【广发宏观郭磊】如何评价10月经济数据

广发证券首席经济学家 郭磊

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报告摘要

第一，前期出来的10月PMI、出口、通胀有不同程度回踩，所以市场对月度经济数据放缓的预期已经形成，但实际上出来的指标表现要稍好于预期。其中相对最好的是工业增加值，同环比均有所加速，两年复合年内仅略低于9月。其次是社零和服务业生产指数，同比增速继续上行，两年复合低于8-9月；再次是地产销售，低位基本持平，销售额略好于销售面积；相对偏弱的是固定资产投资，单月同比和环比均有所下行，地产新开工和施工数据尤其值得关注。

第二，工业增加值为何表现相对最好？从相关细节来看，一则出口交货值要好于同期出口，同比和两年复合均有所加速；二则一些大行业形成产业链带动。一是汽车业，增加值同比增速高达10.8%；二是有色冶炼行业，同比和两年复合增速均为年内最高，应与新能源汽车的需求有关，新能源影响下的电气机械行业两年复合增速亦维持在13%的年内高位；三是受益于智能手机产量的高位，计算机通信电子行业增加值同比小幅上行。

第三，社零算是中规中矩，同比增速进一步上升，但如进一步考虑基数进去，两年复合增速要低于8-9月。从分项来看，表观同比较高且高于前值的主要是餐饮、通讯器材、汽车、金银珠宝、家电、体育娱乐、药品等；其中餐饮、通讯器材、汽车等大项两年复合增速均不同程度低于前值，显示出可选消费品的周期品特征；两年复合增速进一步加速的主要是体育娱乐、烟酒、药品和文化办公用品。

第四，固定资产投资单月同比和环比均低于前值。其中基建、制造业投资同比均不同程度走低；地产投资较前值变化不大，但绝对增速较低。固定资产投资增速整体偏低可能部分和地方新一轮化债以来，项目投资报批更为规范和审慎有关。

第五，地产10月销售面积、投资完成额同比均较前值变化不大。今年年中以来，地方因城施策密集出台，金融条件也有明显松动，但销售表现截至目前仍不尽如意；且值得注意的是，10月新开工、施工同比增速均有较大幅度下沉。这一点逻辑上可能会对后续投资带来拖累。

第六，总体来看，10月经济数据相对较好的是供给端，工业增加值和主要工业品产量保持着较高增速；相对偏弱的是需求端，消费较8-9月略有减速，投资单月增速较低。这也显示在本轮经济修复过程中，至少在出口进一步好转之前，内需的有效需求不足问题依然是主要问题。对投资来说，1万亿国债增发会存在一定托底效应，应该会对11月之后的基建产生积极影响；另一缺口还在于地产。除继续稳定市场预期之外，以保障房为首的“三大工程”（保障房、城中村、平急两用）可在一定程度上带来弥补。从棚改以来的经验来看，PSL等资金的撬动可能是一个关键环节。央行近期也已经明确表示“为保障性住房等三大工程建设提供中长期低成本资金支持”，这一过程的推进将是后续宏观面的重要线索。

正文

前期出来的10月PMI、出口、通胀有不同程度回踩，所以市场对月度经济数据放缓的预期已经形成，但实际上出来的指标表现要稍好于预期。其中相对最好的是工业增加值，同环比均有所加速，两年复合年内仅略低于9月。其次是社零和服务业生产指数，同比增速继续上行，两年复合低于8-9月；再次是地产销售，低位基本持平，销售额略好于销售面积；相对偏弱的是固定资产投资，单月同比和环比均有所下行，地产新开工和施工数据尤其值得关注。

2023年10月工业增加值同比4.6%，高于前值的4.5%；季调环比0.39%，高于前值的0.36%。10月社会消费品零售总额同比7.6%，高于前值的5.5%；季调环比0.07%，高于前值的0.04%。

10月服务生产指数同比7.7%，高于前值的6.9%；两年复合增速3.8%，低于前值的4.1%。10月地产销售面积同比-10.9%，略低于前值的-10.1%；销售额同比-8.1%，高于前值的-13.5%。10月固定资产投资累计同比2.9%，低于前值的3.1%；隐含单月同比1.3%，低于前值的2.5%。

工业增加值为何表现相对最好？从相关细节来看，一则出口交货值要好于同期出口，同比和两年复合均有所加速；二则一些大行业形成产业链带动。一是汽车业，增加值同比增速高达10.8%；二是有色冶炼行业，同比和两年复合增速均为年内最高，应与新能源汽车的需求有关，新能源影响下的电气机械行业两年复合增速亦维持在13%的年内高位；三是受益于智能手机产量的高位，计算机通信电子行业增加值同比小幅上行。

10月工业增加值两年复合增速4.8%，低于前值的5.4%，但仍为年内仅次于9月和1-2月的高点。

10月出口同比-6.4%，略低于前值的-6.2%。出口交货值同比-0.5%，高于前值的-3.6%；出口交货值两年复合增速1.0%，高于前值的0.6%。

从主要工业行业来看，10月汽车业增加值同比10.8%，是6月以来同比最高；两年复合增速虽然没有超出前值，但仍达14.7%。10月有色金属冶炼行业增加值同比12.5%，同比增速和两年复合增速均为年内最高。10月电气机械和器材行业增加值同比增长9.8%，低于前值的11.5%；两年复合增速13.0%，略低于前值的13.6%，但仍属年内高位。10月计算机通信电子行业增加值同比4.8%，高于前值的4.5%，两年复合增速里略低于前值但属于年内次高。

社零算是中规中矩，同比增速进一步上升，但如进一步考虑基数进去，两年复合增速要低于8-9月。从分项来看，表观同比较高且高于前值的主要是餐饮、通讯器材、汽车、金银珠宝、家电、体育娱乐、药品等；其中餐饮、通讯器材、汽车等大项两年复合增速均不同程度低于前值，显示出可选消费品的周期品特征；两年复合增速进一步加速的主要是体育娱乐、烟酒、药品和文化办公用品。

10月社零同比增长7.6%，高于前值的5.5%；两年复合增速为3.5%，低于8月的5.0%和9月的4.0%。

10月餐饮增速同比17.1%，高于前值的13.8%；两年复合增速3.7%，低于前值的5.8%。汽车零售同比11.4%，高于前值的2.8%；两年复合增速为7.6%，低于前值的8.4%。通讯器材同比14.6%，高于前值的0.4%。两年复合同比为2.2%，低于前值的3.1%。

10月烟酒类零售同比15.4%，低于前值的23.1%；两年复合7%，好于前值的6%。体育娱乐用品同比25.7%，好于前值的10.7%；两年复合13.1%，好于前值的6.9%，为年内新高。中西药品同比8.2%，好于前值的4.5%；两年复合8.5%，好于前值的6.9%。文化办公用品同比7.7%，好于前值的-13.6%；两年复合2.7%，好于前值的-3.1%。

10月家用电器及音响器材类零售同比9.6%，好于前值的-2.3%；两年复合-3%，好于前值的-4.2%。家具类同比1.7%，好于前值的0.5%；两年复合-2.5%，好于前值的-3.5%。建筑装潢类同比-4.8%，好于前值的-8.2%；两年复合-6.8%，好于前值的-8.2%。

固定资产投资单月同比和环比均低于前值。其中基建、制造业投资同比均不同程度走低；地产投资较前值变化不大，但绝对增速较低。固定资产投资增速整体偏低可能部分和地方新一轮化债以来，项目投资报批更为规范和审慎有关。 

10月固定资产投资当月同比1.3%，低于前值的2.5%。环比的0.10%亦低于前值的0.17%。其中，制造业投资同比6.2%，低于前值7.9%；基建投资5.6%，低于前值的6.8%；地产投资-11.3%，较前值的-11.2%变化不大，但维持在低位。

地产10月销售面积、投资完成额同比均较前值变化不大。今年年中以来，地方因城施策密集出台，金融条件也有明显松动，但销售表现截至目前仍不尽如意；且值得注意的是，10月新开工、施工同比增速均有较大幅度下沉。这一点逻辑上可能会对后续投资带来拖累。

10月地产投资当月同比-11.3%，前值-11.2%；施工面积同比-24.9%，前值-7.1%；新开工面积同比-21.1%，前值-14.6%；竣工面积同比13.2%，前值25.3%；销售面积同比-10.9%，前值-10.1%；销售额同比-8.1%，前值-13.5%。

10月地产到位资金当月同比-16.9%，前值-18%。其中，国内贷款同比-9.8%，前值4%；自筹资金同比-17.6%，前值-13.6%；利用外资同比-52.9%，前值20.7%；定金及预收款同比-18.5%，前值-25.9%；个人按揭贷款同比-14.9%，前值-26.5%。

总体来看，10月经济数据相对较好的是供给端，工业增加值和主要工业品产量保持着较高增速；相对偏弱的是需求端，消费较8-9月略有减速，投资单月增速较低。这也显示在本轮经济修复过程中，至少在出口进一步好转之前，内需的有效需求不足问题依然是主要问题。对投资来说，1万亿国债增发会存在一定托底效应，应该会对11月之后的基建产生积极影响；另一缺口还在于地产。除继续稳定市场预期之外，以保障房为首的“三大工程”（保障房、城中村、平急两用）可在一定程度上带来弥补。从棚改以来的经验来看，PSL等资金的撬动可能是一个关键环节。央行近期也已经明确表示“为保障性住房等三大工程建设提供中长期低成本资金支持”，这一过程的推进将是后续宏观面的重要线索。

假设风险：宏观经济和金融环境变化超预期，稳增长力度超预期，海外加息节奏超预期，海外经济出现超预期衰退，地产销售不及预期，地产系投资下行压力超预期，消费下行超预期

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