【华创宏观·张瑜团队】复工或仍是进行时：基于6个视角——每周经济观察第6期

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文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜

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主要观点

本周周报，我们从6个视角观察当前的复工情况。
（一）人流：返程或尚未结束我们结合春运旅客发送量及百度迁徙指数，来观察节后流动人口的恢复情况。两项指标均指向流动人口的返程并未结束。从春运旅客发送量来看，元宵节后再度回升，并未像2019年一样持续回落。从百度迁徙指数来看，无论是全国整体的迁徙指数，还是节后劳务输出大省的迁出指数、劳务输入大省的迁入指数，均处于高位。以广东+江苏+浙江+北京+上海这5个劳务输入大省为例，近一周（正月十四至二十）的迁入指数平均为83，较2022年农历同期高24.3%，较2019年农历同期仍高出2.3%。（二）货运：恢复至节前9成左右结合货运物流指数及高速公路货车通行量两个指标判断，当前货物运输恢复至节前的9成左右，表明仍有小部分货车司机尚未返岗。（三）地区：江浙粤等建筑业、制造业大省复工率偏低我们用节后人口迁入/节前人口迁出，来近似代表各省的复工情况。其中节后人口迁入用春节后19天（1月22日-2月9日）迁入人口占全国比重衡量，节前人口迁出用春节前19天（1月3日-1月21日）迁出人口占全国比重衡量。当前江苏、浙江、广东这三个劳务输入大省的复工率偏低。31省平均复工率为97%，浙江、广东只有82%，江苏为87%，明显低于全国整体水平。江苏、浙江、广东均是建筑业、制造业大省，2021年三省建筑业、制造业就业人员合计占比分别达28%、42%。这三个省份的复工水平偏低，或与建筑业、加工制造业等行业农民工延迟返岗有关。（四）行业开工率：地产相关行业偏低，汽车相关行业偏高我们统计的9个行业中，螺纹、PVC、江浙织机开工率低于春节前以及去年同期，也在一定程度上印证了建筑业、部分制造业复工相对偏慢的判断。汽车产业链的复工进度偏快，截至2月9日，半钢胎、全钢胎开工率分别为68%、62%，去年农历同期均不到40%。（五）官方数据：复工/返岗率多在9成以上截至2月6日左右（正月十六），江苏、广东、福建等省的复工/返岗率基本达到9成以上。如江苏，截至2月7日，农民工返岗率达90.2%，比去年同期高10个百分点。（六）调研数据：工程项目员工到岗率偏低根据百年建筑网调研数据，全国工程项目开工率不及去年。截至2月7日（正月十七），百年建筑网调研的全国12220个工程项目，整体开复工率、劳务到岗率均不及50%，较去年同期分别低12.6、16.9个百分点。分领域看，房建的复工率要低于基建及市政。据百年建筑网解释，“节前，项目资金环境不足，搅拌站回款不理想，加之市场对于房建项目的展望尚且不乐观，导致项目开工积极性不高，加之工程劳务人员返岗进度较慢，房建项目正在缓慢回暖中”。每周经济观察：华创宏观中国WEI指数，截至2023年01月29日，该指数为-0.12，相对于01月22日回升了0.40。内需，地铁客运量维持2019年以来最高，1月汽车零售同比大幅走弱至-37.9%。外需，韩国2月前10天出口同比-12.6%，按开工日数计算的日均出口额同比+14.2%。物价，国际油价大幅反弹。利率债，专项债发行节奏暂缓。资金，本周央行逆回购投放资金6020亿，下周到期逆回购资金到期2.14万亿。 风险提示：复工进度不及预期。

报告目录

报告正文

一、复工或仍是进行时：基于6个视角

（一）人流：返程或尚未结束

我们结合春运旅客发送量及百度迁徙指数，来观察节后流动人口的恢复情况。两项指标均指向流动人口的返程并未结束。从春运旅客发送量来看，元宵节后再度回升，并未像2019年一样持续回落。从百度迁徙指数来看，无论是全国整体的迁徙指数，还是节后劳务输出大省的迁出指数、劳务输入大省的迁入指数，均处于高位。以广东+江苏+浙江+北京+上海这5个劳务输入大省为例，近一周（正月十四至二十）的迁入指数平均为83，较2022年农历同期高24.3%，较2019年农历同期仍高出2.3%。

（二）货运：恢复至节前9成左右

货车运输是工业产品流通的重要手段。结合货运物流指数及高速公路货车通行量两个指标判断，当前货物运输恢复至节前的9成左右，表明仍有小部分货车司机尚未返岗。具体来看：1）全国高速公路货车通行量：根据交通运输部数据，2月9日全国高速公路货车通行量为616万辆，恢复至节前水平（700万辆左右）的88%。2）货运物流指数：根据G7数据，2月11日，货运物流指数较去年农历同期-19%，恢复至节前的92%左右。

（三）地区：江浙粤等建筑业、制造业大省复工率偏低

我们用节后人口迁入/节前人口迁出，来近似代表各省的复工情况。其中节后人口迁入用春节后19天（1月22日-2月9日）迁入人口占全国比重衡量，节前人口迁出用春节前19天（1月3日-1月21日）迁出人口占全国比重衡量。

当前江苏、浙江、广东这三个劳务输入大省的复工率偏低。31省平均复工率为97%，浙江、广东只有82%，江苏为87%，明显低于全国整体水平。江苏、浙江、广东均是建筑业、制造业大省，2021年三省建筑业、制造业就业人员合计占比分别达28%、42%。这三个省份的复工水平偏低，或与建筑业、加工制造业等行业农民工延迟返岗有关。

（四）行业开工率：地产相关行业偏低，汽车相关行业偏高

我们统计的9个行业中，螺纹、PVC、江浙织机开工率低于春节前以及去年同期，也在一定程度上印证了建筑业、部分制造业复工相对偏慢的判断。汽车产业链的复工进度偏快，截至2月9日，半钢胎、全钢胎开工率分别为68%、62%，去年农历同期均不到40%。

（五）官方数据：复工/返岗率多在9成以上

截至2月6日左右（正月十六），江苏、广东、福建等省的复工/返岗率基本达到9成以上。企业复工方面，截至2月6日，福建“全省2656家样本企业总体返岗率为93.2％”；截至2月7日，湖南“全省企业开复工率已达96%，高于2019年同期水平”。农民工返岗方面，广东、江苏接近9成。其中江苏“截至2月7日，农民工返岗率达90.2%，比去年同期高10个百分点”。重点工程方面，截至2月6日，长三角“铁路建设全面复工，22个在建项目复工率超90%”；重庆在建重点水利工程节后已全面复工。

（六）调研数据：工程项目员工到岗率偏低

根据百年建筑网调研数据，全国工程项目开工率不及去年。截至2月7日（正月十七），百年建筑网调研的全国12220个工程项目，整体开复工率、劳务到岗率均不及50%，较去年同期分别低12.6、16.9个百分点。

房建的复工率要低于基建及市政。据百年建筑网解释，“节前，项目资金环境不足，搅拌站回款不理想，加之市场对于房建项目的展望尚且不乐观，导致项目开工积极性不高，加之工程劳务人员返岗进度较慢，房建项目正在缓慢回暖中”。

二、每周经济观察

（一）华创宏观中国WEI指数：依旧维持在低位

截至2023年01月29日，华创宏观中国周度经济活动指数为-0.12，相对于01月22日回升了0.40。主要是因为乘用车销量、汽车半钢胎开工率以及电影票房的回升幅度，超过了商品房成交面积以及石油沥青装置开工率的回落幅度。近期在春节假期因素的影响下，周度经济活动指数依旧维持在低位。

从驱动因素来看，2022年3月到6月，石油沥青装置开工率、商品房成交面积是华创宏观中国周度经济活动指数的主要驱动因素；从7月至9月，国内日均粗钢产量、波罗的海干散货指数以及乘用车销量成为华创宏观周度经济活动指数的主要驱动因素；从10月到12月，波罗的海干散货指数、粗钢产量以及秦皇岛煤炭吞吐量成为华创宏观周度经济活动指数的主要驱动因素；从1月至今，波罗的海干散货指数、 乘用车销量以及汽车半钢胎开工率成为华创宏观周度经济活动指数的主要驱动因素。

（二）生产：螺纹表消弱于去年

螺纹：产量变化不大。2月4日-10日，主要钢厂螺纹产量为246万吨，较去年农历同期-4%，降幅与上一周持平。表观消费弱于去年，2月4日-10日，螺纹表消为136万吨，较去年农历同期-17%。库存，连续8周累库，近两周平均每周累库131万吨。

发电耗煤：小幅增长。根据中电联数据，1月27日至2月2日（正月初六至十二），纳入统计的燃煤发电企业日均发电量同比增长0.4%，电厂日均耗煤量同比增长7.1%。

（三）需求：1月汽车消费大幅走弱

出行：1）地铁：维持2019年以来最高。1月28日至2月9日（正月初七至十九），29城地铁客运量持续高于2019-2022年区间最高值。元宵节后4日（正月十六至十九），地铁客运接近7000万人次。2）航班：近一周（2月3日-10日），国内日均执行航班数为1.21万架，去年农历同期为1.3万架，同比-6%。国际及港澳台航班较节前明显增加，近一周国际、港澳台日均执行航班数为209架、153架，较春节前一周分别增长47%、23%。

地产：2月前11天，67城商品房累计成交面积同比+62%，较去年农历同期-31%。今年1月、去年12月，成交面积同比分别为-42.5%、-34.4%。土地方面，1月30日-2月5日，百城住宅类土地成交面积108万平，仍在低位。近两周土地成交溢价率平均为2.5%。

汽车：1月批零大幅走弱。1月全月，乘用车零售同比-37.9%，去年12月为+3%；1月全月，批发累计同比-32.9%，去年12月为-6.1%。据乘联会信息，1月乘用车零售“无论同比增速还是环比增速都是本世纪以来的1月最低数据，车市没有实现1月开门红”。

（四）物价：猪价和动力煤价持续走弱，国际油价大幅反弹

食品价格持续下降。本周猪肉平均批发价收于20.5元/千克左右，大跌9.8%。全国猪粮比价为4.92，猪价已进入过度下跌一级预警区间，为稳定市场预期，中央和部分地方（比如四川）已经宣布启动收储工作，但节后处于消费淡季，短期供过于求形势难改，猪价或仍将低位震荡。本周蔬菜批发价下降5.6%，鸡蛋价格下跌2.2%，水果价格下跌0.5%。

动力煤港口价继续走弱。本周秦皇岛动力煤(Q5500)市场价收于1056元/吨，大跌9.4%，需求淡季是价格走跌的主因。京唐港山西主焦煤库提价收于2500元/吨，持平上周；焦煤期货结算价收于1842.5元/吨，上涨1.9%。

多因素共振，本周国际油价大涨。价格方面，截止2月10日，美油和布油期价分别收于79.72和86.39美元/桶，分别上涨8.6%、8.1%。库存方面，2月3日当周美国商业原油库存增加242.3万桶，增幅0.54%。本周油价上行主要有几个利好因素：一是地震导致土耳其杰伊汉港口原油出口暂停（该通道主要将阿塞拜疆石油运往欧洲地区），影响级别大约在100万桶/日，海外报道预计要下周恢复。二是俄罗斯宣布减产50万桶/日以应对西方设定石油价格上限。三是IEA在月度展望中认为经济重启将增加我国2023年的原油需求约70万桶/日。

螺纹钢和铁矿石现价基本平稳。本周螺纹钢现货价收于4140元/吨，上涨0.2%；中国铁矿石价格指数收于931.64元/吨，上涨0.6%。其他地产相关价格情况，水泥价格上涨0.1%，重质纯碱市场价上涨2.7%，玻璃期价下跌2.5%。

（五）贸易：韩国2月前10天出口大降

中国进口干散货运价指数本周环比-2%；中国出口集装箱运价指数本周环比+2.1%，其中美东航线与欧洲航线运价指数环比+1.6%/-1.1%；BDI指数本周环比-8.6%。

韩国2月前10天出口同比-12.6%，按开工日数计算的日均出口额同比+14.2%。从商品类别来看，乘用车（-47.5%）、无线通信设备（-44.2%）、汽车零部件（-35.2%）同比增速下滑，而半导体则录得+7.4%的同比正增长。从区域来看，对中国大陆（-3%）、美国（-17.3%）、越南（-13.4%）、欧盟（-33.5%）的出口同比均录得负增长。

（六）利率债：专项债发行节奏暂缓

地方债周度发行计划更新：2月13日当周计划发行新增地方债822亿，其中一般债411亿，专项债411亿。2月累计发行新增地方债（含已公布未发行）1997亿，其中一般债718亿，专项债1279亿。

地方债月度发行计划更新：从已披露发行计划的17个省市看，Q1新增专项债计划发行9952亿，其中2月计划发行2101亿。

国债、证金债周度发行计划更新：截至2月12日，已公布2月13日当周国债待发1800亿/净发949亿，证金债待发220亿/净发-1262亿。

政策方面，据21世纪经济报道，31省份获得的提前批专项债、一般债额度合计分别为21900亿、4320亿，相比去年分别增长50%、32%。二者均为2022年新增专项债、新增一般债额度的60%，意味着监管部门按照全国人大常委会授权上限下达了提前批额度。

（七）资金：央行对资金面仍是呵护态度

截至2月10日，DR001收于1.8026%，DR007收于1.9405%，较2月3日环比分别变化+53.65bps、+11.95bps。本周央行逆回购投放资金6020亿，下周到期逆回购资金到期2.14万亿。当下央行态度仍是呵护资金面。

截至2月10日，1年期、5年期、10年期国债收益率分别报2.1682%、2.6961%、2.9003%，较2月3日环比分别变化+1.78bps、+0.4bps、+0.6bps。本周债市基本平稳。

具体内容详见华创证券研究所2月12日发布的报告《【华创宏观】复工或仍是进行时：基于6个视角——每周经济观察第6期》。

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