德国财政政策启示：行稳致远——德国研究系列之二

核心观点

二战后，世界各国进入恢复经济的阶段，德国推行社会市场经济体制。社会市场经济体制主张政府只进行有限地干预，因而1949-1966年德国采取预算收支平衡的财政政策。1967年，德国发生战后第一次经济衰退，财政政策转向凯恩斯的干预主义。在石油危机的强烈冲击下，财政政策干预造成了政府债务问题。这使得德国政府开始反思凯恩斯主义，并寻求经济财政体制变革。1982年，科尔政府改革，转向谨慎保守的财政政策。

两德统一之后，在上世纪90年代，德国财政政策经历了先扩张，后紧缩的两个阶段，主要是服务于特定的历史阶段目标。在扩张过程中，德国政府也显示出了较为稳健的方式，扩张中央政府债务，而控制地方政府债务。在紧缩过程中，即使1998年债务规模有所回升，也迅速重新降低。这两个阶段均体现出德国仍然延续着“保守谨慎”的财政基调。

进入21世纪，无论是2003年施罗德改革，还是默克尔执政初期（2005-2007年），德国政府都还在延续“保守谨慎”的财政思路，努力削减支出来降低赤字。但是互联网泡沫和美国次贷危机两次经济衰退导致德国政府不得不扩大支出，最终造成政府债务比重持续上升。危机过后，德国政府并没有放任赤字和债务问题，而是以强制性的法律手段管控政府债务。

2009年7月，德国“债务刹车”条款被正式写入德国宪法。首先，德国政府及时“债务刹车”，在欧债危机中经济稳定增长。其次，德国财政收支扭亏为盈，有效控制债务增长。最后，德国摆脱对财政扩张的依赖，继续改革经济体制。疫情后，2023年7月10日，德国政府公布了2024年财政预算，重回“谨慎保守”的财政政策。

观察德国财政政策历史，可以看出，德国在大部分时期都遵循“谨慎保守”的财政基调，只有在经济危机时期才会扩张财政，危机过后就迅速转为紧缩。一方面，在思想上这源于德国社会市场经济体制中的国家有限干预原则。另一方面，在实践中德国在上世纪70年代采用的凯恩斯主义调节政策并未达到预期效果。因此，德国政府不依赖于财政扩张，而更多是推行改革来解决经济发展问题，比如科尔改革促使德国摆脱了两次石油危机造成的经济困境，施罗德改革促使德国降低财政负担，抵御了欧债危机的影响。

从德国财政历史来看，我们认为，简单地扩张财政不是解决经济发展根本问题的“良药”，改革才是推动社会发展的动力。扩张财政进行需求刺激固然可以稳定经济增速，但如果在战略上依赖于债务扩张来解决经济增速问题，那么就会拖慢经济转型，影响中长期发展。我们应当珍惜中国财政和货币政策的剩余空间，为改革争取更多的时间窗口，通过市场化改革和扩大开放来倒逼经济转型。

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联邦德国时期的财政政策

1.1 1959-1966年：预算收支平衡

二战后，世界各国进入恢复经济的阶段，德国推行社会市场经济体制。面对战争后的经济发展模式，以苏联为代表的社会主义国家选择了计划经济，以美国为代表的资本主义国家选择了市场经济。而德国在这两种路径之外选择了第三种体制，即社会市场经济。社会市场经济是一种以市场经济为主，国家调节为辅的经济政策，在放任自由的市场经济和集中管理的计划经济之间寻找到了一条中间道路。

社会市场经济理论的思想基础是以瓦尔特·欧根为代表的新自由主义弗莱堡学派，又称“联邦德国新自由主义学派”。欧根对秩序政策和过程政策进行了区分，秩序政策是政府所维持的市场制度和竞争秩序，而过程政策是政府对经济的直接干预，比如财政政策。欧根认为，经济政策的核心首先是秩序政策，而非过程政策。在此影响下，弗莱堡学派主张通过市场力量调整经济，国家尽可能不干预再生产的过程，但不反对必要的和有限的国家调节措施。

艾哈德将社会市场经济理论应用于政策实践，被誉为“社会市场经济之父”。1947年，弗莱堡学派经济学家阿尔弗雷德·米勒阿尔马克在《经济管制和市场经济》一书中正式提出了“社会市场经济”理念，其思想极大影响了1949年任联邦德国经济部长，1963年任总理的艾哈德。1952年，米勒阿尔马克担任了联邦德国经济部的司长。社会市场经济理论垫定了德国经济制度的基础，这一思想对德国经济政策的影响意义深远。

1949-1966年，在弗莱堡学派国家有限干预原则的影响下，联邦德国实行谨慎的财政收支平衡政策。这一时期，联邦德国控制政府的财政支出来平衡财政预算。政府对经济干预较少，经济增长主要靠市场机制调节。相较于私人部门债务占GDP比重的持续上升，政府部门债务占GDP比重在这一时期基本维持稳定。这一财政政策配合马歇尔计划帮助联邦德国在二战后迅速复苏。

社会市场经济体制主张政府只进行有限地干预，强调政府的职责在于维持经济秩序，保证公平竞争。这一国家有限干预原则对联邦德国，乃至统一后的德国经济和财政政策产生了持续而深远的影响。我们认为，这也是德国政府对债务问题一直持谨慎态度，率先踩下“债务刹车”的深层原因之一。

1.2 1967-1981年：实施干预政策

1967年，德国发生战后第一次经济衰退，政府在财政政策上逐渐放弃传统的收支平衡政策，引进凯恩斯主义的干预政策。1965-1967年，德国经济增速从5.4%下降至-0.3%。1966年底，艾哈德被迫辞职，政府改组。1967年6月，联邦德国议院通过《促进经济稳定与增长法》，政府开始通过公共开支对经济发展过程进行调节。这标志着“总体调节”的反周期财政政策，即主张政府干预的政策开始实行。

德国的“总体调节”政策来源于凯恩斯主义。凯恩斯主义强调政府采取扩张性的经济政策，通过增加需求促进经济增长，在财政政策上主张政府扩大开支，实行赤字财政。德国“总体调节”政策的思路就是，在经济萧条时期扩大财政支出，允许财政赤字，在经济繁荣时期缩减财政支出，通过财政盈余达到整个周期内的财政平衡。这一时期，联邦德国政府着重于使用财政政策工具平抑经济周期，确保经济稳定增长。

联邦德国“总体调节”的反周期财政政策经过三次危机，最终导致联邦债务负担加重。1966-1967年，德国经济衰退，政府扩张财政导致一般政府债务占GDP比重提升2.7个百分点至20.8%，而后紧缩财政，债务率重新降低。1973年-1975年，第一次石油危机，财政扩张导致政府债务率从17.4%上升至23.7%。但这一次危机之后，德国政府并未降低债务率。在1980年-1982年的第二次石油危机期间，德国政府债务率从30.2%继续上升至36.6%。

1980年开始，货币贬值和高利率导致政府债务压力剧增。一方面，由于德国贸易多年逆差，其中1980年贸易逆差438亿美元，创造历史记录，1979-1985年德国马克持续贬值。另一方面，高通胀导致德国提高利率。德国长期国债收益率从1978年4月的5.7%上升至1981年9月的10.6%，这增加了德国政府的债务成本。1980-1983年，德国一般政府利息从149.5亿增加至260.5亿欧元，占GDP比重从1.89%上升至2.89%。

在石油危机的强烈冲击下，“总体调节”的反周期财政政策不仅没有平抑经济周期的波动，反而造成了政府债务问题。一方面，德国政府一再运用财政政策刺激经济导致政府债务直线上升。另一方面，只刺激需求，不进行供给侧改革，导致德国产业竞争力下降，贸易长期逆差。这使得德国政府开始反思凯恩斯主义，并寻求经济财政体制变革。

1.3 1982-1990年：科尔政府改革

1982年,科尔政府上台后提出了“多市场、少国家”的偏向供给侧的经济政策。第二次石油危机导致全球经济陷入滞胀，继续扩张财政刺激需求会造成通胀恶化。1980-1982年，德国经济增速分别为1.4%，0.5%，-0.4%，通胀分别为5.4%，6.3%，5.2%，同时还伴随着失业率上升。面对这种局面，传统凯恩斯主义失效。科尔上台后，其政策执政目标非常明确：抑制国家预算规模、减少政府干预、放松国家控制、促进私人投资。

在财政上，科尔政府摒弃了“总体调节”的干预主义政策，转向谨慎、保守的紧缩政策。科尔指出政府将把整顿国家预算工作放在首位。在具体措施上，第一，严格控制国债发行，减少预算赤字。第二，调整福利制度，减轻政府负担。第三，实行税制改革，减轻企业负担。1984年德国颁布《减税法》，分1986年、1988年和1990年三个阶段进行减税。1983年至1990年，德国政府债务占GDP比重基本维持稳定，税收收入占GDP比重持续下降。

紧缩财政政策配合供给侧改革，实现了德国经济的转型。首先，紧缩财政延缓了政府债务增长。德国一般政府财政从1981年赤字314.7亿欧元转为1989年盈余4.96亿欧元，1982年后，德国一般政府债务占GDP的比重基本维持稳定。其次，通过供给侧改革调整产业结构。德国政府虽然紧缩财政，但出台了鼓励公共投资、降低企业税负等一系列措施。1988年后，德国全要素生产率快速明显提高，在1991年超过美国。

相对紧缩的财政政策并没有影响经济发展，德国在上世纪80年代取得了瞩目的成果。1983-1992年，德国连续10年实际GDP正增长。同时，德国也解决了长期贸易逆差的问题。1983-1986年，德国贸易逆差快速收窄，并在1993年转为贸易顺差。这得益于德国出口的增长。德国出口占全球比重从1984年的7.51%上升至1991年的10.16%。这些数据表明，德国在不依赖财政扩张的基础上，也能够实现经济转型。

科尔政府放弃需求侧刺激，实行供给侧改革的政策帮助德国摆脱了70年代的经济困境，实现了80年代的稳定增长。成功的改革和经济转型垫定了德国作为工业强国的长期竞争力基础。同时，德国在低政府债务增长的情况下也能维持经济繁荣，进一步增强了德国“保守谨慎”的财政基调。

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两德统一之后的财政政策

2.1 1991-2000年：特定历史阶段

从1991年至1997年，德国财政政策主要为了平衡地区发展，这一阶段的政策以扩张为主。1990年10月德国统一，但东西德国经济发展差距过大，平衡地区发展成为首要任务。两德统一后，东德原来的14个行政区被改为5个州。1991年，东德五州GDP合计1081亿欧元，比西德GDP第五的下萨克森州（1444亿欧元）还要低。因此，科尔政府的首要任务转为“振兴东部”。1991年7月，德国政府增收“团结税”，又名“统一附加税”，纳入“德国统一基金”支持东德经济建设，这一税种直至2021年才终止。

财政政策也服务于平衡地区发展的特定目标，1991-1996年德国政府进行债务扩张。德国政府为了支持东部发展，进行了大量的财政倾斜。但债务扩张也主要表现在中央政府，地方债务债务仍被严格控制。1991年至1996年，德国一般政府债务占GDP比重上升18.8个百分点至57.8%，而中央政府债务占GDP比重上升14.5个百分点至37.3%，也就是说地方政府债务占比仅上升了4.3个百分点。扩张的财政加快了东德地区发展，1992年，东德五州GDP同比25.8%，此后几年也都高于德国全国的GDP增速。

1997年至2000年，德国财政政策主要是为了推行欧元，政策以紧缩为主。1991年底，“马斯特里赫特条约”签订后欧盟正式成立，并决定在1999年开始使用统一货币欧元。为了保证欧元稳定运行，防止通货膨胀，1997年6月欧盟各国签订了《稳定与增长公约》，其中规定欧元区各国政府财政赤字不得超过GDP的3%，公共债务不得超过GDP的60%。而1996年，德国财政赤字率3.57%，一般政府债务占GDP比重57.79%。

为了达成欧元区“公约”要求，德国政府紧缩财政。首先是削减开支。1996年开始，在财政收入占比基本不变的情况下，德国政府减少财政支出占比，1997年财政赤字率降低至2.94%，完成欧元区的要求。其次是控制债务增速。1995-1997年，德国政府未偿债券就基本维持不变。1998年德国政府债务短暂增加突破60%后就迅速减少，在2003年之前德国政府债务占GDP比重都控制在60%以下。

在上世纪90年代，德国财政政策先扩张，后紧缩，主要是服务于特定的历史阶段目标，在扩张过程中，德国政府也显示出了较为稳健的方式，扩张中央政府债务，而控制地方政府债务。在紧缩过程中，即使1998年债务规模有所回升，也迅速重新降低。这两个阶段均体现出德国仍然延续着“保守谨慎”的财政基调。

2.2 2001-2009年：债务持续上升

互联网泡沫危机导致德国经济增速下降，政府积极财政支出来应对冲击，赤字率和债务率触及红线。互联网泡沫危机后，德国经济增速从2000年的2.9%下降至2003年的-0.7%。在财政收入增速下降的情况下，德国财政支出增速仍较高，导致财政赤字扩大。2001-2003年，德国财政赤字率连续3年高于3%，同时2003年德国一般政府债务占GDP比重63.54%，均超过欧盟要求。

德国施罗德政府着手解决财政和债务问题。2003年3月14日，施罗德表示“德国经济目前所面临的困境迫使德国政府在财政紧缩、经济增长和减轻税务负担之间寻找一个新的平衡点”，随后提出“2010议程”，宣布削减社会福利并实施有利于就业的措施。2005年，默克尔上台后继续推动改革。2003-2007年，施罗德改革促使德国社会福利费用增速和占GDP比重明显下降，2007年，德国政府实现财政盈余。

但2008年全球金融危机，默克尔政府扩大财政支出导致巨额财政赤字。受次贷危机影响，德国经济增速从2007年的2.98%降至2008年的0.96%，2009年更是进一步降至-5.70%。2008年10月，默克尔政府推出了5000亿欧元规模的金融救市计划，而后又持续推出经济刺激方案。受此影响，2008年-2010年，德国财政支出增速分别为3.76%、4.74%和4.72%，明显高于2007年增速仅为0.54%。大规模财政刺激导致2009年和2010年财政赤字达到770亿和1123亿欧元。

财政赤字转化为政府债务持续上升。2001年至2010年，德国政府债务从1.26万亿上升至2.10万亿欧元，之后发生欧债危机，德国政府债务进一步增长至2013年的2.20万亿欧元。德国政府部门杠杆率2010年达到了82.2%。在2012年之前，虽然德国长期国债收益率下降，但由于政府债务规模的增长，德国政府每年支付的利息仍维持在400亿欧元上下，形成了一定的债务负担。

实际上，无论是2003年施罗德改革，还是默克尔执政初期（2005-2007年），德国政府都还在延续“保守谨慎”的财政思路，努力削减支出来降低赤字，但是经济危机导致德国政府不得不扩大支出，最终造成政府债务比重持续上升。危机过后，德国政府并没有放任赤字和债务问题，而是以强制性的法律手段管控政府债务。

2.3 2010-2019年：德国债务刹车

2009年7月，德国“债务刹车”条款被正式写入德国宪法。“债务刹车”条款规定自 2016 年起，排除经济周期引起的赤字，德国结构性赤字不能超过国内生产总值的 0.35%。联邦政府从 2016 年起，各州从 2020 年起，除特殊情况外，不允许再新增任何债务，财政预算应基本不依靠贷款来进行平衡。在《20220317德国“债务刹车”对中国高质量发展的借鉴》专题报告中，我们也详细介绍了德国“债务刹车”的具体运行机制。接下来，我们介绍德国“债务刹车”的成效。

首先，德国政府及时“债务刹车”，在欧债危机中经济稳定增长。2009年12月，三大评级机构下调希腊主权信用评级，欧债开始爆发主权债务危机。2009-2011年，希腊一般政府债务率从127.8%上升至184.0%，“欧猪五国”平均一般政府债务率从89.5%上升至119.7%。而德国一般政府债务率在2010年达到81.0%后就不断下降。由于德国政府对债务的管控，欧债危机对德国的影响较小，德国实际GDP在2010年和2011年分别同比增长4.19%和3.91%。

其次，德国财政收支扭亏为盈，有效控制债务增长。2012年，德国财政从前一年的赤字237.41亿欧元变成盈余2.56亿欧元，此后直到2020年疫情之前，德国财政一直保持盈余。德国政府债务规模也随之降低，从2012年的2.20万亿欧元降低至2019年2.07万亿欧元。作为对比，2012-2019年，欧元区除德国外的政府债务从6.74万亿增长至8.01万亿欧元，美国国债规模从16.43万亿增长至23.20万亿美元。

最后，德国摆脱对财政扩张的依赖，继续改革经济体制。2010年危机过后，默克尔继续推动“施罗德时代”的改革。在中美日德四个国家中，德国的全要素生产率在2010-2019年明显提升。2010-2016年，德国贸易顺差从1550亿扩大至2489亿欧元，同时中高科技出口占制成品出口的比例从72.11%上升至74.34%。德国默克尔政府在紧缩财政的同时，将更多精力放在改革上，通过改革实现经济持续增长。

2020年疫情后，德国暂停“债务刹车”条款，随后出台了一系列包括债务融资的财政刺激计划。2023年7月10日，德国政府公布了2024年财政预算，计划削减社会福利以控制政府债务。德国财政部长克里斯蒂安·林德纳表示“该预算意味着德国向财政紧缩政策回归”。在疫情过后，德国政府很快重回“谨慎保守”的财政政策，这与6月初再度提高国债上限的美国大为不同。

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德国财政政策史启示：行稳致远

观察德国财政政策历史，可以看出，德国在大部分时期都遵循“谨慎保守”的财政基调，只有在经济危机时期才会扩张财政，危机过后就迅速转为紧缩。一方面，在思想上这源于德国社会市场经济体制中的国家有限干预原则。另一方面，在实践中德国在上世纪70年代采用的凯恩斯主义调节政策并未达到预期效果。因此，德国政府不依赖于财政扩张，而更多是推行改革来解决经济发展问题，比如科尔改革促使德国摆脱了两次石油危机造成的经济困境，施罗德改革促使德国降低财政负担，抵御了欧债危机的影响。

德国保持低债务模式下的经济稳定增长。对比日本和德国，在上世纪70年代，日本和德国GDP和政府债务比重较为接近。80年代，日本一般政府债务扩张速度明显高于德国，虽然日本在这一时期经济增速较高，但也形成了泡沫，泡沫破裂后，即使政府加速扩张财政也无济于事，日本经济几乎长期陷于停滞状态。而德国一般政府债务占GDP的比重相对较低，经济从长期趋势来看也一直处于稳定增长状态。

从德国财政历史来看，我们认为，简单地扩张财政不是解决经济发展根本问题的“良药”，改革才是推动社会发展的动力。扩张财政进行需求刺激固然可以稳定经济增速，但如果在战略上依赖于债务扩张来解决经济增速问题，那么就会拖慢经济转型，影响中长期发展。我们应当珍惜中国财政和货币政策的剩余空间，为改革争取更多的时间窗口，通过市场化改革和扩大开放来倒逼经济转型。

风险提示

中美科技战升级；美国经济衰退超预期；中国出口下滑；国际产业链脱钩加剧

证券研究报告：德国财政政策启示：行稳致远——德国研究系列之二
对外发布时间：
2023年7月21日‍‍‍‍‍报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师： 蒋飞S1070521080001 [e-mail]贺昕煜（研究助理）
S1070122050027 [e-mail]

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