【广发宏观郭磊】1月通胀数据的中观细节

广发证券首席经济学家 郭磊

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报告摘要

第一，从总量角度而言，CPI处于一轮过去两年震荡上行，但当前中枢尚属温和的状态；而PPI经历了一轮完整上升、下降周期，目前谷底徘徊（图1）。1月CPI和PPI表现中规中矩。CPI同比上行2.1%，PPI同比下降0.8%，和市场预期比也差异不大。本篇中我们主要截取几个行业价格数据，借此可以从中观层面理解经济正在发生的变化。

第二，居民生活半径打开，机票、电影、旅游、家政等服务业价格均出现环比上涨。CPI服务环比上涨0.8%，是2020年2月以来最高。这一点和同期服务业高频数据呈现的信号一致。

第三，猪肉价格环比仍在下跌，1月CPI口径猪肉环比下行10.8%。统计局解释说“生猪供给继续增加”。从农业部平均批发价来看，2月这一环比下行过程仍在持续。简单来看，目前餐饮部门的修复还不足以带动猪肉价格趋势反转。

第四，虽然商品消费也在扩张，但消费品价格环比上升幅度并不高于季节性。这意味着目前这种级别的消费复苏尚不足以支撑消费品涨价，供给缺口目前也不明显。

第五，酒类价格环比弱于季节性（图2）。1月CPI酒类环比为-0.9%，明显低于近年同期。不过2023年春节存在特殊性，大部分城市刚经历疫情达峰。

第六，PPI煤炭价格环比由涨转跌，统计局解释为“煤炭保供持续发力”；除此之外我们理解这一价格背后还包含多重原因。逻辑上来说，煤价下跌有望带来其下游比如电力等行业成本改善。

第七，PPI钢铁价格环比上行。黑色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨1.5%，涨幅扩大1.1个百分点。统计局解释为“钢材市场预期向好”。从钢铁价格指数来看，2022年10月底开始进入一轮上行，至2023年1月底（图3）。目前处于调整徘徊期。水泥价格也仍处于环比负增长。3月地产销售情况可能仍是一个关键变量。

第八，PPI计算机通讯电子价格环比下行1.2%，属于历史少见的环比下行幅度（图4）。这一点可能和芯片等领域价格影响以及其背后的消费电子市场有关。

第九，简单来看，1月价格数据吻合于当前经济的结构特征：服务业复苏较为明显；商品消费环比好转，但斜率尚未呈现出明显超季节性，行业结构有分化；地产和耐用消费这一影响广泛的关键环节尚未启动。 

正文

从总量角度而言，CPI处于一轮过去两年震荡上行，但当前中枢尚属温和的状态；而PPI经历了一轮完整上升、下降周期，目前谷底徘徊。1月CPI和PPI表现中规中矩。CPI同比上行2.1%，PPI同比下降0.8%，和市场预期比也差异不大。本篇中我们主要截取几个行业价格数据，借此可以从中观层面理解经济正在发生的变化。

1月CPI同比为2.1%，高于前值的1.8%。PPI同比为-0.8%，略低于前值的-0.7%。

在年度展望《仍存暗流：2023年通胀环境展望》中，我们对中性情形下PPI四个季度均值的预测分别为-0.8%、-0.4%、0.2%、1.8%；CPI四个季度均值的预测分别为2.4%、2.1%、2.0%、1.8%。即中性情况下，2023年不存在显性的总量通胀压力，关注点主要是结构。

居民生活半径打开，机票、电影、旅游、家政等服务业价格均出现环比上涨。CPI服务环比上涨0.8%，是2020年2月以来最高。这一点和同期服务业高频数据呈现的信号一致。

统计局指出，1月CPI中飞机票、交通工具租赁费、电影及演出票、旅游价格环比分别上涨20.3%、13.0%、10.7%和9.3%；受节前务工人员返乡及服务需求增加影响，家政服务、宠物服务、车辆修理与保养、美发等价格均有上涨，环比涨幅在3.8%-5.6%之间。

猪肉价格环比仍在下跌，1月CPI口径猪肉环比下行10.8%。统计局解释说“生猪供给继续增加”。从农业部平均批发价来看，2月这一环比下行过程仍在持续。简单来看，目前餐饮部门的修复还不足以带动猪肉价格趋势反转。

1月食品CPI同比为6.2%（前值4.8%），非食品CPI同比1.2%（前值1.1%）。

食品CPI同比涨幅扩大，但其中猪肉价格同比涨幅收窄。1月CPI猪肉价格环比涨幅为-10.8%；同比涨幅为11.8%，低于前值的22.2%。

虽然商品消费也在扩张，但消费品价格环比上升幅度并不高于季节性。这意味着目前这种级别的消费复苏尚不足以支撑消费品涨价，供给缺口目前也不明显。

1月消费品价格环比上行0.7%，以春节所在月份为对照，2022年2月是环比1.0%，2021年1月是环比1.5%，疫情前的2019年2月是环比1.2%。

酒类价格环比弱于季节性。1月CPI酒类环比为-0.9%，明显低于近年同期。不过2023年春节存在特殊性，大部分城市刚经历疫情达峰。

1月CPI酒类价格环比增长-0.9%，2022年1月和2月分别是环比-0.6%和0.2%，2021年1月和2月分别是环比0和-0.3%，疫情前的2019年1月和2月是环比-0.4%、-0.1%。简单来看，今年1月的价格表现明显弱于季节性。

PPI煤炭价格环比由涨转跌，统计局解释为“煤炭保供持续发力”；除此之外我们理解这一价格背后还包含多重原因。逻辑上来说，煤价下跌有望带来其下游比如电力等行业成本改善。

1月煤炭开采和洗选业PPI环比增长-0.5%，低于前值的0.8%。从历史数据看，这一数据并不存在太强的季节性特征。煤价走低背后主要是全球经济继续放缓、海外通胀压力呈缓解趋势、进口改善预期、进口煤价格下行、下游需求尚未完全启动等。

PPI钢铁价格环比上行。黑色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨1.5%，涨幅扩大1.1个百分点。统计局解释为“钢材市场预期向好”。从钢铁价格指数来看，2022年10月底开始进入一轮上行，至2023年1月底。目前处于调整徘徊期。水泥价格也仍处于环比负增长。3月地产销售情况可能仍是一个关键变量。

钢价在过去三年走过了一轮大的周期开合。2020年5月-2021年10月整体上行，常态化背景下的需求修复、投资稳增长预期应是主要背景；2021年10月-2022年10月整体下行，地产行业调整应是主要背景。2022年10月底之后，钢价再度进入上行通道，至2023年2月进入徘徊。

PPI非金属矿物制品1月环比为-0.5%，低于前值的-0.2%，显示水泥价格目前也仍未环比止跌。

PPI计算机通讯电子价格环比下行1.2%，属于历史少见的环比下行幅度。这一点可能和芯片等领域价格影响以及其背后的消费电子市场有关。

1月计算机通讯电子行业PPI环比下行1.2%，低于前值的-0.2%，单月环比降幅是2013年有这一数据以来的最大。

简单来看，1月价格数据吻合于当前经济的结构特征：服务业复苏较为明显；商品消费环比好转，但斜率尚未呈现出明显超季节性，行业结构有分化；地产和耐用消费这一影响广泛的关键环节尚未启动。 

核心假设风险：宏观经济和金融环境变化超预期，二次感染风险对经济的扰动超预期，海外关于加息的表态超预期，海外经济下行超预期

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