【广发宏观钟林楠】如何看待超预期的6月社融
广发证券资深宏观分析师 钟林楠
zhonglinnan@gf.com.cn
广发宏观郭磊团队
报告摘要
第一,6月新增社融4.22万亿元,高于WIND统计的市场平均预期(3.2万亿元)。各分项中,实体信贷、信托贷款同比表现有不同程度改善。社融同比仍少增9859亿则主要源于政府债券的拖累,而政府债券同比低增主要是因为去年同期特殊情况带来的高基数。
第二,6月实体信贷新增3.24万亿元,为近三年同期最高值,同比多增1744亿元;之前的4-5月为近三年同期最低值,同比少增5444亿元。我们理解出现这一转变的原因有三:一是季末指标考核冲量;二是相对于二季度强调的“信贷总量适度,节奏平稳”来说,央行可能适度提高了合意信贷供给中枢。理论上说,和国常会“必须采取更加有力的措施,增强发展动能”精神一致,央行应会鼓励银行扩表加大对实体的支持;三是从高频数据看,6月经济不再呈现中枢下行,生产与需求均有低位企稳特征,这有助于融资意愿的企稳。
第三,居民部门贷款明显好转,6月新增居民短贷与长贷均超4500亿元,均实现了同比多增,与30城商品房销售面积略弱于5月的情况背离。我们理解可能与三个因素有关:一是为应对季末考核,部分银行可能把5月地产销售对应的按揭贷款小幅延至6月发放,所以5月新发放的居民贷款明显偏低,6月新发放的贷款偏高。同时,居民部门提前还贷行为可能阶段性缓解,6月RMBS条件早偿率指数从0.22降至0.17;二是“618”电商活动阶段性助推了居民借贷消费;三是6月新增的居民信贷中,可能有相当部分是与地产、消费相关性弱的经营贷款。2022年1月至2023年5月,经营贷余额占居民贷款余额的比例从22.8%升至26.5%,成为居民贷款的重要支撑。
第四,企业部门贷款继续处于高位,6月新增企业短贷与长贷分别为7449亿元与1.59万亿元,同样为近三年同期最高值。前者冲高是季节性冲量的结果,一般在次月会明显回落,转为明显的负增长;后者可能和6月以来加快实施“十四五”规划102项重大工程对制造业中长期贷款的带动,以及新一批专项债下发之后对基建配套贷款的带动有关。
第五,6月信托贷款减少153亿元,委托贷款减少57亿元,由于去年同期基数偏低,两者同比均有不同程度的改善。这两项非标值得注意的一个新动态是,近期证券日报、北京商报等媒体报道,监管机构要求信托机构“审慎开展非标准化债权类资产和未上市企业股权投资业务”,明确信托机构仍可以审慎开展非标业务,对非标融资理论上是一个积极信息。
第六,6月政府债券融资新增5388亿元,同比少增1.08万亿元,主要因为去年政策曾要求大部分专项债要在二季度末发行完,政府债基数偏高。如果单纯比较专项债限额、财政赤字以及盘活专项债限额规模,今年下半年会比去年下半年高1.43万亿元,这对下半年社融将会是明显的支撑。企业债券融资新增2360亿元,与去年同期大致持平。
第七,6月M2同比增速为11.3%,较上月下降0.3pct,可能是政府债供给同比偏低导致银行购债活动有所放缓;M1同比增速为3.1%,较上月下降1.6pct,显示微观主体预期及货币活性仍在低位。从企业部门来说,去库存周期临近后段但尚未结束;对居民部门来说,购房需求及汽车等大宗消费领域仍未实质性好转。
第八,6月信贷和社融的温和放量是一个积极信息。对于本轮稳增长政策来说,实质重于形式,降息、合意信贷社融中枢上升、政策性开发性金融工具、地方债风险化解是四个主要的政策空间。在LPR降息之后,信贷和社融的回升将进一步确认本轮逆周期政策的系统性;同时它也会加大三季度经济企稳好转的概率。
正文
6月新增社融4.22万亿元,高于WIND统计的市场平均预期(3.2万亿元)。各分项中,实体信贷、信托贷款同比表现有不同程度改善。社融同比仍少增9859亿则主要源于政府债券的拖累,而政府债券同比低增主要是因为去年同期特殊情况带来的高基数。
根据央行的初步统计,6月社融新增4.22万亿元,同比少增9859亿元。其中实体贷款新增3.24万亿元,外币贷款减少191亿元,委托贷款减少57亿元,信托贷款减少153亿元,未贴现银行承兑汇票减少692亿元,企业债券融资新增2360亿元,股票融资新增701亿元,政府债融资新增5388亿元。
6月实体信贷新增3.24万亿元,为近三年同期最高值,同比多增1744亿元;之前的4-5月为近三年同期最低值,同比少增5444亿元。我们理解出现这一转变的原因有三:一是季末指标考核冲量;二是相对于二季度强调的“信贷总量适度,节奏平稳”来说,央行可能适度提高了合意信贷供给中枢。理论上说,和国常会“必须采取更加有力的措施,增强发展动能”精神一致,央行应会鼓励银行扩表加大对实体的支持;三是从高频数据看,6月经济不再呈现中枢下行,生产与需求均有低位企稳特征,这有助于融资意愿的企稳。
由于央行在今年1月对贷款口径做了调整,且没有更新新口径下的历史数据,所以计算同比时不能直接用今年6月减去2022年6月。
今年6月实体信贷同比多增1744亿元是通过以下方法计算所得。
首先,央行披露今年上半年实体信贷同比多增规模(1.99万亿元)减去央行披露的今年一季度实体信贷同比多增规模(2.36万亿元),得到今年二季度4-6月实体信贷同比少增了3700亿元。
然后,央行披露今年4月实体信贷同比多增729亿元,5月同比少增6173亿元,即可得新口径下,6月实体信贷同比多增了1744亿元。
居民部门贷款明显好转,6月新增居民短贷与长贷均超4500亿元,均实现了同比多增,与30城商品房销售面积略弱于5月的情况背离。我们理解可能与三个因素有关:一是为应对季末考核,部分银行可能把5月地产销售对应的按揭贷款小幅延至6月发放,所以5月新发放的居民贷款明显偏低,6月新发放的贷款偏高。同时,居民部门提前还贷行为可能阶段性缓解,6月RMBS条件早偿率指数从0.22降至0.17;二是“618”电商活动阶段性助推了居民借贷消费;三是6月新增的居民信贷中,可能有相当部分是与地产、消费相关性弱的经营贷款。2022年1月至2023年5月,经营贷余额占居民贷款余额的比例从22.8%升至26.5%,成为居民贷款的重要支撑。
2020-2022年各年6月新增居民短期贷款为3400亿元、3500亿元与4281亿元;今年6月新增居民短期贷款为4914亿元。
2020-2022年各年6月新增居民中长期贷款为6349亿元、5156亿元与4166亿元;今年6月新增居民中长期贷款4630亿元。
企业部门贷款继续处于高位,6月新增企业短贷与长贷分别为7449亿元与1.59万亿元,同样为近三年同期最高值。前者冲高是季节性冲量的结果,一般在次月会明显回落,转为明显的负增长;后者可能和6月以来加快实施“十四五”规划102项重大工程对制造业中长期贷款的带动,以及新一批专项债下发之后对基建配套贷款的带动有关。
2020-2022年各年6月新增企业短期贷款为4051亿元、3091亿元与6906亿元;今年6月新增企业短期贷款为7449亿元。
2020-2022年各年6月新增企业中长期贷款为7348亿元、8367亿元与14497亿元;今年6月新增企业中长期贷款为15933亿元。
从季度口径来看,今年二季度末制造业与基建贷款需求指数分别为64.1%与61%,环比分别下降9.8pct和10pct。
6月信托贷款减少153亿元,委托贷款减少57亿元,由于去年同期基数偏低,两者同比均有不同程度的改善。这两项非标值得注意的一个新动态是,近期证券日报、北京商报等媒体报道,监管机构要求信托机构“审慎开展非标准化债权类资产和未上市企业股权投资业务”,明确了信托机构仍可以审慎开展非标业务,对非标融资理论上是一个积极信息。
根据证券日报的报道,为规范开展各类信托业务,有序实施存量业务整改,近日,《关于规范信托公司信托业务分类的通知》实施后行业集中反映问题的指导口径(一)(以下简称《指导口径》)陆续下发至各家信托公司。《指导口径》强调,信托公司开展资产管理信托业务时,要审慎开展非标准化债权类资产和未上市企业股权投资业务,要严格履行投资者适当性管理、尽职调查、风险管理、净值化管理、信息披露等资产管理受托职责,确保资产管理信托产品符合投资者风险偏好,确保投资者清晰知晓且有能力承担投资风险。资产管理信托原则上应当以组合投资方式分散风险,监管部门将完善相关配套制度,明确组合投资相关要求。
6月政府债券融资新增5388亿元,同比少增1.08万亿元,主要因为去年政策曾要求大部分专项债要在二季度末发行完,政府债基数偏高。如果单纯比较专项债限额、财政赤字以及盘活专项债限额规模,今年下半年会比去年下半年高1.43万亿元,这对下半年社融将会是明显的支撑。企业债券融资新增2360亿元,与去年同期大致持平。
2022年两会制定的专项债限额为3.65万亿元,地方财政赤字(一般债限额)为0.72万亿元,中央财政赤字为2.65万亿元,下半年盘活专项债限额5000亿元,全年政府债限额为7.52万亿元。
以社融口径来看,上半年政府债融资规模为4.65万亿元,若简单以7.52万亿元作为全年政府债融资额度来计算,理论上2022年下半年政府债融资额度还有2.87万亿元。
2023年两会制定的专项债限额为3.8万亿元,地方财政赤字(一般债限额)为0.72万亿元,中央财政赤字为3.16万亿元,全年政府债限额为7.68万亿元。
以社融口径来看,上半年政府债融资规模为3.38万亿元,若简单以7.68万亿元作为全年政府债融资额度来计算,理论上今年下半年政府债融资额度还有4.3万亿元,比去年下半年多1.43万亿元。
6月M2同比增速为11.3%,较上月下降0.3pct,可能是政府债供给同比偏低导致银行购债活动有所放缓;M1同比增速为3.1%,较上月下降1.6pct,显示微观主体预期及货币活性仍在低位。从企业部门来说,去库存周期临近后段但尚未结束;对居民部门来说,购房需求及汽车等大宗消费领域仍未实质性好转。
根据央行的初步统计,上半年人民币存款增加20.1万亿元,同比多增1.3万亿元。其中,住户存款增加11.91万亿元,非金融企业存款增加4.96万亿元,财政性存款减少125亿元,非银行业金融机构存款增加1.08万亿元。6月份,人民币存款增加3.71万亿元,同比少增1.12万亿元。
6月信贷和社融的温和放量是一个积极信息。对于本轮稳增长政策来说,实质重于形式,降息、合意信贷社融中枢上升、政策性开发性金融工具、地方债风险化解是四个主要的政策空间。在LPR降息之后,信贷和社融的回升将进一步确认本轮逆周期政策的系统性;同时它也会加大三季度经济企稳好转的概率。
核心假设风险:国内政策稳增长力度不及预期;海外经济增长不及预期;在通胀压力下海外流动性收紧超预期。
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