上半年城投债资金用途透视0703 | 华安固收

报告作者：颜子琦、杨佩霖

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【华安固收】城投债募集资金用途数据库！

导读

299家城投仅发行过借新还旧债。

摘要

3346只城投债资金用途全梳理，偿还有息负债占比48%

通过对2022年上半年发行的城投债募集资金用途进行梳理，在剔除无法公开获取募集资金用途的PPN等品种后，共涉及城投债3346只，累计规模约2.46万亿元，涉及主体1324家。

偿还有息债务占比近5成。据统计，用于偿还有息债务出现1785次，占比约48%，用于本品种借新还旧出现1351次，占比约36%，用于经营性项目建设以及补充流动资金的比重合计约为16%，剔除多用途债券后三者比重分别为54%/ 43%/ 3%。

299家（23%）城投仅发行过借新还旧债。在1324家样本城投中，23%的主体仅发行过本品种借新还旧债券，54%的主体发行过用于偿还有息债务的债券，23%的主体发行过用于经营性项目建设或补充流动资金的债券。

需注意，采用此方式观测出的主体融资环境仅为实际情况的下限。例如，某主体实际融资环境较好，但在观测期内只发行过借新还旧的债券，因而该主体会被统计在“仅用于借新还旧”分组中，因此，通过发债资金用推观测出的结果仅表示该主体实际融资环境的下限。此外，企业债券的发行要求决定了其在绝大部分情况均对需应到具体项目。整体来看，被纳入到“可用于项目建设或补流”分组中的主体，其实际融资环境较好的确定性相对较高。

行政级别、主体评级、区域视角下的城投资金用途结构

29%区县级城投仅发行过借新还旧债。分行政等级来看，29%的区县级城投主体在上半年仅发行过借新还旧的债券，省级、地市级与园区级城投该比重分别为10%、19%与23%。与此同时，区县级主体中，有约25%的主体发债资金可用于经营性项目建设或补充流动资金，该比重略高于园区级城投（22%）与地市级城投（22%），低于省级城投（31%）。

35%高等级城投可补流或用于项目建设。分主体评级来看，1324家样本城投中，AA城投占比43%，AA+城投占比38%，AAA城投占比17%，其他城投占比2%。从结构来看，28%的AA城投仅发行过用于借新还旧的债券，AAA与AA+分别为15%与19%；61%的AA+城投发行过用于偿还有息债务的债券，AAA与AA均为50%；35%的AAA城投发债资金可用于经营性项目建设或补充流动资金，AA与AA+分别为21%与20%。

6省发行过补流或项目建设的城投比重超3成。①分省份来看，1324家样本城投分布在全部31个省级行政区，江苏、浙江与山东等传统城投大省比重相对更高。在剔除样本数不足十家的10个省份后，剩余21个省份中：江苏、天津与河北的样本城投中仅发行过借新还旧债的比重位列前三，分别为32%、31%与30%，而山西、广东、江西与河南等地该比重均不超10%；广东、四川、上海、湖南、陕西与浙江的样本城投中，发行过补流或项目建设债券的城投占比超30%。②分地市来看，1324家城投分布在194个地级行政区，其中样本城投数在5家及以上的地级市共59个。从发债资金可用于补流或项目建设的城投比重来看，59个地级市中10个地级市该比重在50%以及上，另有10个地级市该比重超30%。具体来看，深圳市、临沂市与厦门市该比重位列前三，分别为80%、71%与63%。

风险提示：

城投债流动性风险和技术性违约风险。

目录

01

城投发债资金用途几何？

从募集资金用途观察主体融资环境。2021年以来，在隐性债务化解工作日趋严格的背景下，银行间协会与交易所根据区域债务风险、主体评级、资产规模、债务结构等因素对城投债募集资金用途及发行规模施加限制，导致不同区域及主体间融资环境出现较大分化，具体可分为以下四类：

① 最严格：仅可用于本品种借新还旧（银行间债券借新还旧的资金用途体现为偿还债务融资工具，后者特指银行间债券，公司债借新还旧资金用途体现为偿还公司债券）

② 较严格：可用于偿还有息债务（偿还本品种债券以外的其他有息债务，含其他信用债以及金融机构贷款等）

③ 偏宽松：可用于经营性项目建设（包含具体项目建设、向子公司增资扩股等）

④ 最宽松：可用于补充流动资金（包括流动资金、日常营运资金等）

为了解最新城投主体融资环境，我们对2022年上半年发行的城投债募集资金用途进行梳理，在剔除无法公开获取募集资金用途的PPN等品种后，共涉及城投债3346只，累计规模约2.46万亿元，涉及主体1324家。

1.1 2022年H1募集资金用途分布

从募集资金用途分布情况来看，用于偿还有息债务的资金用途最为常见，合计出现1785次，占总体比重约为48%，其次为用于本品种借新还旧，合计出现1351次，占总体比重约为36%，用于经营性项目建设以及补充流动资金的比重合计约为16%。考虑到单只债券存在同时兼有多种用途的情况，在剔除该部分多用途债券后，用于偿还有息债务的比重上行至54%，用于本品种借新还旧的比重为43%，用于经营性项目建设以及补充流动资金的比重合计仅有约3%。

1.2 从资金用途观测主体融资环境

通过对债券募集资金用途的梳理，我们可以近似观测城投主体当前的融资环境。具体来看，在2022年上半年，1324家城投主体中，299家（23%）主体仅发行过用于本品种借新还旧的债券，717家（54%）主体发行过用于偿还有息债务的债券，308家（23%）主体发行过用于经营性项目建设或补充流动资金的债券。

需注意，采用此方式观测出的主体融资环境仅为实际情况的下限。例如，某主体实际融资环境较好，但在观测期内只发行过借新还旧的债券，因而该主体会被统计在“仅用于借新还旧”分组中，因此，通过发债资金用推观测出的结果仅表示该主体实际融资环境的下限。此外，企业债券的发行要求决定了其在绝大部分情况均对需应到具体项目。整体来看，被纳入到“可用于项目建设或补流”分组中的主体，其实际融资环境较好的确定性相对较高。

1.2.1 分行政级别：29%区县级城投仅发行过借新还旧债 

分行政等级来看，29%的区县级城投主体在上半年仅发行过借新还旧的债券，该比重要明显高于其他行政等级，其中省级城投中该比重仅有约10%，地市级与园区级城投该比重分别为19%与23%。与此同时，区县级主体中，有约25%的主体发债资金可用于经营性项目建设或补充流动资金，该比重略高于园区级城投（22%）与地市级城投（22%），低于省级城投（31%）。

1.2.2 分主体评级：35%高等级城投可补流或用于项目建设

分主体评级来看，1324家样本城投中，AA城投占比43%，AA+城投占比38%，AAA城投占比17%，其他城投占比2%。从结构来看，28%的AA城投仅发行过用于借新还旧的债券，比重显著高于AAA（15%）与AA+（19%）；61%的AA+城投发行过用于偿还有息债务的债券，高于AAA与AA（均为50%）；35%的AAA城投发债资金可用于经营性项目建设或补充流动资金，显著高于AA+（20%）与AA（21%）。

1.2.3 分区域：6省发行过补流或项目建设城投比重超3成

分省份来看，1324家样本城投分布在全部31个省级行政区，江苏、浙江与山东等传统城投大省比重相对更高。在剔除样本数不足十家的10个省份后，剩余21个省份中：江苏、天津与河北的样本城投中仅发行过借新还旧债的比重位列前三，分别为32%、31%与30%，而山西、广东、江西与河南等地该比重均不超10%；广东、四川、上海、湖南、陕西与浙江的样本城投中，发行过补流或项目建设债券的城投占比超30%。

分地市来看，1324家城投分布在194个地级行政区，其中样本城投数在5家及以上的地级市共59个。从发债资金可用于补流或项目建设的城投比重来看，59个地级市中10个地级市该比重在50%以及上，另有10个地级市该比重超30%。具体来看，深圳市、临沂市与厦门市该比重位列前三，分别为80%（4/5）、71%（5/7）与63%（5/8）。

02

风险提示

城投债流动性风险和技术性违约风险。

本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《【华安固收】上半年城投债资金用途透视》（发布时间：20220703），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

分析师:颜子琦  
分析师执业编号:S0010522030002

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分析师：张伟

分析师执业编号:S0010522030003

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研究助理：杨佩霖

执业编号:S0010122040030

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投资评级说明

以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：

行业及公司评级体系

增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上;

中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%; 

减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;

公司评级体系

买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；

增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；

中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；

减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；

卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；

无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。

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