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【广发宏观王丹】中观景气分化

王丹 郭磊宏观茶座 2023-05-04

广发证券资深宏观分析师 王丹

bjwangdan@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一,3月制造业PMI小幅回落0.7个点至51.9。从指标拆解看,生产项环比下降2.1个点,拖累PMI 0.5个点,贡献了制造业PMI环比降幅的75%。前期报告《供求环比高斜率修复后的分化调整》中我们已详细阐释了背后的宏观逻辑。1月需求快速恢复,2月生产大幅跟上,3月需求没有进一步加速,带动偏快的生产和库存调整。景气面同样有所走弱,处景气扩张区间的行业数由2月的14个下降至11个,医药、农副食品、石油炼焦由景气扩张进入收缩区间。

第二,从边际变化来看,15个行业中仅计算机通信电子景气继续上行,其余均有所放缓。(1)计算机通信电子行业景气环比上行3.7个点;(2)服装产业链(纺服、化纤)、医药、电气机械、石油炼焦、金属制品环比降幅较大,超过5个点,或与这些行业2月生产上行过快有关;(3)通用和专用设备、原材料(黑色、有色、化工、非金属矿)、消费品行业(农副食品和汽车)环比降幅较小。关于计算机通信电子景气度的走高,值得关注的一个特征是其出口订单继续低迷,但内需订单大幅改善、生产经营活动走高。我们理解一则可能和“数字经济”战略开始影响地方投资布局有关;二则和企业加快芯片等领域的采购,维持安全的库存水位有关;三则和人工智能影响下的投融资活跃有关。

第三,从景气度看,通用设备、计算机通信电子绝对景气度和分位值均明显领先。(1)通用设备、计算机通信电子绝对景气度位于55以上,分位值水平也处于行业前三;(2)其余中游装备制造(专用设备、电气机械、金属制品)和原材料(非金属、有色、黑色、化工)景气分位值也在70%以上;(3)消费品制造景气分位值相对偏低,内部呈现汽车>纺服产业链>医药>农副食品的分化特征。汽车出厂价格仍在继续走弱,但整体景气度环比上月变化不大,初步呈现企稳特征。

第四,从价格看,3月两大价格指标再度走弱。这意味着在制造业既定供给强度下,需求承接力度不够。同期PPI可能继续处于压力位。通用设备、计算机通信电子、有色出厂价格环比改善,与上述行业的景气领先有一定关系。以出厂价格减去购进价格度量,通用设备、计算机通信电子、医药、有色和黑色利润空间改善,而其余行业利润空间环比走弱。

第五,新兴产业方面,7大战略性新兴产业景气均位于景气扩张区间,但同样呈现分化特征。从绝对景气度看,新能源继续领先。从边际变化来看,仅新一代信息技术景气度环比上行,如前所述,这一点应与产业链企业加快安全存货,以及数字经济、人工智能的活跃有关。

第六,基建继续保持超高景气水平,表征基建景气的土木工程建筑业PMI环比上行5.2个点至70以上,创下2012年3月以来新高。地产投资端改善、施工强于竣工。房屋建筑和建筑安装PMI环比分别回升7.2和0.1个点,房屋建筑PMI更是创下2021年1月以来新高;房地产业PMI小幅回落0.3个点,但景气水平连续2个月位于50以上,是2021年4月以来首次。

第七,服务业景气继续修复,3月服务业PMI环比上行1.3个点,略低于前值的1.6个点,二阶斜率继续放缓;结构上,景气最高的行业仍然以交运为主,道路运输、航空景气最高,显示商务出行是一个主要带动线索,但边际上有所减速;生态环境保护环比以13.6个点领先,或与财政支出节奏加快有关。

第八,综合来看,3月中观层面值得关注的线索包括:(1)建筑业整体领跑大类行业,基建继续保持在超高景气;表征地产投资的房屋建筑指标改善;(2)服务业继续修复但二阶斜率放缓,商务出行仍是主要带动但不再加速,与财政支出相关的生态环保等景气显著上行;(3)高质量发展的背景下的计算机通信电子、通用设备、新能源、高端装备景气领先。

正文

3月制造业PMI小幅回落0.7个点至51.9。从指标拆解看,生产项环比下降2.1个点,拖累PMI 0.5个点,贡献了制造业PMI环比降幅的75%。前期报告《供求环比高斜率修复后的分化调整》中我们已详细阐释了背后的宏观逻辑。1月需求快速恢复,2月生产大幅跟上,3月需求没有进一步加速,带动偏快的生产和库存调整。景气面同样有所走弱,处景气扩张区间的行业数由2月的14个下降至11个,医药、农副食品、石油炼焦由景气扩张进入收缩区间。

3月制造业PMI51.9,环比小幅回落0.7个点;2022年10月至2023年2月制造业PMI分别为49.2、48、47、50.1、52.6。

从5大权重指标拆解,新订单、生产、从业人员、供应商配送、主要原材料指标环比分别-0.5、-2.1、-0.5、-1.2、-1.5个点,对制造业PMI环比的拉动分别为-0.2、-0.5、-0.1、+0.2、-0.2个点。

15个制造业细分行业中,11个行业位于景气扩张区间,较2月减少了3个;其中,医药、农副食品、石油炼焦景气由扩张进入紧缩区间。

2022年10月至2023年2月位于扩张区间的制造业细分行业个数分别为7个、6个、1个、6个、14个;按照季度均值来看,2022年1季度至2023年1季度分别为4.3个、5.7个、10.3个、4.7个和10.3个。

从边际变化来看,15个行业中仅计算机通信电子景气继续上行,其余均有所放缓。(1)计算机通信电子行业景气环比上行3.7个点;(2)服装产业链(纺服、化纤)、医药、电气机械、石油炼焦、金属制品环比降幅较大,超过5个点,或与这些行业2月生产上行过快有关;(3)通用和专用设备、原材料(黑色、有色、化工、非金属矿)、消费品行业(农副食品和汽车)环比降幅较小。关于计算机通信电子景气度的走高,值得关注的一个特征是其出口订单继续低迷,但内需订单大幅改善、生产经营活动走高。我们理解一则可能和“数字经济”战略开始影响地方投资布局有关;二则和企业加快芯片等领域的采购,维持安全的库存水位有关;三则和人工智能影响下的投融资活跃有关。

15个行业中,仅1个行业景气上行,计算机通信电子景气环比上行3.7个点。

其余14个行业景气均有所放缓,其中,化纤橡塑、纺服降幅较大,分别下降10.9和10.7个点;电气机械、医药、石油炼焦、金属制品环比分别下降8.1、7.7、7.4和6.9个点;黑色冶炼、通用设备、专用设备、化工、有色冶炼、非金属矿制品环比分别下降4.4、4.1、3.3、3.1、2.6和2.4个点;农副食品、汽车环比分别下降2.0和1.7个点。

从景气度看,通用设备、计算机通信电子绝对景气度和分位值均明显领先。(1)通用设备、计算机通信电子绝对景气度位于55以上,分位值水平也处于行业前三;(2)其余中游装备制造(专用设备、电气机械、金属制品)和原材料(非金属、有色、黑色、化工)景气分位值也在70%以上;(3)消费品制造景气分位值相对偏低,内部呈现汽车>纺服产业链>医药>农副食品的分化特征。汽车出厂价格仍在继续走弱,但整体景气度环比上月变化不大,初步呈现企稳特征。

绝对景气度方面,通用设备、纺服、计算机通信电子最高,位于55以上;汽车、非金属矿制品、金属制品、电气机械、有色冶炼、化纤橡塑、专用设备、化工景气度位于50-55区间;医药、农副食品、石油炼焦、黑色冶炼景气度位于50以下的紧缩区间。

以历史区间(过去4年)分位值消除行业景气度中枢差异,通用设备景气分位值最高,在80%以上;专用设备、计算机通信电子、非金属矿制品、有色冶炼、化工、黑色冶炼、汽车、电气机械、金属制品景气分位值位于70%-80%之间;化纤橡塑、纺服景气分位值位于50%-70%之间;石油炼焦、医药、农副食品分位值在50%以下。

从价格看,3月两大价格指标再度走弱。这意味着在制造业既定供给强度下,需求承接力度不够。同期PPI可能继续处于压力位。通用设备、计算机通信电子、有色出厂价格环比改善,与上述行业的景气领先有一定关系。以出厂价格减去购进价格度量,通用设备、计算机通信电子、医药、有色和黑色利润空间改善,而其余行业利润空间环比走弱。

3月制造业PMI出厂价格指标48.6,低于前值的51.2;购进价格指标50.9,低于前值的54.4。

细分行业出厂价格方面,通用设备、计算机通信电子、有色冶炼出厂价格环比分别上行3.6、2.2和0.7个点,其余行业出厂价格走弱,专用设备(环比下行10.8个点,下同)、汽车(-3.2)、电气机械(-4.6)、医药(-4.7)、农副食品(-4.9)、纺服(-1.4)、石油炼焦(-14.8)、化工(-9.9)、黑色冶炼(-3.8)、非金属矿制品(-40.1)、金属制品(-1.8)、化纤橡塑(-10.5)。

细分行业购进价格方面,电气机械、农副食品、非金属矿制品购进价格环比上行4.6、6.0和5.6个点,其余行业购进价格走弱,专用设备(-3.4)、通用设备(-6.4)、汽车(-2.3)、计算机通信电子(-2.8)、医药(-7.1)、纺服(-1.2)、有色冶炼(-8.6)、石油炼焦(-6.3)、化工(-1.2)、黑色冶炼(-8.6)、金属制品(-0.2)、化纤橡塑(-10.6)。

以出厂价格减去购进价格指标观测行业利润空间,3月通用设备、计算机通信电子、医药、有色冶炼、黑色冶炼利润空间环比改善;其余行业利润空间进一步走弱,非金属矿制品降幅最为明显。

新兴产业方面,7大战略性新兴产业景气均位于景气扩张区间,但同样呈现分化特征。从绝对景气度看,新能源继续领先。从边际变化来看,仅新一代信息技术景气度环比上行,如前所述,这一点应与产业链企业加快安全存货,以及数字经济、人工智能的活跃有关。

在前期报告《3月EPMI显示行业修复动能有所分化》中,我们曾指出:

3月7大战略性新兴产业景气继续全部位于景气扩张区间,其中,新能源景气领先,位于60以上的超高景气区间;高端装备制造、新能源汽车、生物产业景气位于55-60之间;节能环保、新一代信息技术、新材料景气相对较低,位于50-55之间。

环比来看,3月仅新一代信息技术产业景气环比上行2.4个点,其余行业景气均有所回落,其中高端装备、新材料、新能源汽车、生物产业环比分别下降10.7、10.6、9.2、9.2个点;节能环保、新能源降幅较小,环比分别下降4.8和3.6个点。

基建继续保持超高景气水平,表征基建景气的土木工程建筑业PMI环比上行5.2个点至70以上,创下2012年3月以来新高。地产投资端改善、施工强于竣工。房屋建筑和建筑安装PMI环比分别回升7.2和0.1个点,房屋建筑PMI更是创下2021年1月以来新高;房地产业PMI小幅回落0.3个点,但景气水平连续2个月位于50以上,是2021年4月以来首次。

3月建筑业PMI65.6,高于前值的60.2,创下2011年8月以来新高。

细分行业方面,土木工程建筑业PMI环比回升5.2个点至70以上,为2012年3月以来新高;房屋建筑业回升至60以上,创下2021年1月以来新高;建筑安装经营活动状况最低,但仍然达到56以上。

环比方面,土木工程景气环比上行5.2个点;房屋建筑和建筑安装环比分别上行7.2和0.1个点。

新订单方面,建筑业新订单环比下降11.9个点至50.2;土木工程新订单环比下降15.7个点;房屋建筑和建筑安装新订单环比下降10.7和6.7个点。

经营活动预期方面,建筑业环比下降2.1个点至63.7;其中土木工程环比下降1.0个点,房屋建筑和建筑安装环比分别下降0.1和11.5个点。

表征房地产交易环节的房地产业PMI在3月环比下降0.3个点,绝对水平连续2个月位于50以上的景气扩张区间,为2021年4月以来首次;但新订单环比下降4.6个点,再度回到景气收缩区间。

服务业景气继续修复,3月服务业PMI环比上行1.3个点,略低于前值的1.6个点,二阶斜率继续放缓;结构上,景气最高的行业仍然以交运为主,道路运输、航空景气最高,显示商务出行是一个主要带动线索,但边际上有所减速;生态环境保护环比以13.6个点领先,或与财政支出节奏加快有关。

3月服务业PMI环比上行1.3个点至56.9,连续2个月位于55以上,是2020年11月以来首次。

细分行业方面,道路运输运输景气最高,位于70以上;航空、电信广播电视、互联网、租赁及商务服务景气在60-70之间;住宿、餐饮、生态环境保护、邮政景气位于50-60之间;A水上运输、批发景气回落至紧缩区间。

环比方面,生态环境保护景气改善最显著,环比上行13.6个点;此外,水上运输、互联网、电信广播电视、批发业环比分别上行4.7、4.8、2.5和2.9个点;其余行业景气环比走弱,住宿、航空、租赁及商务服务、道路运输、邮政、餐饮环比分别下降17.3、12.4、7.2、6.9、8.8和2.1个点。

综合来看,3月中观层面值得关注的线索包括:(1)建筑业整体领跑大类行业,基建继续保持在超高景气;表征地产投资的房屋建筑指标改善;(2)服务业继续修复但二阶斜率放缓,商务出行仍是主要带动但不再加速,与财政支出相关的生态环保等景气显著上行;(3)高质量发展的背景下的计算机通信电子、通用设备、新能源、高端装备景气领先。


核心假设风险:国内区域疫情反弹;政策稳增长力度不及预期;海外经济增长不及预期影响出口;海外流动性收紧超预期。




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王丹篇


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陈嘉荔篇


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文永恒篇


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