【广发宏观王丹】1月哪些行业景气变化领先

Original 王丹郭磊宏观茶座 2023-02-05

广发证券资深宏观分析师王丹

bjwangdan@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，疫情达峰后，1月制造业PMI重新回到景气扩张。从主要分项看，由于物流和人力改善，供应商配送指标环比上行达7.5个点；我们知道，常规时段和疫后不同，配送改善一般是需求不佳的特征，因此配送指标在PMI设计中是逆向指标。1月配送分项回升反而下拉制造业PMI 1.1个点。排除这一指标的扰动，制造业PMI实际上还要更高一些。

第二，15个主要制造业中，6个行业位于50以上的景气扩张区间，较前值增加了5个，分别是通用设备、汽车、农副食品、化工、化纤橡塑。10个行业PMI环比上行，其中医药以环比上行幅度14.2个点遥遥领先，然后是农副食品、汽车、非金属矿、电气机械、石油炼焦、化工等。如果扣除掉供应商配送指标的干扰，景气上行的行业将由10个增加至12个。简单来说，1月的环比复苏还是具有行业广泛性的。

第三，我们可以进一步做一个粗略的测算，即剔除医药行业、物流配送指标两个异常因素。1月医药行业PMI环比上行14.2个点至80.9。按医药行业增加值占整体制造业比重的3.4%计算，医药对1月制造业PMI的拉动为0.48个点左右，剔除配送指标后对制造业PMI的拉动为0.54个点左右。这里需要指出的是，医药对整体值的实际影响低于这一数字，因为整体PMI指标还要进行季节调整。1月制造业PMI50.1，剔除配送的负向拖累（1.1个点）和医药的正向贡献（0.54个点），1月制造业PMI仍处于景气扩张区间。

第四，从绝对景气度来看，行业由高到低分别为医药、汽车、化工、农副食品、通用设备、化纤橡塑。以相较历史区间（过去4年）的分位值消除行业中枢差异后，医药、化工、通用设备景气分位值在80%以上，景气相对领先；除此以外，黑色、汽车、化纤橡塑、电气机械分位值也在60%-80%之间；外需占比较高的计算机、纺服等产业绝对景气和分位值均明显偏低。

第五，从价格角度观测，购进价格上行幅度较大的以石油炼焦、有色、专用设备、黑色为主，这或与原油、铁矿石、铜等大宗价格上行有关，进一步比较出厂价格与购进价格的相对变动，1月非金属矿、黑色、农副食品、电气机械、医药、化工行业出厂价价格环比大于购进价格，对利润率改善存在支撑。

第六，新兴行业景气度明显恢复。1月EPMI绝对值已回升至季节性均值（2018-2022年1月均值51）附近。其中生物行业延续高景气，生物产业、高端装备、节能环保、新能源汽车、新材料、新一代信息技术环比均有不同程度上行。

第七，和高频指标有点差异的是，PMI口径下的地产链指标明显好转，房地产业、房屋建筑分项均明显高于前值和去年同期，建筑安装则更为明显。不过目前处于地产销售淡季，无论是高频数据还是PMI订单等数据，都很难形成强证据，这一领域后续趋势仍需进一步观察。基建在春节期间季节性走弱，1月土木工程PMI环比下行13.8个点。随着2023年财政前置资金的逐步落地，预计节后基建景气有望改善。

第八，疫后修复叠加春节假期影响，服务业PMI大幅上行，出行及消费性服务业景气领先。1月服务业PMI环比上行14.6个点，创下2022年6月以来新高。其中出行链景气最高，航空、邮政、铁路、住宿景气回升至60以上的高景气区间。从环比斜率来看，以住宿、餐饮、零售、交运等消费性服务业，上行幅度明显高于租赁及商务、物流、装卸搬运、批发等生产性服务业。

正文

疫情达峰后，1月制造业PMI重新回到景气扩张。从主要分项看，由于物流和人力改善，供应商配送指标环比上行达7.5个点；我们知道，常规时段和疫后不同，配送改善一般是需求不佳的特征，因此配送指标在PMI设计中是逆向指标。1月配送分项回升反而下拉制造业PMI 1.1个点。排除这一指标的扰动，制造业PMI实际上还要更高一些。

2023年1月制造业PMI环比回升3.1个点至50.1，重回景气扩张区间，2022年10-12月分别为49.2、48.0、47.0。

制造业PMI环比上行3.1个点，其中，新订单、生产、从业人员、供应商配送、原材料库存环比分别上行了7.0、5.2、2.9、7.5和2.5个点，分别拉动制造业PMI环比+2.1、+1.3、+0.6、-1.1、+0.3个点。

15个主要制造业中，6个行业位于50以上的景气扩张区间，较前值增加了5个，分别是通用设备、汽车、农副食品、化工、化纤橡塑。10个行业PMI环比上行，其中医药以环比上行幅度14.2个点遥遥领先，然后是农副食品、汽车、非金属矿、电气机械、石油炼焦、化工等。如果扣除掉供应商配送指标的干扰，景气上行的行业将由10个增加至12个。简单来说，1月的环比复苏还是具有行业广泛性的。

15个制造业细分行业中，6个行业处于景气扩张区间，较前值增加了5个；其中，通用设备、汽车、农副食品、化工、化纤橡塑景气由紧缩进入扩张区间。

与2022年12月细分行业PMI相比，15个主要制造业行业中，10个行业景气环比改善，包括医药（环比上行14.2个点，下同）、农副食品（9.8）、汽车（9.7）、非金属矿制品（8.9）、电气机械（8.5）、石油炼焦（7.6）、化工（6.6）、化纤橡塑（3.8）、通用设备（3.4）、黑色冶炼（2.3）；其余行业景气环比下降，其中，计算机通信电子（环比下降0.2个点，下同）、纺服（-2.2）、专用设备（-3.1）、有色冶炼（-3.5）、金属制品（-6.1）。

供应商配送时间指标方面，15个细分制造业中14个行业原材料配送效率提升，其中纺服（供应商配送时间指标环比上行27.9个点，下同）、金属制品（13.7）、医药（10.5）、汽车（9.9）、专用设备（9.2）、通用设备（9.0）、化工（9.0）、计算机通信电子（8.1）、化纤橡塑（7.7）、有色冶炼（5.8）、电气机械（3.7）、黑色冶炼（3.0）、农副食品（1.3）、石油炼焦（0.7）；非金属矿制品供应商配送时间指标环比下降2.0个点。

我们可以进一步做一个粗略的测算，即剔除医药行业、物流配送指标两个异常因素。1月医药行业PMI环比上行14.2个点至80.9。按医药行业增加值占整体制造业比重的3.4%计算，医药对1月制造业PMI的拉动为0.48个点左右，剔除配送指标后对制造业PMI的拉动为0.54个点左右。这里需要指出的是，医药对整体值的实际影响低于这一数字，因为整体PMI指标还要进行季节调整。1月制造业PMI50.1，剔除配送的负向拖累（1.1个点）和医药的正向贡献（0.54个点），1月制造业PMI仍处于景气扩张区间。

关于PMI的抽样方法。制造业采购经理调查采用PPS（Probability Proportional to Size）抽样方法，以制造业行业大类为层，行业样本量按其增加值占全部制造业增加值的比重分配，层内样本使用与企业主营业务收入成比例的概率抽取。[1]

关于PMI的季节性调整。国家统计局按照国际通行方法对PMI进行了季节调整，春节期间PMI已剔除季节因素。目前，我局PMI指数采用国际通行的X-13模型季节调整方法。[2]

关于PMI的计算方法。中国制造业采购经理调查在数据处理上采用国际通行做法，即分类指数采用扩散指数方法，综合指数采用加权综合指数方法。PMI分类指数的计算方法：PMI各分类指数的计算采用扩散指数法，即正向回答的百分数加上回答不变的百分数的一半。综合指数计算公式如下：PMI=新订单×30% + 生产×25% + 从业人员×20% +（100-供应商配送）×15% + 主要原材料库存×10%。[3]

2023年1月医药行业PMI环比上行14.2个点至80.9，其中，新订单、生产、从业人员、供应商配送、原材料库存环比分别上行了14.1、25.5、18.7、10.5和14.4个点。按照最新投入产出表2020年医药行业增加值占全部制造业比重为3.4%计算，对整体制造业PMI新订单、生产、从业人员、供应商配送、原材料库存的拉动分别为0.5、0.9、0.6、0.4和0.5个点，按照PMI计算公式加权后，医药行业合计对制造业PMI拉动为0.48个点，剔除配送指标后医药行业对制造业PMI的拉动为0.54个点。

2023年1月制造业PMI50.1，剔除掉供应商配送指标的负向拖累（1.1个点），再剔除掉医药行业的正向贡献（0.54个点），制造业PMI在50.7左右。

从绝对景气度来看，行业由高到低分别为医药、汽车、化工、农副食品、通用设备、化纤橡塑。以相较历史区间（过去4年）的分位值消除行业中枢差异后，医药、化工、通用设备景气分位值在80%以上，景气相对领先；除此以外，黑色、汽车、化纤橡塑、电气机械分位值也在60%-80%之间；外需占比较高的计算机、纺服等产业绝对景气和分位值均明显偏低。

绝对景气度方面，6个行业位于景气扩张区间，景气度由高到低分别为医药、汽车、化工、农副食品、通用设备和化纤橡塑；其余9个行业景气位于紧缩区间，由高到低分别为电气机械、黑色冶炼、专用设备、石油炼焦、非金属矿制品、有色冶炼、计算机通信电子、纺服、金属制品。

以历史区间（过去4年）分位值消除行业景气度中枢差异，医药景气继续创下过去4年新高；化工、通用设备景气分位值位于80%以上；黑色冶炼、汽车、化纤橡塑、电气机械、专用设备分位值在50%-80%之间；农副食品、非金属矿、有色冶炼、石油炼焦、纺服、计算机通信电子、金属制品分位值位于50%以下。

从价格角度观测，购进价格上行幅度较大的以石油炼焦、有色、专用设备、黑色为主，这或与原油、铁矿石、铜等大宗价格上行有关，进一步比较出厂价格与购进价格的相对变动，1月非金属矿、黑色、农副食品、电气机械、医药、化工行业出厂价价格环比大于购进价格，对利润率改善存在支撑。

2023年1月全国制造业PMI购进价格环比上行0.6个点至52.2，连续2个月上行；出厂价格环比下降0.3个点至48.7，结束了此前连续5个月的环比上行趋势。

细分行业出厂价格方面，非金属矿（环比上行34.9个点，下同）、黑色冶炼（27）、农副食品（15.1）、电气机械（3.6）、医药（8.6）、化工（2.4）、通用设备（3.4）、有色冶炼（8）、化纤橡塑（3.9）、石油炼焦（8.1）、专用设备（4.5）出厂价格上行；其余4个行业出厂价格下行，其中计算机通信电子（环比下行1.7个点，下同）、金属制品（-3.1）、汽车（-1.2）、纺服（-7.3）。

细分行业购进价格方面，12个行业购进价格指标上行，石油炼焦（环比上行10.8个点，下同）、有色冶炼（9.8）、专用设备（7.8）、黑色冶炼（6.8）、化纤橡塑（6.2）、通用设备（5.1）、农副食品（4.1）、汽车（2.5）、纺服（2.1）、医药（1.8）、化工（1.1）、非金属矿（1.2）；其余3个行业购进价格下降，其中电气机械（环比下行5.4个点，下同）、计算机通信电子（-2.4）、金属制品（-3.1）。

新兴行业景气度明显恢复。1月EPMI绝对值已回升至季节性均值（2018-2022年1月均值51）附近。其中生物行业延续高景气，生物产业、高端装备、节能环保、新能源汽车、新材料、新一代信息技术环比均有不同程度上行。

在前期报告《疫情达峰后第一个宏观数据EPMI明显修复》中，我们指出：

2023年1月战略性新兴产业采购经理人指数环比回升4.1个点至50.9。数据明显超季节性，1月环比均值为-3.1个点，春节同为1月下旬的2017和2020年1月环比降幅分别达到7.0和6.1个点。简单来看，1月EPMI绝对值已回升至季节性均值（2018-2022年1月均值51）附近。

景气面同样呈现修复特征。2023年1月7大新兴产业中有3个行业位于景气扩张区间，比上个月增加了2个。按照处于扩张区间的行业个数的季度均值来观测新兴产业景气面，2022年1-4季度分别为3个、3个、3个和2.7个。当前行业景气面依然偏弱，未来仍有明显的修复空间。

新兴产业景气普遍改善，生物产业延续高景气，高端装备和新能源汽车进入景气扩张区间。环比方面，除了新能源以外，1月其余6大新兴产业景气全面上行，生物产业、高端装备、节能环保、新能源汽车、新材料、新一代信息技术环比分别上行14.5、10.9、9.4、3.2、2.5和1.6个点，高端装备和新能源由景气收缩进入扩张区间。

和高频指标有点差异的是，PMI口径下的地产链指标明显好转，房地产业、房屋建筑分项均明显高于前值和去年同期，建筑安装则更为明显。不过目前处于地产销售淡季，无论是高频数据还是PMI订单等数据，都很难形成强证据，这一领域后续趋势仍需进一步观察。基建在春节期间季节性走弱，1月土木工程PMI环比下行13.8个点。随着2023年财政前置资金的逐步落地，预计节后基建景气有望改善。

2023年1月建筑业PMI环比上行2个点至56.4，结束了此前连续3个月的回落趋势。

三大类别来看，绝对景气呈现建筑安装>房屋建筑>60>土木工程建筑的分化特征；土木工程景气自2022年1月以来再次降至景气收缩区间；建筑安装则创下过去4年景气新高，房屋建筑景气创下2021年6月以来新高。

从环比来看，房屋建筑、建筑安装景气环比分别上行8.0、20.0个点，土木工程建筑业景气环比下行13.8个点。

新订单方面，建筑业新订单环比上行8.6个点，其中房屋建筑、建筑安装分别上行11.6和31.3个点，而土木工程环比下降4.9个点。

经营活动预期方面，建筑业经营活动预期68.2，创下2021年2月以来新高；房屋建筑、建筑安装、土木工程经营活动预期均在65以上的高景气区间。

2023年1月房地产业PMI环比上行11.4个点至48.5，创下2021年4月以来新高；新订单环比上行10.9个点，为2021年3月以来新高。

疫后修复叠加春节假期影响，服务业PMI大幅上行，出行及消费性服务业景气领先。1月服务业PMI环比上行14.6个点，创下2022年6月以来新高。其中出行链景气最高，航空、邮政、铁路、住宿景气回升至60以上的高景气区间。从环比斜率来看，以住宿、餐饮、零售、交运等消费性服务业，上行幅度明显高于租赁及商务、物流、装卸搬运、批发等生产性服务业。

2023年1月服务业PMI环比上行14.6个点至54，创下2022年6月以来景气新高。

细分行业方面，航空景气最高，回升至70以上；邮政、铁路运输、住宿景气位于60-70之间；信息服务、餐饮、批发、零售、道路运输、水上运输、装卸搬运、物流景气位于50-60的扩张区间；租赁及商务服务、居民及其他服务景气仍处于50以下。

环比方面，2023年1月所有细分服务业景气环比均呈现明显改善，其中，住宿（环比上行33.9个点，下同）、餐饮（30.8）、零售（24.7）、道路运输（22.5）、水上运输（19.9）、铁路运输（19.8）、邮政（13.4）、居民及其他服务（12.6）、航空（10.8）、批发（9.8）、装卸搬运（7.5）、信息服务（7.2）、租赁及商务服务（6.7）、物流（6.0）。

核心假设风险：国内疫情反弹；国内政策稳增长力度不及预期；海外经济增长不及预期；海外流动性收紧超预期。

[1]https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzI5MjQ3ODIxNQ==&mid=2247516491&idx=1&sn=0602561aab91fabe52d13b9785c12abe&chksm=ec020d23db7584355ed89428f9f7d5bce2b6ca917ef64cd26c939da1a6a05860e8b6799caf71&scene=27

[2] http://www.stats.gov.cn/tjzs/cjwtjd/201311/t20131105_455943.html

[3] http://www.stats.gov.cn/tjzs/cjwtjd/201311/t20131105_455943.html

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