【华创食饮|白酒专题】行稳致远仍在路上，重视逢低配置良机

理性降温呵护品牌，行稳致远仍在路上。在过去两周板块快速上涨后，本周受媒体对茅台评论文章事件影响，引发市场猜测，市场情绪波动带来板块急跌。从事件本身看，近期茅台批价和股价均大幅上涨，受到舆论关注，评论文章内容主要针对近期黄牛倒货热，而非茅台品牌本身。结合近期贵州省内已加大对黄牛的打压，实际上已在压制价格投机风气，防止酒价过热风险，呵护茅台品牌行稳致远。对于市场担忧的基本面是否面临风险拐点，我们认为茅台批价略有降温，将利于大量真实需求释放，预计茅台批价回落幅度有限，无需过虑，加上企业报表层面的确定性，高端白酒并无深度回调的基本面风险。

Q3展望：中报+中秋将成行业边际决定因素，中报预期已较充分，中秋平稳预期更为合理。步入7月下旬后，“中报验证”证报中秋备货”将成板块高估值延续性的重要支撑。结合近期路演反馈，市场对白酒板块中报预期已较为充分，普遍预期整体环比小幅改善的，反而对中秋打款备货、投放力度、消费恢复等预期，仍处于逐步形成之中，机构投资者间差异较大。对此，我们本周进行渠道调研，结合反馈，我们判断如下：（后文附5家经销商访谈要点）

（1）中秋消费环比延续恢复，同比平稳预期更为合理。当前疫情逐步控制，白酒消费场景环比加速恢复。部分投资者担忧今年中秋及国庆在同一天，且旅游政策放开，外出旅游增加，或会影响白酒消费场次及开瓶量。考虑婚宴集中在下半年补办，将会形成一定弥补，同时去年中秋基数不高，我们认为相对合理的预期是环比改善、同比持平，部分区域或品牌具备实现同比增长潜力。

（2）渠道/终端打款时间将更集中，企业投放力度加大，促进渠道/终端进货。除茅五之外，当前经销商和终端对中秋打款仍有一定观望情绪，预计主要打款启动将在8月中旬开始（中秋前1个半月左右），9月份补充打款。同时，酒企一季度费用投放滞后，二季度以消费者品牌培育投放为主，三季度将加大终端投放力度，也更考验酒企价格管控能力。

（3）高端确定性将进一步凸显，次高端、中档格局加快重塑。茅五当前动销情况恢复至去年同期水平，国窖恢复至去年同期80%以上，预计中秋将完全恢复。相比高端层次清晰，次高端、中档竞争将全面白热化，除节前投放之外，中秋情况将影响经销商在秋糖选品决策，预计部分中小酒企退出，将留出渠道资源，反而成为优质酒企扩张的机遇。

资金层面：爆款消费基金频发，优质白酒标的将获增量资金加持。近期A股市场快速回暖，多个百亿消费基金发行完成，大市值优质公司将成为建仓配置优选标的。同时在过去几年大蓝筹行情下，多数消费基金管理人均有投资白酒的经历，甚至在白酒板块获得高收益率的基金不在少数，在基金收益-管理规模正循环下，使得确定性高、流通性好的白酒优质标的，将获得增量资金加持。

投资建议：坚定紧握高端白酒，重视回调带来逢低配置良机。茅台批价保持合理价位，避免短期拉高后急跌风险，行业隐患防于未然，实则好事。三季度看，中报预期已经充分，预计中秋将呈现环比改善、同比平稳的趋势，行业并无深度回调的风险拐点。资金层面，近期爆款基金带来的增量资金效应，本周板块回调，反而给予逢低配置优质公司的良机。标的选择上，我们建议坚定紧握高端茅/五/泸，同时逢低加配古井/汾酒/今世缘。

风险提示：中秋备货不及预期、高端批价失控、竞争加剧

附录：经销商草根调研

经销商1(华中)

打款节奏&动销动态:

1、主要品牌打款进度：茅台8月份配额预计7月底到，9月份配额8月中到货，中秋可能会提前投放10-11月配额；五粮液各个经销商打款进度不一，3月底部分经销商打了半年，少量以汇票打款全年，目前多数经销商已打款三季度配额；国窖还没开始7月打款，预计月底开启打款；次高端酒企：水井、洋河在5月后打了几个点；

2、中秋前打款节奏：预计8月会打一轮三季度配额，9月再打一轮款。

三季度投放费用: 很多酒企二季度主要做品鉴，三季度中秋前会有价格战，目前看不少次高端酒企都在备战中秋备货，8月底给渠道和终端的促销力度，不排除个别管控不好的酒企会有批价回落。

对中秋旺季消费的展望: 假期8天，加上周五请假，可以连上10多天，如果旅游放开，外出旅游会比较多，影响开瓶消费，而且中秋国庆在同一天，可能压缩开瓶量，预计影响中秋消费1/5到1/4。不过婚宴也集中补办，形成消费补充。

中秋后秋糖:经销商重新选品的判断: 预计部分地方酒企会有10-20%的经销商转为二批商，不再跟公司签合同，品牌之间的分化会加快。

经销商2(华北）

打款节奏&动销动态: 

1、打款进度：五粮液打款批次各不相同，受出货节奏影响；

2、打款意愿：受五粮液批价稳步上行以及泸州老窖库存低位影响，高端酒经销商打款积极性较高。

三季度投放费用: 预计高端品牌会继续品鉴等活动，次高端可能会加大市场费用的投入，高端酒费用会集中在空中，次高端费用会加大投放到地面。

对中秋旺季消费的展望: 华北地区受疫情反复影响，中秋国庆消费情况不明朗。若疫情仍有反复，可能会有较大影响。

中秋后秋糖:经销商重新选品的判断: 预计中秋国庆前后，部分地产酒酒企现金流承压，地产酒经销商终端出现经营压力，次高端名酒有望通过加大投入收割市场份额。

经销商3（华东）

打款节奏&动销动态: 预计非标会有计划外投放，五粮液库存良性，批价在940元。今世缘省外略有下滑，省内增长较快。

三季度投放费用: 今世缘、古井等品牌预计会加大投放，古井在华东等地会陆续加大品鉴力度。今世缘将会有部分费用投入到终端，去关注批价是否承压。

对中秋旺季消费的展望: 预计今世缘、古井等应对较好的品牌会在中秋国庆销售中有较好的表现，尤其今世缘承接部分婚宴延迟会有补偿性增长。

中秋后秋糖:经销商重新选品的判断:   南京、无锡等江苏省内地区由于主流大单品的换代，可能会出现市场份额的重新划分。今世缘等品牌在省外预计开拓终端，节奏加快，尤其在山东、上海等地，终端增长量有望加速。

经销商4（华东）

打款节奏&动销动态:  汾酒已经停货，玻汾等销量较好，渠道利润较高，打款积极性较高。牛栏山动销恢复较快，打款积极性较高。

三季度投放费用:汾酒品牌将投放在品牌文化的打造上，费用投放仍以空中投放为主，牛栏山年初涨价折货力度没有大幅改变。

对中秋旺季消费的展望: 预计中秋国庆汾酒会有较好的恢复和增长，虽然假日的重合可能会对销量有部分影响，但全国化份额扩张的增长能对冲绝大部分的影响。

中秋后秋糖:经销商重新选品的判断:  受品牌力拉动影响，汾酒有望在华东进一步加大市场份额，光瓶酒行业集中度提升趋势明显。玻汾、顺鑫等优势品牌市场份额加大。

经销商5（西南）

打款节奏&动销动态: 

1、发货及批价跟踪：预计茅台8月份配额需要8月初到货，经销商心理波动较小，批价预计2500元上下波动；

2、整体打款意愿：今年经销商和终端一方面比较谨慎，观望情绪会比较严重，另一方面在厂商提价政策倒逼下，也会促进打款节奏，预计要8月份才会启动打款。

对中秋旺季消费的展望: 一线白酒问题不大，当前国窖的恢复相对茅五稍慢，预计中秋旺季能恢复到90%，五粮液能够持平，部分区域能够略微增长；二线白酒分化将全面加剧，剑南春、郎酒、水井坊等企业之间的挤压会更明显。

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团队介绍

华创食品团队获2019年新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。

研究所所长、首席分析师：董广阳

2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第一，2019年获新财富、金麒麟、上证报等最佳分析师第一，金牛奖最具价值分析师等奖项。上海财经大学经济学硕士。11年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。

分析师：于芝欢

厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司，2019年加入华创证券研究所。

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。

研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。

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