【广发宏观王丹】4月中观景气分化进一步加剧

Original 王丹郭磊宏观茶座 2023-05-04

收录于合集 #广发宏观 || 近期研究系列 4个

广发证券资深宏观分析师王丹

bjwangdan@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，4月制造业PMI49.2，环比回落2.7个点，时隔3个月再度重回收缩区间。中观景气面同样连续第二个月走弱，处扩张区间的行业数由2月的14个、3月的11个，进一步减少至4月的10个，不过仍好于2022年四季度平均的4.7个。其中汽车、计算机、化工景气由扩张进入紧缩，医药、农副食品由景气紧缩回升至扩张区间。

第二，从边际变化看，医药、农副食品、专用设备、有色、非金属矿景气改善。前两个行业受益于线下环境的恢复；后3个行业或与基建新基建领域维持较高景气有关。汽车、计算机、通用设备等新兴产业领域行业景气则环比走弱。

第三，从景气度看，有色、非金属矿、专用设备绝对景气度在53以上，且分位值位于行业前3，对应“分化式复苏”背景下财政前置所影响的领域；其次是与新兴产业投资相关的通用设备、电气机械，原材料中的黑色冶炼、化工行业，景气分位值在60%-80%之间。

第四，从中期趋势看，纺服、非金属矿、有色、金属制品、通用设备PMI连续3个月运行在季节性均值以上，分别对应“出行链”、建筑和新兴产业投资高景气三大宏观线索。

第五，新兴产业方面，行业景气继续分化。新能源产业绝对景气度连续2个月为7个细分行业中最高。环比方面，节能环保、新材料和生物产业景气改善，高端装备制造和新能源汽车景气回落；新一代信息技术景气度环比仅小幅下降，降幅小于整体，或与数字经济布局，以及人工智能等领域投融资活跃有关。

第六，建筑业景气高位微降，仍为2011年8月以来次高点。其中，基建投资延续高景气，土木工程PMI环比微降0.2个点，连续2个月保持在70以上的超高景气区间，且新订单和经营活动预期环比上行6.0和1.1个点，预示了景气的持续性。地产销售和投资端景气均有不同程度放缓，房地产、房屋建筑景气环比均下降0.7个点，代表竣工影响的建筑安装下降 8.4个点。

第七，假期消费驱动出行链景气上行加速。4月服务业PMI环比微降1.8个点至55.1，绝对景气水平仍高。细分行业方面，清明和“五一”假期驱动，出行链（航空、住宿、餐饮）及邮政景气环比改善最为显著，绝对景气水平也领先其他行业；信息技术服务、租赁及商务服务、道路运输景气回落。

第八，年初以来，“分化式复苏”是主要的宏观定价环境，它对应着微观交易风格比较偏主题投资。目前这一环境未有根本变化，4月经济分化特征进一步加剧。但往后看，偏弱的数据将助推逆周期政策归位，一季度政治局会议也已定调“恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在”。随着政策对于预期影响的逐步强化，目前“分子缺位”为特征的定价环境会逐步打破，基本面的定价权重将逐步上升。从4月数据看，假期消费驱动的出行链（航空、住宿、餐饮、纺服）高景气、财政发力影响的基建和新基建领域持续高增（土木工程、非金属矿、有色、专用设备）；受益于高质量发展驱动的产业（电气机械、通用设备、新能源、新能源汽车、新一代信息技术）景气边际放缓，但绝对景气度仍然领先；地产链、消费电子、汽车等耐用消费品产业链景气在周期低位。

正文

4月制造业PMI49.2，环比回落2.7个点，时隔3个月再度重回收缩区间。中观景气面同样连续第二个月走弱，处扩张区间的行业数由2月的14个、3月的11个，进一步减少至4月的10个，不过仍好于2022年四季度平均的4.7个。其中汽车、计算机、化工景气由扩张进入紧缩，医药、农副食品由景气紧缩回升至扩张区间。

4月制造业PMI49.2，环比回落2.7个点，时隔3个月制造业景气再度重回紧缩区间。

15个制造业细分行业中，10个行业位于景气扩张区间，较3月减少了1个；其中，汽车、计算机通信电子、化工景气由扩张进入紧缩区间；医药和农副食品景气则由紧缩进入扩张区间。

2022年11月至2023年3月位于扩张区间的制造业细分行业个数分别为6个、1个、6个、14个、11个；按照季度均值来看，2022年1季度至2023年1季度分别为4.3个、5.7个、10.3个、4.7个和10.3个；2022年全年均值为6.3个。

从边际变化看，医药、农副食品、专用设备、有色、非金属矿景气改善。前两个行业受益于线下环境的恢复；后3个行业或与基建新基建领域维持较高景气有关。汽车、计算机、通用设备等新兴产业领域行业景气则环比走弱。

15个细分制造业中，5个行业景气环比上行，医药（4月环比上行2.7个点，下同）、农副食品（3.7）、专用设备（1.8）、有色冶炼（4.9）、非金属矿制品（0.7）行业景气改善。

其余10个行业景气走弱，通用设备（环比下降4.8个点，下同）、汽车（-7）、计算机通信电子（-5.7）、电气机械（-2.7）、纺服（-0.8）、石油炼焦（-6.7）、化工（-1.9）、黑色冶炼（-1.5）、金属制品（-3.4）、化纤橡塑（-1.4）。

4月建筑业PMI环比回落1.7个点至63.9，绝对景气水平仍然是2011年以来次高点，仅次于3月的65.6。

从景气度看，有色、非金属矿、专用设备绝对景气度在53以上，且分位值位于行业前3，对应“分化式复苏”背景下财政前置所影响的领域；其次是与新兴产业投资相关的通用设备、电气机械，原材料中的黑色冶炼、化工行业，景气分位值在60%-80%之间。

绝对景气度方面，有色冶炼、非金属矿制品、纺服最高，在54以上；专用设备、通用设备、电气机械、医药、农副食品、金属制品、化纤橡塑景气位于50-54之间；计算机通信电子、化工、汽车、黑色冶炼、石油炼焦行业景气位于50以下。

以历史区间（过去4年）分位值消除行业景气度中枢差异，有色冶炼、专用设备、非金属矿制品领先，分位值在80%以上；通用设备、黑色冶炼、化工、电气机械分位值在60%-80%之间；化纤橡塑、金属制品、汽车、纺服分位值在50%-60%之间，计算机通信电子、农副食品、医药、石油炼焦景气分位值在50%以下。

从中期趋势看，纺服、非金属矿、有色、金属制品、通用设备PMI连续3个月运行在季节性均值以上，分别对应“出行链”、建筑和新兴产业投资高景气三大宏观线索。

以行业4月PMI减去历史（过去4年）同期均值来观测行业中期景气趋势，纺服、非金属矿制品、金属制品、通用设备、有色冶炼连续3个月运行在季节性均值以上。

新兴产业方面，行业景气继续分化。新能源产业绝对景气度连续2个月为7个细分行业中最高。环比方面，节能环保、新材料和生物产业景气改善，高端装备制造和新能源汽车景气回落；新一代信息技术景气度环比仅小幅下降，降幅小于整体，或与数字经济布局，以及人工智能等领域投融资活跃有关。

7大战略性新兴产业中，5个行业位于景气扩张区间，景气度由高到低分别为新能源、节能环保、生物产业、新材料、新一代信息技术；新能源汽车、高端装备制造位于景气收缩区间。

环比方面，4月节能环保、新材料、生物产业景气环比分别上行1.7、1.1和0.4个点；高端装备制造景气明显回落13.2个点，新能源汽车、新能源、新一代信息技术景气环比分别下降6.5、5.5和1.4个点。

与季节性均值（2018-2022年4月均）相比，7大行业景气均低于季节性均值水平，高端装备制造（低于季节性均值10.5个点，下同）、新材料（-5.1）、新一代信息技术（-4.9）、生物产业（-3.9）、新能源（-3.4）、新能源汽车（-2.2）、节能环保（-0.9）。

建筑业景气高位微降，仍为2011年8月以来次高点。其中，基建投资延续高景气，土木工程PMI环比微降0.2个点，连续2个月保持在70以上的超高景气区间，且新订单和经营活动预期环比上行6.0和1.1个点，预示了景气的持续性。地产销售和投资端景气均有不同程度放缓，房地产、房屋建筑景气环比均下降0.7个点，代表竣工影响的建筑安装下降 8.4个点。

4月建筑业PMI环比回落1.7个点至63.9，为2011年8月以来次高点，仅次于3月的65.6。

细分行业方面，土木工程建筑业继续保持在70以上，为2012年3月以来次高点，仅次于2023年3月；房屋建筑连续2个月运行在64以上，为2021年1月以来次高点；建筑安装景气降至50以下。

环比方面，土木工程建筑业环比回落0.2个点，房屋建筑环比回落0.7个点，建筑安装环比回落8.4个点。

新订单方面，建筑业新订单环比上行3.3个点至53.5。其中，土木工程新订单环比上行6个点至55以上；房屋建筑新订单环比上行4.7个点；建筑安装新订单环比下降7.4个点，时隔3个月再度重回景气紧缩区间。

经营活动预期方面，建筑业环比上行0.4个点至64.1；其中，土木工程和建筑安装环比分别上行1.1和4.9个点，房屋建筑环比下降1.3个点。

表征房地产交易环节的房地产业PMI在4月环比下降0.7个点，但景气水平连续4个月位于景气扩张区间；新订单和经营活动预期环比分别下降1.7和0.7个点。

假期消费驱动出行链景气上行加速。4月服务业PMI环比微降1.8个点至55.1，绝对景气水平仍高。细分行业方面，清明和“五一”假期驱动，出行链（航空、住宿、餐饮）及邮政景气环比改善最为显著，绝对景气水平也领先其他行业；信息技术服务、租赁及商务服务、道路运输景气回落。

4月服务业PMI环比回落1.8个点至55.1，但绝对景气水平连续3个月位于55以上。

细分行业方面，航空、住宿、邮政景气最高，位于65以上；道路运输、电信广播电视景气位于60-65之间；互联网及软件信息技术服务、餐饮、租赁及商务服务、生态保护景气位于55-60之间；批发景气最低，位于50-55之间。

环比方面，航空、邮政、住宿景气改善最显著，环比分别上行14.6、10.7和9.7个点；餐饮、批发、生态保护环比分别上行4.4、2.3和1.4个点；电信广播电视、互联网及软件信息技术、租赁及商务服务、道路运输环比下降0.2、2.8、1.5和7.9个点。

年初以来，“分化式复苏”是主要的宏观定价环境，它对应着微观交易风格比较偏主题投资。目前这一环境未有根本变化，4月经济分化特征进一步加剧。但往后看，偏弱的数据将助推逆周期政策归位，一季度政治局会议也已定调“恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在”。随着政策对于预期影响的逐步强化，目前“分子缺位”为特征的定价环境会逐步打破，基本面的定价权重将逐步上升。从4月数据看，假期消费驱动的出行链（航空、住宿、餐饮、纺服）高景气、财政发力影响的基建和新基建领域持续高增（土木工程、非金属矿、有色、专用设备）；受益于高质量发展驱动的产业（电气机械、通用设备、新能源、新能源汽车、新一代信息技术）景气边际放缓，但绝对景气度仍然领先；地产链、消费电子、汽车等耐用消费品产业链景气在周期低位。

核心假设风险：国内区域疫情反弹；国内政策稳增长力度不及预期；海外经济增长不及预期；在通胀压力下海外流动性收紧超预期。

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