【广发宏观吴棋滢】11月财政数据简评

Original 吴棋滢郭磊宏观茶座 2024-01-16

广发证券资深宏观分析师吴棋滢
wuqiying@gf.com.cn
广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，今年7月以来财政收入整体呈企稳回升趋势。11月财政收入在相对较高的基数上，同比较前值进一步上行至4.3%。1-11月收入进度为92%，略低于近年平均水平，但主要源自二季度的拖累，整体看达成全年预算的难度不大。不过12月财政收入面临基数走高、PPI环比回踩等因素，会存在一定约束。

第二，11月税收收入单月同比3.2%、非税收入单月同比9.8%，均高于前值。从两年复合增速来看，今年非税收入一直不低，而税收收入U型谷底后逐步好转的特征明显。各项税种中，国内增值税依然是单月的主要上拉力，这一点与三季度以来企业盈利数据改善可相互印证；企业所得税单月同比在高基数背景下继续回升，不过由于前期降幅较大，累计同比仍在负增区间。地产与土地相关税种合并后的同比增速为5.3%，为连续两月正增；今年土地增值税累计降幅较为明显。

第三，11月财政支出表现较10月有所回落，但依然录得同比8.6%的较高水平；单月支出进度8.3%为近年同期最快进度，支出规模也为近年同期较高水平。我们理解一则三季度以来财政收入端改善，对支出端形成带动；二则二季度支出进度落后，目前有赶进度的特征。1-11月财政支出累计同比4.9%，仍低于年初目标的5.6%。11月财政支出虽然不错，但并没有显著高于季节性水平；基建等分项也相对平稳，这意味着增发国债还未形成大规模支出，预计这部分资金将主要用于明年的经济建设。

第四，土地出让方面，11月政府性基金预算收入同比1.2%，为今年以来除4月外的首次转正。但其中基数贡献较大，从规模来看，11月政府性基金预算收入表现仍弱；且土地出让收入增速降幅虽收窄，但依然处小幅负增区间，尚未形成趋势性拐点。这也是地产政策仍在继续叠加的一个背景。往后看，伴随京沪等一线城市地产政策的进一步调整，以及“三大工程”的推进，广义财政增速有望逐步回升。

第五，12月12日发改委宣布高标准农田作为首批增发国债项目下达，共计1254亿元。距年底时间渐进，从目前情况看，本次增发国债大部分将于明年拨付、开工，即万亿国债对基建投资、对经济建设的撬动作用也大部分落在明年，意味着今年3.8%赤字率的四季度调增部分实际上应看作明年的赤字增量，明年年初继续大幅调增目标赤字率的必要性本就不高（详见前期报告《前瞻2024》），大概率会保持适度积极；同时狭义赤字率历来不是财政空间的全部，专项债（额度及用于资本金的比例）、增发国债、财政和货币政策协调配合下的类财政工具都是广义财政空间的一部分。

正文

今年7月以来财政收入整体呈企稳回升趋势。11月财政收入在相对较高的基数上，同比较前值进一步上行至4.3%。1-11月收入进度为92%，略低于近年平均水平，但主要源自二季度的拖累，整体看达成全年预算的难度不大。不过12月财政收入面临基数走高、PPI环比回踩等因素，会存在一定约束。

11月一般公共预算收入同比4.3%，10月2.6%、9月-1.3%、8月-4.6%（可比口径下为-7.8%），回升趋势明显。或与10-11月工业生产、消费等经济领域表现出的较强韧性有关。

全年来看，1-11月一般公共预算收入累计同比7.9%，较年初预计增速6.7%，已超1.2个百分点，全年完成预算压力并不大。但需要注意的是，收入进度方面受二季度拖累，1-11月收入进度92%略低于近年平均水平，12月财政收入还面临着去年同期的高基数问题（单月同比增长61.1%），增速表现或将承压。

11月税收收入单月同比3.2%、非税收入单月同比9.8%，均高于前值。从两年复合增速来看，今年非税收入一直不低，而税收收入U型谷底后逐步好转的特征明显。各项税种中，国内增值税依然是单月的主要上拉力，这一点与三季度以来企业盈利数据改善可相互印证；企业所得税单月同比在高基数背景下继续回升，不过由于前期降幅较大，累计同比仍在负增区间。地产与土地相关税种合并后的同比增速为5.3%，为连续两月正增；今年土地增值税累计降幅较为明显。

11月税收收入同比3.2%（前值2.9%）、非税收入同比9.8%（前值0.6%）。其中，1-11月税收收入累计同比10.2%（两年复合增速1.2%），1-11月非税收入累计同比-3%。

其中，11月国内增值税表现良好，同比8.3%（前值4.1%），依然领跑拉高了全国财政收入增幅2.9个百分点，规模亦为近年较高水平。与之印证的是企业所得税，面临高基数因素同比仍录得9.9%较高位（前值0.6%）。

消费税表现也不差，在去年高基数（同比156.8%）基础上，同比录得4.2%（前值-3.4%）。但需要注意的是，去年四季度消费税反季节性地走高（图），带来的是今年一季度消费税表现的疲软。个人所得税表现中性，同比0.4%（前值-1.4%）。

除主要税种外，其它主要税种的表现与10月较为相似。一是进口货物增值税和消费税，同比3.3%，尽管较前期有所下行，但考虑11月基数走高，且11月该税种收入规模为近年同期较高水平，实际表现依然良好，拉高全国财政收入增幅0.5个百分点；二是车辆购置税，尽管11月的车辆购置税同比弱于前值，录得47.9%（低基数因素），但依然拉高11月全国财政收入增幅0.6个百分点，与大税种中的企业所得税持平。

此外，地产与土地相关税种合并后的同比增速为5.3%，为连续两月正增，但整体表现依然偏弱。

11月财政支出表现较10月有所回落，但依然录得同比8.6%的较高水平；单月支出进度8.3%为近年同期最快进度，支出规模也为近年同期较高水平。我们理解一则三季度以来财政收入端改善，对支出端形成带动；二则二季度支出进度落后，目前有赶进度的特征。1-11月财政支出累计同比4.9%，仍低于年初目标的5.6%。11月财政支出虽然不错，但并没有显著高于季节性水平；基建等分项也相对平稳，这意味着增发国债还未形成大规模支出，预计这部分资金将主要用于明年的经济建设。

11月一般公共预算支出同比8.6%（前值11.9%），7-9月分别为-0.8%、7.2%、5.2%。进度方面，1-11月支出进度为86.7%，与收入类似受二季度拖累，略低于近年同期平均水平。但今年收支矛盾较去年有所缓和，财政压力相较去年边际减轻（图）。

支出结构方面，11月支出分项于教育、社保就业、债务付息以及狭义基建分项表现均较良好。其中，民生领域主要有教育与社保就业，教育支出同比11.9%（前值13.7%），占11月支出比重16.9%居首位；社保就业同比13.1%（前值15.5%），占11月支出比重12.2%居次位。

债务付息同比17.5%（前值1.7%），但占比相对较小。

11月基建三行业的同比增速维持高位，部分或源于低基数因素，部分或始于弥补二季度较弱的支持力度。其中，农林水同比17.1%（低基数因素，前值14.6%）、城乡社区事务同比13.6%（低基数因素，前值14.3%）、交通运输同比12.0%（前值17.5%）。

土地出让方面，11月政府性基金预算收入同比1.2%，为今年以来除4月外的首次转正。但其中基数贡献较大，从规模来看，11月政府性基金预算收入表现仍弱；且土地出让收入增速降幅虽收窄，但依然处小幅负增区间，尚未形成趋势性拐点。这也是地产政策仍在继续叠加的一个背景。往后看，伴随京沪等一线城市地产政策的进一步调整，以及“三大工程”的推进，广义财政增速有望逐步回升。

11月政府性基金收入同比1.2%（前值-18.4%），其中，国有土地使用权出让收入同比-1.5%（前值-25.4%）。

11月政府性基金支出同比1.6%（前值17.7%，10月支出增速较高源自仍受前期新增专项债发行带来的滞后影响），其中，国有土地使用权出让收入相关支出同比-2.63%（前值-2.2%）。

12月12日发改委宣布高标准农田作为首批增发国债项目下达，共计1254亿元。距年底时间渐进，从目前情况看，本次增发国债大部分将于明年拨付、开工，即万亿国债对基建投资、对经济建设的撬动作用也大部分落在明年，意味着今年3.8%赤字率的四季度调增部分实际上应看作明年的赤字增量，明年年初继续大幅调增目标赤字率的必要性本就不高（详见前期报告《前瞻2024》），大概率会保持适度积极；同时狭义赤字率历来不是财政空间的全部，专项债（额度及用于资本金的比例）、增发国债、财政和货币政策协调配合下的类财政工具都是广义财政空间的一部分。

风险提示：外部环境变化超预期导致经济压力显著加大，经济下行超预期，刺激政策超预期，财政收支超预期，地产压力上升超预期，土地市场表现超预期，海外经济表现变化导致出口表现超预期。

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