【广发宏观王丹】哪些行业在引领2月经济的修复

Original 王丹郭磊宏观茶座 2023-03-13

广发证券资深宏观分析师王丹

bjwangdan@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，2月制造业PMI升至52.6，创下2012年4月以来新高。制造业景气面自2021年3月以来再次重回全面扩张。15个制造业细分行业中，14个行业位于50以上的扩张区间。前期报告《PMI和BCI均指向经济景气度高开》我们已经分析了这一过程的总量逻辑；本文中我们将进一步拆分这一过程的中观线索。

第二，从环比改善幅度来看，纺服和建筑建材领先，其次是新基建相关领域，出口产业链和消费则相对偏弱。15个细分行业中，12个行业景气环比上行，具有普遍性；纺服、建筑建材（金属制品、有色、非金属矿）改善幅度领先，地产投资相关的黑色冶炼改善幅度偏弱；与新能源、基建投资相关的电气机械、专用设备等装备制造景气环比上行亦超过10个点；出口相关的计算机、通用设备，与国内消费相关的汽车景气环比上行幅度相对偏弱。

第三，从绝对景气水平来看，通用设备、电气机械、金属制品、化纤橡塑明显领先，不仅绝对景气水平在60以上，且位于过去4年区间景气分位值也达到100%；建筑相关产品（黑色、专用设备、化工、有色、非金属矿）景气分位值亦达到80%-100%左右。如前所述，主要分别与基建、新基建相关。纺服绝对景气度高，但以分位值消除行业景气中枢差异后有所下降，在81%左右。

第四，防疫需求退坡和节后食品消费下降，医药和农副食品行业景气环比回落。2月医药、农副食品、化工行业PMI环比分别下降24.7、3.5和0.7个点。

第五，产出价格上行主要在石化产业链和建筑建材，包括非金属矿、化纤橡塑、石油炼焦、化工、电气机械等；购进价格上行主要在中游制造和建筑建材，包括非金属矿、金属制品、电气机械、通用设备、计算机等。对比产出价格和原材料购进价格，石油炼焦、化工、化纤橡塑、纺服、专用设备、汽车等行业利润率存在改善支撑。

第六，新产业方面，七大细分新兴产业全部位于景气扩张区间。其中高端装备、新能源产业景气领先，新能源环比改善最为显著，生物产业景气有所回落。

第七，基建景气显著改善，地产销售端好转但投资端一般。表征基建景气的土木工程建筑业经营活动状况环比上行22.1个点至65以上，绝对景气创下2021年3月以来新高。地产链内部分化，表征房屋销售景气的房地产业经营活动状况环比上行1.9个点，自2021年4月以来重回景气扩张；而地产投资相关的房屋建筑和建筑安装景气则环比下降，不过主要与1月基数较高有关。

第八，服务业景气继续修复，但斜率边际放缓，结构上主要靠商务出行驱动。租赁及商务服务、道路运输、住宿、航空、邮政景气环比继续改善，尤其是租赁及商务服务、道路运输、住宿环比上行幅度超过10个点，显示了商务出行是2月服务业景气改善的主要支撑力量。

第九，综合来看，2月中观层面值得关注的线索包括：（1）基建开工带动土木工程、建筑建材景气显著上行；（2）社交半径修复带来纺服等领域景气环比改善；（3）商务出行带动服务业第二阶段修复；（4）新基建项目落地推动新能源、电气机械等领域景气环比改善，防疫需求退坡下医药、生物产业景气放缓。

正文

2月制造业PMI升至52.6，创下2012年4月以来新高。制造业景气面自2021年3月以来再次重回全面扩张。15个制造业细分行业中，14个行业位于50以上的扩张区间。前期报告《PMI和BCI均指向经济景气度高开》我们已经分析了这一过程的总量逻辑；本文中我们将进一步拆分这一过程的中观线索。

2023年2月制造业PMI环比回升2.5个点至52.6，绝对值创下2012年4月以来新高；高出历史同期2.5个点（剔除2020年2月后，2014-2022年2月均值50.1），与春节同为1月下旬的2017年相比，也高出2017年2月1个点。

15个制造业细分行业中，1个行业位于50的荣枯线上；14个行业位于50以上的景气扩张区间，较前值增加了8个；其中，专用设备、计算机通信电子、电气机械、纺服、有色冶炼、石油炼焦、非金属矿制品、金属制品景气由紧缩进入扩张区间，黑色冶炼景气由紧缩回升至50的荣枯线。

从环比改善幅度来看，纺服和建筑建材领先，其次是新基建相关领域，出口产业链和消费则相对偏弱。（1）15个细分行业中，12个行业景气环比上行，具有普遍性；（2）纺服、建筑建材（金属制品、有色、非金属矿）改善幅度领先，地产投资相关的黑色冶炼改善幅度偏弱；（3）与新能源、基建投资相关的电气机械、专用设备等装备制造景气环比上行亦超过10个点；（4）出口相关的计算机、通用设备，与国内消费相关的汽车景气环比上行幅度相对偏弱。

15个行业中，12个行业景气环比上行，纺服、金属制品环比分别上行25.5和22.6个点；有色冶炼、非金属矿制品、电气机械、化纤橡塑、专用设备环比分别上行13.1、12.8、12.1、11.7和10.6个点；计算机通信电子、石油炼焦、通用设备、黑色冶炼、汽车景气环比分别上行8.6、8.1、7.8、3.4和0.1个点。

从绝对景气水平来看，通用设备、电气机械、金属制品、化纤橡塑明显领先，不仅绝对景气水平在60以上，且位于过去4年区间景气分位值也达到100%；建筑相关产品（黑色、专用设备、化工、有色、非金属矿）景气分位值亦达到80%-100%左右。如前所述，主要分别与基建、新基建相关。纺服绝对景气度高，但以分位值消除行业景气中枢差异后有所下降，在81%左右。

绝对景气度方面，5个行业景气位于60以上，景气度由高到低分别为纺服、化纤橡塑、电气机械、通用设备、金属制品；5个行业景气位于55-60之间，分别为非金属矿制品、汽车、医药、有色冶炼、专用设备；此外，化工、石油炼焦、计算机通信电子、农副食品、黑色冶炼景气度位于50-55之间。

以历史区间（过去4年）分位值消除行业景气度中枢差异，通用设备、化纤橡塑、电气机械、金属制品分位值为100%，即景气度回升至过去4年最高；黑色冶炼、专用设备、化工、有色冶炼、纺服景气分位值在80%-100%区间；非金属矿制品、汽车、石油炼焦分位值在600%-80%区间；计算机通信电子、医药、农副食品景气分位值位于60%以下。

防疫需求退坡和节后食品消费下降，医药和农副食品行业景气环比回落。2月医药、农副食品、化工行业PMI环比分别下降24.7、3.5和0.7个点。

3个行业景气环比下降，其中，医药、农副食品、化工行业景气环比分别下行24.7、3.5和0.7个点；而剔除供应商配送指标的负向拖累后，仅医药和农副食品两大行业景气走弱。

化工行业供应商配送指标2月环比上行14.6个点至60.3，拉动行业PMI下降2.2个点。

产出价格上行主要在石化产业链和建筑建材，包括非金属矿、化纤橡塑、石油炼焦、化工、电气机械等；购进价格上行主要在中游制造和建筑建材，包括非金属矿、金属制品、电气机械、通用设备、计算机等。对比产出价格和原材料购进价格，石油炼焦、化工、化纤橡塑、纺服、专用设备、汽车等行业利润率存在改善支撑。

2023年2月全国制造业PMI购进价格环比上行2.2个点至54.4，连续3个月上行；出厂价格环比上行2.5个点至51.2，自2022年4月以来再度重回扩张区间。

细分行业出厂价格方面，非金属矿制品（环比上行15.5个点，下同）、化纤橡塑（8.9）、石油炼焦（8.2）、化工（7.1）、电气机械（5.4）；10个行业出厂价格下降，汽车（环比下降1.1个点，下同）、专用设备（-1.3）、计算机通信电子（-1.7）、黑色冶炼（-2.0）、有色冶炼（-2.5）、纺服（-2.5）、金属制品（-3.0）、通用设备（-6.7）、农副食品（-7.5）、医药（-11.6）。

细分行业购进价格方面，非金属矿制品（环比上行23.4个点，下同）、金属制品（8.9）、电气机械（6.5）、通用设备（3.1）、计算机通信电子（3.1）；其余行业原材料购进价格指标下降，化纤橡塑（环比下降0.8个点，下同）、黑色冶炼（-1.9）、化工（-2.2）、有色冶炼（-2.5）、汽车（-2.6）、农副食品（-4.2）、专用设备（-5.7）、石油炼焦（-5.7）、医药（-6.5）、纺服（-9.7）。

新产业方面，七大细分新兴产业全部位于景气扩张区间。其中高端装备、新能源产业景气领先，新能源环比改善最为显著，生物产业景气有所回落。

在前期报告《2月EPMI创历史同期新高》中，我们曾指出：

2月EPMI继续上行11.6个点至62.5。数据明显超季节性。七大细分新兴产业全部位于景气扩张区间。

高端装备、新能源产业景气领先，新能源环比改善最为显著，生物产业景气有所回落。（1）绝对景气度方面，高端装备、新能源、新能源汽车、生物产业和新材料景气度均位于60以上的高景气区间；（2）随着防疫需求的回落，生物产业景气环比回落10.9个点，结束了此前连续4个月的景气上行，但绝对景气水平仍然在60以上；（3）新能源产业以环比上行28.7个点改善最为显著，新材料、高端装备、新能源汽车、节能环保环比上行均在10个点以上。

基建景气显著改善，地产销售端好转但投资端一般。表征基建景气的土木工程建筑业经营活动状况环比上行22.1个点至65以上，绝对景气创下2021年3月以来新高。地产链内部分化，表征房屋销售景气的房地产业经营活动状况环比上行1.9个点，自2021年4月以来重回景气扩张；而地产投资相关的房屋建筑和建筑安装景气则环比下降，不过主要与1月基数较高有关。

2023年2月建筑业PMI环比上行3.8个点至60.2，自2022年9月以来重回60以上高景气区间。

三大类别来看，绝对景气度呈现土木工程>房屋建筑>建筑安装的分化特征，基建活动景气强于房屋建筑，尤其是土木工程建筑景气度达到65以上，创下2021年 3月以来高点。

环比来看，土木工程景气环比上行22.1个点，房屋建筑和建筑安装环比分别下行4.5和12.6个点。

新订单方面，建筑业新订单62.1，环比连续3个月上行，也是过去4年以来首次上行至60以上的高点；土木工程新订单环比上行18.9个点至67左右；房屋建筑和建筑安装新订单环比分别下降1.1和10.1个点，但房屋建筑新订单仍然在58左右，是2021年4月以来次高水平，建筑安装新订单绝对水平在62左右。

2023年2月房地产业PMI环比上行1.9个点至50.4，创下2021年3月以来高点，也是2021年4月以来再次重回景气扩张；新订单环比上行6.2个点，为过去4年以来新高；经营活动预期环比上行3.1个点，为2021年5月以来新高。

服务业景气继续修复，但斜率边际放缓，结构上主要靠商务出行驱动。租赁及商务服务、道路运输、住宿、航空、邮政景气环比继续改善，尤其是租赁及商务服务、道路运输、住宿环比上行幅度超过10个点，显示了商务出行是2月服务业景气改善的主要支撑力量。

2023年2月服务业PMI环比上行1.6个点至55.6，创下2020年11月以来景气新高。

细分行业方面，道路运输、航空、住宿景气均在70以上；邮政、租赁及商务服务在60-70的较高景气区间；餐饮景气位于50-60的扩张区间；批发和水上运输景气位于收缩区间。

环比方面，2月租赁及商务服务、道路运输、住宿、航空、邮政景气环比分别上行21.8、21.6、16.2、4.9和0.8个点；水上运输、批发、餐饮景气环比分别下降9.4、7.2和1.2个点。

新订单方面，服务业新订单环比继续上行3.1个点至54.7，住宿、租赁及商务服务、航空、道路运输、水上运输新订单环比分别上行33、24.3、14.6、12.8和3.4个点，餐饮、批发和邮政新订单环比分别下降7.5、5.2和3.3个点。

综合来看，2月值得关注的线索包括：（1）基建开工带动土木工程、建筑建材景气显著上行；（2）社交半径修复带来纺服等领域景气环比改善；（3）商务出行带动服务业第二阶段修复；（4）新基建项目落地推动新能源、电气机械等领域景气环比改善，防疫需求退坡下医药、生物产业景气放缓。

核心假设风险：国内区域疫情反弹；国内政策稳增长不及预期；海外经济增长不及预期影响出口；海外流动性收紧超预期。