复盘16个案例，地方AMC如何处置地产/城投/银行风险？——AMC研究（1）20220726

报告作者：颜子琦

导读

16个案例，看地产/城投/银行的的风险故事

摘要

地方性AMC公司：从高速发展走向统一监管

1999年第一家地方性AMC公司——上海国有资产经营有限公司成立，现阶段共存续59家地方性资产管理公司。从公司属性上看，59家存续地方AMC中14家为民营属性。从区域分布上看，福建、广东、辽宁、山东、浙江五省存续3家外，其余省份各设有1至2家地方AMC。从资产规模上看，地方AMC资产普遍在50亿元以上，但行业内部盈利能力分化显著。目前共27家地方AMC有存续债券，存续金额共计1,162亿元，其中22Q3、22Q4、23Q1到期金额分别为136亿元、122亿元、137亿元。从发行人角度看，浙商资产管理公司、上海国有资产、山东金融资产管理公司债券存续金额超过100亿元。

详解AMC业务——AMC如何处置不良资产

AMC公司主要承接银行、非银及企业剥离的不良资产包，通过分类处置等手段卖给下游投资者。本文主要分析AMC公司四大业务：

业务模式1：收购重组类业务。依据不良资产风险程度进行重组，可划分为债务重组、资源整合和企业重组。

业务模式2：收购处置类业务。AMC公司依托不良资产处置的专业能力，对相关债权资产进行重组与整合，帮助企业盘活资产。

业务模式3：债转股业务。AMC公司收购不良资产后将不良资产转变为对企业股权，但这种模式存在占用资金较多、运作时间长、退出方式存在不确定性等问题。

业务模式4：资产证券化。AMC公司基于不良资产分类发行ABS。

部分AMC还经营类信贷业务、通道业务等。但随着2019年153号文的下发，此类业务规模不断收缩。

AMC处置地产/城投/银行不良资产路径前瞻

AMC参与处置地产不良资产的模式主要包括六种：担任破产管理人、债权收购、共益债权投资、为重整人提供配资、担任重整投资人、提供受托管理服务。从现实案例来看，AMC可通过签订合作备忘录（陕建地产、佳源国际）、设立地产纾困基金（河南郑州地产集团）、联合国有企业（佳兆业、中南控股）等方式纾困房企。

AMC参与处置城投不良资产模式包括提供短期流动性支持（湖南资产设立债务风险化解基金）、债务重组、债权收购（四川发展资产、信达）、担任地方化债基金管理人、资产证券化等。

AMC参与处置银行不良资产模式包括直接剥离不良资产（四大行、重庆银行、恩平城乡信用社、大连银行、凉山州银行、攀枝花银行）和直接注资（重庆银行、大连银行）等。

风险提示：行业信用恶化带来的风险。

目录

01

地方性AMC公司：从高速发展走向统一监管

根据2022年3月银保监会披露的《地方资产管理公司名单》，现阶段共有59家地方性资产管理公司。（下文数据统计仅针对银保监会披露的59家地方AMC公司）

从成立与发展阶段划分，地方性AMC共经历四个阶段：2013年以前、2013年-2016年、2016年-2019年、2019年至今。

阶段1：2013年以前。1999年，第一家地方性AMC公司——上海国有资产经营有限公司成立，其后海南联合资产管理公司（2003年）、北京市国通资产管理有限公司（2005年）等地方性AMC相继成立。2013年以前仅成立有8家地方性AMC，且企业均为地方国有性质，其成立的主要目的是参与处置次贷危机下区域内的不良资产。

阶段2：2013年-2016年。2013年11月银监会发布《关于地方资产管理公司开展金融企业不良资产批量收购处置业务资质认可条件等有关问题的通知》（45号文），明确地方资产管理公司注册资本10亿元最低要求等，各地开始陆续组建区域性AMC公司，此阶段地方性AMC公司数量增至21家。

阶段3：2016年-2019年。2016年银监会《关于适当调整地方资产管理公司有关政策的函》（1738号文）文明确允许有意愿的升级政府增设地方资产管理公司，允许通过债务重组、对外转让方式处置不良资产，不良资产受让不受地域限制，地方AMC设立数量达到高峰，仅2017年就有16家地方AMC公司成立。但行业高速发展下通道业务、类信贷业务随着而来，部分地方性AMC帮助金融机构掩盖不良资产的现象时有发生，AMC业务发展方向逐步脱离不良资产处置本源。

阶段4：2019年以来。以《关于加强地方资产管理公司监督管理工作的通知》（153号文）为代表的监管文件标志地方AMC发展迎来严监管时代，地方AMC公司的发展走向规范化。

从公司属性上看，绝大多数地方AMC公司为地方国有性质，但仍有部分AMC公司受民营企业控制。具体来看，39家地方AMC公司为地方国有性质，6家为中央国有性质，14家为民营性质。

31省市均设有地方性AMC公司。其中福建、广东、辽宁、山东、浙江五省有三家地方AMC，其余省份各设有1至2家地方AMC。

从资产规模及营业收入来看，地方性AMC公司资产规模普遍在50亿元以上，但行业内部盈利能力分化显著，部分地方性AMC公司盈利能力一般。

目前共有27家地方性AMC公司有存量债券，存续金额共计1,162亿元。从存续债券类型上看，公司债、私募债、定向工具存续金额分别为375亿元、251亿元、177亿元。从债券到期压力来看，22Q3、22Q4、23Q1债券到期金额分别为136亿元、122亿元、137亿元。

从发行人债券存续规模上看，浙商资产管理公司、上海国有资产经营公司、山东金融资产管理公司债券存续金额超过100亿元。

02

详解AMC业务模式——AMC如何处置不良资产

不良资产的来源上，AMC公司主要承接上有的银行、非银及企业剥离的不良资产包，通过分类处置等手段将其卖给下游的投资者。

AMC承接的不良资产包可分为债权类资产、股权类资产以及实物资产。债权类资产的处置方式包括资产置换、清收以及债转股等，股权类资产的处置方式包括企业回购、股权转让、上市等，实物类资产的处置方式包括直接转让、租赁等。本文主要分析AMC公司的四大业务：收购重组类业务、收购处置类业务、债转股业务、资产证券化业务。

2.1 业务模式1：收购重组类业务

收购重组类业务是指根据不良资产的风险程度采取重组方式获取收益的业务，按照风险及债务特点可划分为债务重组、资产整合和企业重组。其中债务重组立足于原有的债权债务关系进行重新整合，约定新的还款方式、时间、抵押物等，资产整合则需立足于企业价值，为企业提供必要追加投资与金融支持，改善企业经营效率、提高偿债能力。目前地方性AMC公司主要采取债务重组，辅以资产整合与企业重组方式处置不良资产。

2.2  业务模式2：收购处置类业务

收购处置类业务是指AMC公司依托不良资产处置及经营的专业能力，结合相关企业的具体要求，对相关债权资产进行债务重组、资源整合。2016年以前，地方AMC公司收购不良资产不得对外转让，只能进行购重组类业务，而银保监会1738号文将地方性AMC的不良资产处置方式拓展至债务重组、对外转让等其他方式，AMC公司处置不良资产手段更为多元化。

2.3 业务模式3：债转股业务

债转股业务是指资产管理公司收购不良资产后将不良资产转变为对企业的股权。2016年国务院印发《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，提出市场化法治化发展债转股业务。对于AMC公司来说，由企业的债权人变为企业的出资人或股东，通过提供经营管理上的服务改善企业的现状，当企业度过困难期或经营好转时再通过股权转让、公司回购、其他股东增持、上市等方式实现退出。债转股的收益包括重组收益、分红收益、处置收益等，但此类处置方式存在三个关注点：债转股对AMC企业的资金占用较高；债转股运作时期长、流动性差；股权存在不确定性，对于国有股权退出程序复杂。

2.4  业务模式4：资产证券化

资产证券化是指AMC公司基于不良资产分类发行ABS。以商业银行为例，银行在实物操作中的不良资产证券化一般有三种模式：

模式1：银行将不良资产批量转让给AMC公司，AMC公司委托信托公司发行ABS。

模式2：银行将不良资产批量转让给AMC公司，但企业自身主导委托信托公司发行ABS，AMC公司仅作为通道参与认购部分次级债权。

模式3：银行自身主导委托信托公司进行资产证券化。

2.5  业务模式5：其他类业务

除了上述的收购重组业务、收购处置业务、债转股业务和资产证券化外，部分AMC公司还从事类信贷业务（即AMC公司业务表面为不良资产处置项目，实际为机构提供信贷资金）、通道业务、租赁业务等，随着《关于加强地方资产管理公司监督管理工作的通知》（153号文）的发布，地方性AMC公司监管逐步向四大AMC看齐，此类业务规模不断收缩。

03

AMC处置地产/城投/银行不良资产路径前瞻

3.1 地产不良资产处置模式及案例解析

AMC作为参与方处置地产（主要为烂尾楼）的方式包括六种。担任破产管理人、债权收购、共益债权投资、为重整投资人配资、担任重整投资人、提供受托管理服务。从现实案例来看，AMC可通过签订合作备忘录（陕建地产、佳源国际）、设立地产纾困基金（河南郑州地产集团）、联合国有企业（佳兆业、中南控股）等方式纾困房企。

模式1：担任破产管理人。AMC公司作为破产管理人协助组建清算组进行破产管理，AMC公司在破产清算中主要负责金融资源整合、资产处置等，主要目的是提高破产重整效率。

模式2：债权收购。AMC通过打折收购部分债权主导，或通过提高持有债权比例推动项目重整。

模式3：共益债权投资。共益债权是指AMC为债权人、债务人的共同利益所负担的债务，AMC以共益债权形式向重整公司提供融资，提高项目复工率，进而提高债权受偿率。

模式4：为重整投资人配资。AMC作为资金供给方为重整投资人提供配资，帮助企业实现项目盘活。

模式5：担任重整投资人。AMC公司设立SPV公司作为重整投资人参与破产重整，SPV通过共益债务或引入其他开发商完成项目。

模式6：提供受托管理服务。AMC公司作为第三方机构提供项目续建、竣工验收、债务清理等服务。

3.1.1案例1：地方性AMC公司共益债务模式——悦合国际广场项目

2014年5月，上海悦合置业有限公司（悦合置业）成立于2009年，主要经营房地产开发项目，由于资金链问题，其主要项目——“悦合国际广场”于2015年6月被查封，由于该项目仍处于建设期阶段，在开发商补全资金完成建设前，项目内楼房均处于无法销售状态。2020年3月悦合置业申请破产重整，债务规模达到126亿元，但其项目评估价值仅为15亿元，直接破产清算下债权人受偿比例较低。

悦和国际广场地处上海市嘉定区，资产包括一栋写字楼、三栋公寓和一栋综合商业楼，项目已取得预售许可证且完成度较高，若后续完成复工续建，该楼盘价值预计达到40亿元以上，使得购房者、债权人利益得到保障。

上海绿庭投资控股集团有限公司（绿庭投资）于2021年6月提交重整计划草案，以重整投资人身份提供0.75亿元（占比项目资金30%）参与悦合置业的破产重整，剩余70%的资金由陕西金融资产管理股份有限公司（陕西地方性AMC公司）提供，2.5亿元资金主要用于续建悦合国际广场以及后续运营。从项目重整的职责来看，陕西金融资产管理公司作为优先级LP按年化11.8%收取利息。

3.1.2 案例2：AMC公司购买地产项目——中弘大厦项目

中弘大厦位于北京东四环，于2017停工。其开发公司中弘股份于2018年退市，截至2019年逾期债务规模超过百亿元。

作为中弘控股旗下最具价值资产之一的中弘大厦经拍卖，以33.12亿元被北京植晟云厦物业管理有限公司买入，北京植晟云厦物业管理有限公司实际控制人东银发展（控股）有限公司为东方资产子公司。

3.1.3 案例3：AMC联合设立地产纾困基金——河南郑州地产集团

2022年7月19日，河南郑州地产集团有限公司决定与河南资产管理公司成立工作专班，联合设立郑州市地产纾困基金，通过资产处置、资源整合、重组顾问等方式，参与问题楼盘盘活、困难房企救助等解围纾困工作。

3.1.4 案例4：AMC联合国有企业纾困出险房企——佳兆业

2022年4月5日，招商蛇口与长城资产、佳兆业集团签署《战略合作协议》，各方拟建立战略合作关系，在城市更新、房地产开发、商业综合体经营等领域开展合作，实现优势互补、互利共赢、共同发展的战略目标。

3.1.5 案例5：AMC联合国有企业纾困出险房企——中南控股

2022年5月9日，中南控股与华融资产江苏分公司、南通市保障房建设投资有限公司、南通产业控股集团有限公司、江苏海晟控股集团有限公司共同签署了支持公司转型发展战略合作协议。根据有关协议，华融资产拟和南通市保障房建设投资有限公司通过有限合伙、基金等形式设立合作主体，有关主体将与南通产业控股集团有限公司、江苏海晟控股集团有限公司按照 18：1：1 的比例，针对在建工程复工复产、优质项目并购、社会与资本合作项目盘活等开展业务，共同支持中南控股转型发展。有关支持项目总规模不超过 50 亿元，也可引入其他投资机构。华融资产作为合作主体的管理人，负责具体项目实施工作。

3.1.6 案例6：AMC签署合作备忘录——陕建地产

2022年4月15日，陕建地产集团与中国信达陕西分公司交流座谈并签署合作备忘录。双方发挥各自优势，围绕房企兼并重组、资产出售、债务重组等市场需求开展合作，积极推动房企项目的并购重组，化解房地产行业金融风险。

3.1.7 案例7：AMC签署合作备忘录——佳源国际

2022年6月1日，佳源国际与中国信达香港签署了合作备忘录。根据双方达成的合作备忘录，中国信达香港将在国家政策、法律法规允许范围内，发挥资产管理公司优势，在盘活存量资产、优化资源配置、流动性改善、企业纾困等方面向佳源国际提供专业支持。

3.1.8 案例8：AMC推动破产重整——广州城启

2021年7月20日，粤泰股份披露《关于控股股东之一致行动人被申请破产清算的提示性公告》，中国长城资产广东省分公司以无法清偿到期债务为由申请对广州城启进行破产清算。截至当日，广州城启持有粤泰股份的20.24%的股份，为公司第一大股东。

3.2  城投不良资产处置模式及案例解析

AMC参与城投公司不良资产化解的方式包括提供短期流动性支持、债务重组置换、非金融不良资产债权收购、担任地方化债基金管理人、资产证券化等方式。

3.2.1 案例1：AMC参与设立债务风险化解基金。

2019年，湖南资产管理公司在湖南财信金控集团（地方AMC）的支持下，发起设立初始规模为100亿元的湖南省债务风险化解基金，基金通过集合信托方式为城投公司偿还隐性债务提供短期资金支持，降低债务违约风险。

3.2.2 案例2：AMC参与开展债务置换。

根据四川发展资产管理有限公司2022年4月6日披露的信息，四川发展资产管理有限公司与四川阳安交通投资有限公司开展了3亿元债务置换业务合作。

3.2.3 案例3：收购地方政府融资平台到期无法兑付债务。

根据银保监会2019年第四十九场银行业保险业例行新闻发布会信息，在化解地方政府隐性债务风险方面，中国信达从地方政府融资平台资产负债两端同时入手，在收购地方政府融资平台到期无法兑付债务的同时，联合产业投资人，对其低效资产进行实质性重组盘活，利用低效资产重组盘活收益偿付相关债务。截至目前，已投放相关项目余额约70亿元。

3.3  银行不良资产处置模式及案例解析

本文总结了五个具有代表性的AMC公司参与商业银行不良资产处置案例：四大AMC剥离四大行不良资产、渝富集团参与重庆银行重组、广东粤财资产处置恩平城乡信用社不良资产、东方资管参与剥离大连银行不良资产、凉山州、攀枝花银行向四川发展资产转让不良资产。AMC参与银行的不良资产剥离方式包括不良债权的剥离、直接注资等。

3.3.1 案例1：四大AMC剥离四大行不良资产

1997年11月，第一次全国金融工作会议召开，中央决定成立四大资产管理公司，以处理从国有四大行剥离的不良资产，提出力争3年左右时间化解金融隐患、增强防范和抗御金融风险能力。

1999年，以AMC金融债+再贷款剥离1.39万亿银行不良资产。银行的1.39万亿不良资产按账面价值换取四大AMC定向发行的8200亿元债券（10年期、股息2.25%）以及央行向四大行借出的5739亿元再贷款划拨至AMC名下，作为央行负债的抵减，本质上是央行与四大AMC共同承担了损失。

3.3.2 案例2：渝富集团参与重庆银行重组

重庆银行成立于1998年，由37家城市信用社、重庆市财政等联合发起成立。由于经营问题，2003年重庆银行不良贷款率高达42.5%，资本充足率为-27.1%。

重庆银行的改革重组主要由2004年3月成立的渝富集团（现持有华润渝康资产管理有限公司20%的股份）参与处置。

改革重组步骤1：三轮增资扩股补充资本金。2003年4月-8月，重庆银行成功募资12.14亿元，资本金总额扩充至15.16亿元，2005年12月、2006年6月重庆银行完成第二次、第三次增资扩股，资本金达到20亿元。

改革重组步骤2：收购不良资产包。

第一轮不良资产剥离：2004年9月，渝富集团收购重庆银行12.5亿元不良资产，此轮债权收购由政府出资提供。

第二轮不良资产剥离：2005年，全体股东缩股20%，缩股产生的4亿元资本金用于剥离重庆银行不良资产。

第三轮不良资产剥离：渝富集团收购重庆银行10亿元不良资产，10亿元不良资产实际清收价值为6亿元。资金来源方面，国家开发银行向渝富集团发放10亿元贷款用以等值收购不良资产，另外重庆银行以每股1元的对价向渝富集团定向增发股份以弥补4亿元的处置成本缺口，国家开发银行还向渝富集团、重庆市地产集团、水投集团提供8亿元贷款以补充重庆银行资本。

第三步：引进战略投资者。重庆银行引入香港大新银行以每股2.02元的对价收购渝富集团持有的17%股份。

第四步：港交所上市。渝富集团通过子公司认购股份，助力重庆银行赴港上市。

3.3.3 案例3：广东粤财资产处置恩平城乡信用社不良资产

2011年4月，人民银行恩平清算工作组将原恩平市20家城乡信用社资产包（账面价值超过百亿元，根据评估公司评估，该资产包清算价值仅几千万元）以一亿多对价出售给广东粤财资产管理有限公司，最终恩平资产包由粤财资产成功处置。

3.3.4 案例4：东方资管参与剥离大连银行不良资产

2013年~2014年，受宏观经济下行影响，大连银行部分客户陷入债务危机，使得大连银行资产质量迅速恶化。2014年，大连银行不良贷款率为5.59%，拨备覆盖率为93.38%。

东方资管注资+认购资产。2015年5月，东方资管向大连银行注资150亿元，其中88亿元用于认购定向增发的27亿股，62亿购买大连银行账面原值100亿的资产包；2015年11月，大连银行以13.5亿元向东方资管转让账面余额为49亿元的资产包，同月，大连银行向东方资产转让标的金额为29.17亿元的资产包债权；2016年12月，大连银行向东方资管转让113.95亿元资产包债权。东方资管共出资218.62亿元剥离大连银行不良资产。增资完毕后，东方资管持有大连银行50.29%的股份，至2020年持股比例保持稳定。

3.3.5 案例5：凉山州、攀枝花银行向四川发展资产转让不良资产

2016年，四川省计划设立四川金控与四川银行。2016年9月，四川省第十二届人大常委会议上，四川省国资委主任表示，四川将组建四川银行。成立前夕剥离不良资产。2020年8月，凉山州商业银行、攀枝花市商业银行分别向四川发展资产管理公司转让52项、298项债权，转让基准日本金分别为2.23亿元、250.70亿元，转让目的在于避免合并前清产核资引起争议。

04

风险提示

行业信用环境恶化的风险

本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《【华安固收】16个案例看地方AMC如何处置地产/城投/银行不良资产——债看AMC（一）》（发布时间：20220726），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

分析师:颜子琦  
分析师执业编号:S0010522030002

邮箱:[e-mail]

分析师:张伟

分析师执业编号:S0010522030003

邮箱:[e-mail]

研究助理:杨佩霖

执业编号:S0010122040030

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本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

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投资评级说明

以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：

行业及公司评级体系

增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上;

中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%; 

减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;

公司评级体系

买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；

增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；

中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；

减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；

卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；

无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。

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