转向关注实际渠道动销。

贵州茅台：千亿新起点，稳字当头夯实基础。顺利完成集团千亿目标，定调2020年基础建设年，明年市场工作要稳字当头夯实基础谋未来，健全新体系激发新活力，茅台酒投放量计划约3.45万吨，同增8%，其中经销商不增不减，安排商超电商及团购计划，大幅提高自营规模。强调理性对待价格，提高抗风险能力，推进建立全新营销体制，同时逐步健全直销体系。山西汾酒：三年国改完美收官，中长期开启复兴战略。对于明年工作重点为增量、存量全面发展。市场层面：核心稳固北方核心大本营市场，并大力开拓长江以南市场。产品层面：明年目标实现青花汾酒增长突破，青花20/30实现双十亿增量，总体突破50亿大关，此外青花20与30在核心市场、终端及动作都会分离运作；公司明年增长更加突出结构性调整，控制玻汾增长，突出青花战略，优化产品结构。

今世缘：全年预计顺利完成既定目标，提出2020年高质量发展规划，省内持续深耕提升市占率，省外市场加快扩张，省外1-11月新签约客户200家，累计超400家，策略上控底价降促销控库存管价格提利润。古井贡酒：全面启动三品四精工程，明确启动两百亿新征程；牛栏山：坚持民酒定位，全年保持双位数增长，升级产品实现突破，打造京津冀、珠三角、长三角三大战略发展区，深入推进全国化市场进程；酒鬼酒：2020年将坚持“内参酒、酒鬼酒红坛、酒鬼酒传承”三大单品，内参品牌加大全国化布局和品牌宣传推广，酒鬼酒品牌保红坛存量，创传承增量。

（一）贵州茅台：千亿新起点，凝聚人心，稳字当头

全年圆满收官，顺利实现千亿目标。会上称，2019年茅台集团顺利实现千亿目标，提前一年实现十三五规划目标。股份公司方面，确立茅台酒与系列酒双轮驱动战略以来，发展趋势良好，尤其茅台酒市场稳住大局和势头，改出新局面和新动能：1）稳住市场整体格局，推行“月售80%”计划，按照“6:2:2”的比例，引导店面、批发、库存计划安排，加大市场流通投放量，飞天价格总体处于稳定区间；2）推行营销体制改革，其中成立集团营销公司，撤销茅台电商公司，清退联营公司等，营销体系初步形成；3）提升文化服务水平，递条子批单子现象彻底改变，经销商一门心思做文化做服务；4）优化治理体系和能力，全面清退国酒商标，调整优化产品结构，加大自营渠道投放等。系列酒方面，全年销量预计3万吨，销售收入102亿元，同增13%，吨价同增15%。

明年投放量高个位数增长，继续强调理性对待价格。公司明年茅台酒投放量计划约3.45万吨，较去年计划量同增8%，其中：1）继续按照不增不减原则与商家签订合同，海外市场2000吨；2）按照扁平化思路，安排商超电商及团购计划；3）大幅提高自营规模，原则上要成倍增长。价格方面，公司提出将市场统筹作为关键任务，强调理性对待价格，提高抗风险能力。我们认为，今年尤其是下半年以来，公司通过把握投放节奏、强化终端管理及直销渠道逐步多元化等举措有效实现价格水平处在稳定的区间范围，我们判断短期提价可能性依旧不大，明年定调基础建设年，继续稳步推动渠道多元化以实现价格理性平稳，在明年适度放量、需求平稳及直销稳步推进之下，业绩仍保持高稳健性。

推进建立全新营销体制，直销体系将逐步健全。公司提出明年茅台酒市场投放将更加注重统筹，实施非均衡投放，春节旺季集中投放7500吨左右，重点是原有社会渠道，同时兼顾电商和商超渠道。公司提到争取明年年底建立全新营销体制，核心在于防腐、控价、增效，其中有几点值得关注：1）强调集团营销公司实质上就是一家经销商，不能本末倒置，一切市场工作均由销售公司统筹抓总、统一安排；2）茅台电商公司撤销后加快推进重新上线，持续优化自营体系；3）狠抓窗口建设，要求至少80%的酒要在前台卖，彻底改变窗口摆设现状；4）提出预收账款改革，原则上提前一个月打款即可，减轻经销商压力和负担。

稳字当头夯实基础，居安思危凝聚人心。公司继续强调明年基础建设年的定位，李保芳书记提出2020年市场工作要稳字当头夯实基础谋未来，健全新体系激发新活力，更是对集团营销公司、计划安排等重要问题直面回应，提出凝聚人心是首要任务，表态经销商是茅台不可或缺重要力量和宝贵财富，以问题为导向居安思危，对经销商朋友坦诚相待可谓彰显格局，值得称道。李静仁总经理也表示明年是茅台步入千亿之后强基固本、再启征程的起步之年。展望明年，我们认为，茅台需求稳定性保持良好，公司继续强调健全营销体制、优化渠道管理和提升市场统筹能力，明年量价规划上，量适度增长价理性稳定，看点仍在直销体系优化建立，后千亿时代行稳致远可期。

（二）山西汾酒：三年国改完美收官，汾酒开启全新时代

三年国改完美收官，中长期坚定汾酒复兴战略。汾酒三年国改实现多项突破得到市场充分认可，预计全年酒类收入目标完成无虞，截至19年11月，仅汾酒销售公司销售额已突破百亿。1）营销队伍持续扩容，营销人员增长至四千余人，终端网点达70万家，销售业绩三年平均增幅达36%。2）全国化进程稳步推进，已基本扫除空白市场，形成3个10亿级板块市场，省外营收占比56%，达到历史最高水平。3）产品结构持续优化，中高端产品销售占比为66%，青花汾酒表现突出。4）管理制度激发活力，完成从传统考核向市场化考核的成功过渡，实现内部管理标准化、营销动作精准化的升级，构造汾酒实现复兴坚实基础。三年国改之后，公司将继续坚持11936中长期复兴战略指导，目标恢复汾老大地位，实现白酒三分天下有其一的复兴目标，我们看好公司深化改革仍将继续，持续释放内部经营活力。

继续聚焦营销，调整产品结构。对于明年工作重点，李秋喜董事长提出“增量、存量全面发展”。继续以营销为重点，做好“一控三提”。即：控量，提质，提价，提效，在此基础上确保基本盘存量增长，创造区域市场增量，必须核心稳固北方核心大本营市场，并大力开拓长江以南市场，辐射京津冀长三角粤港澳等沿海经济发达市场。产品聚焦青花汾酒，提升产品结构。明年目标实现青花汾酒增长的重大突破，目标青花20/30实现双十亿增量，总体突破50亿大关，此外青花20与30在核心市场、终端及动作都会分离运作；对于竹叶青和杏花村品牌则计划充分挖掘品牌内涵实现销售突破。我们认为，公司明年增长更加突出结构性调整，将由量增转向质增，控制玻汾增长，突出青花战略，优化产品结构，借助结构性调整后续将产品结构从过去的抓两头稳中间转向拔中高控底部。

持续推进全国化，重点开拓南方市场。汾酒全国化持续推进，计划2020年省外占比达70%，稳固北方核心市场，大力开发南方市场，向位于长、珠三角的江浙沪皖粤五省全力进军，成立集团高管专项组，向省外市场输出优秀营销人才，对长、珠三角投入前置费用，打破考核限制，全力支持市场基础铺设工作，以江浙沪市场为例，经过几年基础市场建设之后，加大任务考核目标快速抢占市场。我们认为，汾酒在北部成熟市场站稳脚跟之后，加大南下扩张力度，全国化战略坚定推进。

二

本周渠道反馈：茅五批价稳定，乳制品整体买赠力度持平

白酒方面：本周飞天茅台整件批价环比保持在2400元左右，其中上海地区2400元，深圳2400元。酒交所方面，飞天茅台价格指数为2336.92元，较上周上涨1.5%。五粮液方面，八代普五批价环比平稳，维持在910-920元左右，五粮液专卖店普五部分到货，经销商反馈公司基于此前扫码出库情况决定发货量。国窖1573方面，各地批价维持在790-800元左右，基本与上周持平。

乳制品方面，价格基本稳定，基础白奶缺货，整体买赠力度持平。根据上海地区多家KA的调研情况，常温酸奶方面，本周安慕希价格在50元，与上周持平；安慕希PET瓶多地价格在59-78元，最低价较上周下降，最高价与上周持平；纯甄价格在49元，与上周持平；光明莫斯利安价格为45-55元，与上周持平。高端白奶方面，金典价格为50-66元，最低价与上周持平，最高价较上周上升；特仑苏价格均为50-65元，最低价与上周持平，最高价较上周下降。基础白奶方面，伊利纯牛奶（16盒装）价格40-48元，与上周持平；蒙牛纯牛奶（16盒装）价格32-48元，与上周持平，伊利纯牛奶多家KA缺货。低温产品方面，伊利畅轻（250g）价格在7.9-8.5元，与上周持平；伊利Joyday（220g）价格9.7-9.9元，多家KA缺货；蒙牛冠益乳（250g）价格在8.2-8.5元，与上周持平。在买赠方面，安慕希75折或赠家乐氏水果麦片两袋；安慕希PET瓶75折、买一箱赠三瓶或3件95折；金典纯牛奶3件95折或买一箱赠6盒优酸乳；纯甄原味买一箱赠6盒；畅轻（250g）买二送一、3件95折或满30元减8元；冠益乳（250g）三瓶8折或2瓶10.9元,本周整体买赠力度与上周持平。

产品动销良好，伊利终端出货优于蒙牛光明，整体促销员配备力度有所提升。综合来看，产品新鲜度多以19年11-12月为主，伊利终端出货情况优于蒙牛光明；伊利、蒙牛常温产品在KA卖场堆头规模整体相当；本周促销员配备力度有所提升。

三

投资建议

白酒方面，酒企来年规划凸显经营理性，进入旺季市场紧盯渠道动销及价格表现，基于本轮名酒龙头业绩稳健预期仍在强化，我们建议坚守高端酒龙头，紧密关注估值回调区间，来年业绩稳健品种积极选择低估值配置。标的方面，继续首推一线高端酒茅五泸，关注二线高端酒估值回调后的配置机会（古井、顺鑫、今世缘、汾酒、洋河、口子窖）。

大众品方面，必选消费需求保持稳健，龙头份额提升，供应链管理能力是长期致胜因素，关注餐饮产业变革下的机遇。配置伊利股份、安琪酵母、双汇发展、涪陵榨菜等业绩改善估值较低标的；细分龙头成长稳健值得坚守，继续推荐安井食品、中炬高新、绝味食品等；等待汤臣倍健等改善拐点；啤酒行业格局改善趋于积极，战略性配置华润啤酒、青岛啤酒。

四

行业数据

行业产量数据：2019年1-11月，全国白酒（折65度，商品量）产量698.00万千升，同比上升0.50%；2019年1-11月全国啤酒产3524.70万千升，同比上涨1.00%；2019年1-11月，全国葡萄酒产量37.20万千升，同比下降12.10%。

12月27日京东数据：52度五粮液1399元/瓶，与上周持平；52度剑南春价格438元/瓶，与上周持平；52度泸州老窖特358元/瓶，与上周持平；52度洋河梦之蓝M3为569元/瓶，与上周持平；52度水井坊价格519元/瓶，与上周持平；53度30年青花汾酒828元/瓶，与上周持平。

12月20日，拉菲传奇AOC级干红京东119.00元/瓶，较上周上涨20.20%；杰卡斯干红京东72元/瓶，与上周持平；张裕干红（特选龙蛇珠）京东108元/瓶，与上周持平；92年长城干红（赤霞珠）京东208元/瓶，与上周持平。

五

北上资金跟踪

白酒：2019年12月27日，贵州茅台北上资金持股占A股总股数比重为8.11%，较上周上升0.10pct；五粮液北上资金持股占A股总股数比重为8.55%，较上周下降0.04pct；泸州老窖北上资金持股占A股总股数比重为2.65%，较上周上升0.11pct；洋河股份北上资金持股占A股总股数比重为7.88%，较上周上升0.12pct；水井坊北上资金持股占A股总股数比重为8.16%，较上周下降0.19pct；顺鑫农业北上资金持股占A股总股数比重为4.03%，较上周上升0.04pct；酒鬼酒北上资金持股占A股总股数比重为0.39%，较上周上升0.10pct。同时，本周贵州茅台合计净流入14.46亿元，五粮液合计净流出1.73亿元。

大众品：2019年12月20日，伊利股份北上资金持股占A股总股数比重为12.06%，较上周上升0.15pct；双汇发展北上资金持股占A股总股数比重为2.55%，较上周下降0.02pct；承德露露北上资金持股占A股总股数比重为4.15%，较上周上升0.05pct；中炬高新北上资金持股占A股总股数比重为10.10%，较上周上升0.06pct；海天味业北上资金持股占A股总股数比重为5.82%，与上周持平；安琪酵母北上资金持股占A股总股数比重为14.99%，较上周上升0.06pct；涪陵榨菜北上资金持股占A股总股数比重为7.87%，较上周下降0.17pct。

六

风险提示 

经济持续回落影响需求；成本快速上涨；食品安全风险等。

团队介绍

组长，高级分析师：方振

CFA，复旦大学经济学硕士，4年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券，2018年加入华创证券研究所。

分析师：于芝欢

厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司。

助理研究员：杨传忻

英国帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券。

助理研究员：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。

助理研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。

研究所所长，首席分析师：董广阳

上海财经大学经济学硕士。10年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第1，为多家大型食品饮料企业和创投企业提供行业顾问咨询。

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1.2018年三季报前瞻·白酒业绩平稳为主，大众品品类龙头更佳

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