【广发宏观郭磊】外需边际放缓凸显稳定总需求必要性
广发证券首席经济学家 郭磊
guolei@gf.com.cn
报告摘要
第一,5月出口同比增长-7.5%,其中包含基数抬高的影响,但即便是扣除基数影响后仍略弱于前期趋势值。如果沿用4月出口的两年复合增速,则5-7月出口同比增速大致在-3.5%至-5%之间,实际上的5月出口增速还要低一些。
第二,区域结构并无特异性,对各目标市场出口均有不同程度放缓。从中国今年前5个月出口结构来看,第一梯队是东盟、欧盟、美国,占比分别是16.2%、15.4%、14.3%;第二梯队是中国香港地区、日本、韩国,占比分别为7.5%、4.8%、4.6%;第三梯队是印度、俄罗斯、英国、澳大利亚,占比分别为3.4%、3.1%、2.2%、2.2%。上述合计占中国出口的73.7%。
第三,从出口产品结构来看,形成拖累的一是纺织纱线、服装、玩具等劳动密集型产品,均在双位数负增长;二是手机、自动数据处理设备、集成电路等电子类产品,其中手机同比增速只有-25%;增速较高的一是汽车,5月单月同比124%,累计同比也在108%左右;二是船舶,单月和累计同比增速均在20%以上;三是通用机械设备,单月同比为7.5%。这一结构和前期变化不大,反映的宏观背景包括海外消费品去库存、全球消费电子低迷期,以及国内汽车、船舶等中高端制造产品全球竞争力的提升。今年前5个月汽车出口占中国整体出口的比重为2.8%,较去年底的1.7%进一步上升。
第四,关于出口有两个经验规律:一是出口同比基本同步于CRB或者PPI同比;二是出口同比大致同步于海外制造业库存同比。我们理解主要是因为前者代表出口价格的周期;后者代表出口量的周期。从本轮周期来看,我们粗略预计价格可能于二季度末见底,量可能于三季度见底。简单来说,出口的基本面尚未见底,但典型下行周期已度过大半。
第五,进口仍在同比负增长但降幅有所收窄,显示内需并未较4月进一步变差。从主要产品进口量来看,目前处于双位数负增长区间的主要是集成电路、汽车、钢材等;增速比较高的主要是大豆、成品油、原油等。从大的周期来看,进口目前处于经验底部区域。
第六,一季度GDP增速一度处于市场预期上限,其中汽车、消费电子等高技术制造业等链条形成约束,但服务业恢复式增长,出口、地产起步超预期。二季度以来服务业高斜率修复阶段结束,地产销售等指标又有所走弱,总需求不足的特征有明显上升。5月出口边际放缓将进一步强化总需求不足的逻辑。一季度政治局会议曾指出,恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在。短期稳增长、扩内需的概率上升。
正文
5月出口同比增长-7.5%,其中包含基数抬高的影响,但即便是扣除基数影响后仍略弱于前期趋势值。如果沿用4月出口的两年复合增速,则5-7月出口同比增速大致在-3.5%至-5%之间,实际上的5月出口增速还要低一些。
2023年5月出口同比为-7.5%,低于4月的8.5%。
5月存在基数抬高的影响,去年4月和5月出口同比分别为3.5%、16.4%。去年5-7月处于疫后出口修复性增长的时段,同比增速均在15%以上。如果沿用今年4月出口的两年复合增速,则今年5-7月出口同比分别为-3.5%、-4.1%、-4.9%。
区域结构并无特异性,对各目标市场出口均有不同程度放缓。从中国今年前5个月出口结构来看,第一梯队是东盟、欧盟、美国,占比分别是16.2%、15.4%、14.3%;第二梯队是中国香港地区、日本、韩国,占比分别为7.5%、4.8%、4.6%;第三梯队是印度、俄罗斯、英国、澳大利亚,占比分别为3.4%、3.1%、2.2%、2.2%。上述合计占中国出口的73.7%。
5月对美出口同比增长-18.2%(前值-6.5%);对欧盟出口同比增长-7.0%(前值3.9%);对日本出口同比增长-13.3%(前值11.5%);对东盟出口同比增长-15.9%(前值4.5%);对中国香港地区出口同比增长-14.9%(前值-3.0%);对俄罗斯出口同比增长114.3%(前值153.1%)。
从出口产品结构来看,形成拖累的一是纺织纱线、服装、玩具等劳动密集型产品,均在双位数负增长;二是手机、自动数据处理设备、集成电路等电子类产品,其中手机同比增速只有-25%;增速较高的一是汽车,5月单月同比124%,累计同比也在108%左右;二是船舶,单月和累计同比增速均在20%以上;三是通用机械设备,单月同比为7.5%。这一结构和前期变化不大,反映的宏观背景包括海外消费品去库存、全球消费电子低迷期,以及国内汽车、船舶等中高端制造产品全球竞争力的提升。今年前5个月汽车出口占中国整体出口的比重为2.8%,较去年底的1.7%进一步上升。
5月手机出口同比增长-25.0%,低于前值的-12.8%;自动数据处理设备同比增长-10.9%,高于前值的-17.0%。集成电路出口同比增长-25.8%,低于前值的-7.3%。
5月汽车出口同比增长123.5%,低于前值的195.7%;船舶同比增长23.5%,低于前值的79.2%;通用机械设备同比增长21.0%,高于前值的13.3%。
关于出口有两个经验规律:一是出口同比基本同步于CRB或者PPI同比;二是出口同比大致同步于海外制造业库存同比。我们理解主要是因为前者代表出口价格的周期;后者代表出口量的周期。从本轮周期来看,我们粗略预计价格可能于二季度末见底,量可能于三季度见底。简单来说,出口的基本面尚未见底,但典型下行周期已度过大半。
从截至6月的CRB指数数据看,3-6月CRB同比分别为-13.0%、-14.0%、-14.2%、-11.9%。7月起CRB指数基数将显著下降,同比降幅继续收窄具有较大概率。
从美国制造业库存来看,本轮库存周期2022年1月前后触顶,至2023年二季度是第6个季度,经验上美国一轮去库存周期一般7个季度左右。4月库存(全部制造业除国防)同比已降至只有2%左右。
进口仍在同比负增长但降幅有所收窄,显示内需并未较4月进一步变差。从主要产品进口量来看,目前处于双位数负增长区间的主要是集成电路、汽车、钢材等;增速比较高的主要是大豆、成品油、原油等。从大的周期来看,进口目前处于经验底部区域。
5月集成电路进口同比增长-13.8%,高于前值的-15.5%;汽车进口同比增长-17.1%,高于前值的-33.3%;钢材进口同比增长-22.1%,高于前值的-39.6%。
5月大豆进口同比增长24.3%,高于前值的-10.2%;成品油进口同比增长126.7%,低于前值的196.0%;原油进口同比增长12.3%,高于前值的-1.4%。
一季度GDP增速一度处于市场预期上限,其中汽车、消费电子等高技术制造业等链条形成约束,但服务业恢复式增长,出口、地产起步超预期。二季度以来服务业高斜率修复阶段结束,地产销售等指标又有所走弱,总需求不足的特征有明显上升。5月出口边际放缓将进一步强化总需求不足的逻辑。一季度政治局会议曾指出,恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在。短期稳增长、扩内需的概率上升。
核心假设风险:宏观经济和金融环境变化超预期,地产下行风险超预期,通胀阶段性下行超预期,海外加息的影响超预期,海外经济下行导致出口下行超预期。
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