【深度】银行可转债投资框架：投资银行转债赚的什么钱？——债看银行（五）| 华安固收

报告作者：颜子琦

导读

投资银行转债，我们赚的是什么钱？

摘要

可转债梳理：银行转债的“二三事”

自2003年民生转债发行以来，截至2022年7月共有24家银行发行了25只可转债，其中已有8只以99%的转股比例退出。发行端来看，银行可转债平均发行期约400天，但近年来发行耗时趋短。剩余转股期来看，共有15只银行转债处于转股期，其中光大转债距到期日仅剩1年。待发转债进度来看，目前已有6只银行转债披露发行预案，规模合计850亿元。

银行转债关注什么？条款解析 and 指标构建

可转债是在一定期间内依据约定条件可转换成股票的公司债券。银行可转债设有纯债、转股、下修、赎回四大条款，未附加额外回售条款。从定价公式来看，银行转债价值=债底+转股权+赎回条款+回售条款+下修条款。但部分银行转债正股价格低于每股净资产，下修促转股难度较大。

银行转债价格有底部但无顶部。转债价格可以用平底溢价率、转股溢价率、纯债溢价率、到期收益率四个指标刻画。

以平底溢价率划分，银行可转债可分为偏股型、平衡型和偏债型。以转股溢价率来看，转股溢价率随着正股价格的上涨而收窄至0，反映市场对转债价格上涨的预期。以纯债溢价率来看，偏债型银行转债以纯债价值为底，债底保护效应更强但弹性较小。

我们买转债赚的是什么钱？

回顾历史行情，除博弈条款溢价与市场预期外，银行可转债收益更多来自正股价格的上涨。所以银行转债择券重点关注盈利能力与盈利预期水平。

关注点1：高ROE银行如何“练成”？解析银行“内生性增长”模式

风险加权资产增速≤RORWA（1-分红率）/资本充足率下，银行可在不依赖外源融资下保持资本充足率稳定，“内生性增长”实质是考察理论资产增速与实际资产增速的匹配度情况。

关注点2：净利润来源几何？拆解商业银行净利润结构

以上一年财务数据为基数，计算下一年度各利润分项对净利润的贡献度，从贡献率上看，规模扩张仍为银行净利润增长的主要贡献点。

银行可转债如何实现转股？三种转股模式的探讨

总结已退市转债的生命历程，银行可转债转股路径主要有三条： 1）主动/被动下修促转股；2）板块行情促转股；3）业绩释放促转股。对于大盘转债标的，主动下修/业绩释放促转股难度较大，更多需依赖行情促转股，而对于拨备充足、盈利能力强的中小盘转债标的，业绩释放可以促使其迅速转股。对于接近到期日或资本压力较大的银行转债标的，主动下修促转股也具备一定空间。

资本承压、业绩释放，哪些银行转债标的值得关注？

现阶段银行转债普遍面临转股价下修困难→投资者不愿转股的局面，对于现存的17只银行转债，我们可以遵循以下规律进行选择：

路径1：正股基本面优秀，转债规模较小、股性强，较易发生赎回，如苏银转债、南银转债、张行转债。

路径2：息差稳定、表干净，转债仍有下修空间、博弈与防守性质兼具，剩余可转股期较长，如杭州银行。

路径3：资负结构经营业绩稳定，转股诉求较强，转债估值较低，如光大转债。

风险提示：行业信用恶化带来的风险。

目录

01

可转债梳理：银行转债的“二三事”

第一支银行可转债诞生于2003年。2003年2月，民生银行发布公告称，为应对巴塞尔协议的资本监管要求以及拓展业务范围，决定发行40亿元可转换公司债券，以改善负债结构、补充中长期资金，标志着银行可转债正式进入历史舞台。

截至2022年7月，共有24家银行发行25只可转债，其中已摘牌的8只银行可转债均以99%的转股比例退出。发行节奏上看，2005年以前仅民生银行、招商银行发行可转债，且发行规模较小，2010年-2017年银行可转债市场逐渐扩容，单只可转债发行规模增加，但发行主体仍以全国性银行和优质城商行为主。2018年至今中小银行发行可转债趋近活跃，由城农商行发行的可转债数量达14只，金额占比43%。

银行可转债从董事会预案到网上发行平均需要400天，近年来银行转债发行耗时趋短。一只银行可转债的由发行到上市需经历董事会预案→股东大会公告→发审委审批通过→证监会核准→发行公告→网上发行等阶段。18年至今发行的银行可转债由董事会预案通过至公开发行平均需要400天，其中2021年3月发行的杭银转债仅耗费213天。

哪些银行可转债成功转股？截至2022年7月共8只银行可转债完成退市转股，以转股90%日期/可转股期测算，8只可转债转股平均耗时30%的可转股期。

剩余可转债转股期限几何？现阶段共存续17只银行可转债，除成银转债、重银转债外，其余银行转债均处于可转股期内，距离到期日剩余1年内的银行可转债中，光大转债剩余金额为242亿元。

待发行可转债当前进度如何？目前已有6只银行可转债披露发行预案，总规模达850亿元。

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银行转债关注什么？条款解析 and 指标构建

何为可转债？根据《可转化公司债券管理办法》规定，可转债是指发行人依照法定程序发行、在一定期间内依据约定的条件可以转换成股票的公司债券。

2.1 银行可转债条款解析

与银行次级债、普通债不同，银行可转债设有五大条款。发行人与持有人均有意愿促进可转债转股，除纯债条款、转股条款外，下修条款、赎回条款均具有促进可转债转为股票的作用，银行可转债并未附加额外回售条款。从定价公式来看，可转债价值=债底+转股权+赎回条款+回售条款+下修条款。

条款1：纯债条款。银行可转债票息逐年递增，且大部分银行转债发行期限均6年期，以2019年3月中信银行发行的“中信转债”为例，其票面利率依次为0.3%、0.8%、1.5%、2.3%、3.2%、4.0%。

可转债发行时，发行人应根据票面利率、市场折现率将可转债划分为负债成分与权益成分。

负债成分方面，将转债当作纯债券持有到期，各期利息收入和到期转债面值的折现价值为负债成分的价值。从性质上看，银行可转债在利润表上仍以实际利率法计算财务费用。权益成分方面，以实际交易价格减去负债成分价值计算。以2019年3月发行的苏银转债为例，发行总额为200亿元，负债成分占比86%、权益成本占比14%，扣除直接交易费用后计入应付债券金额为171.6亿元，计入资本公积金额为27.9亿元。若可转债转为股票，则其他权益工具转入资本公积。

条款2：转股条款。银行可转债转股期限为可转债发行日后6个月至到期。

条款3：赎回条款。可以分为有条件赎回条款与到期赎回条款。

有条件赎回条款：常见的有条件赎回条款为当估价连续N个交易日中有M天不低于当期转股价的一定比例，发行人可选择是否按按面值加当期利息赎回可转债。此外，可转债票面金额不足3,000万元时，发行人也有权赎回。

现存银行转债有条件赎回条款设置均为15/30＞150%。除已退市的平银转债、民生转债（100016.SH、110023.SH）、招行转债外，其余银行转债有条件赎回条款均为15/30>150%的赎回条款设置。历史上看，银行可转债转为股票大多与触发强制赎回条款相关，未触发强赎条款时投资者倾向于持有可转债、保留转股权溢价。

商业银行为促进可转债转股、补充核心资本，一般会行使有条件赎回条款，赎回条款会触发转股和股权稀释压力，对正股和转债偏利空。以2018年1月常熟银行发行的常熟转债为例，2019年3月常熟银行发布公告称将于5月16日赎回所发行可转债，转股比例由3月初的18%提升至5月中的99%。

到期赎回条款。可转债期满后发行人以转债面值+溢价（一般为6%）+最后一期利息的价格赎回全部未转股的可转债，若到期日存在较大规模的未转股债券，则意味着银行可转债发行失败。现阶段已退市的8只银行转债均实现转股，未触发到期赎回条款。可转股日至绝大部分转债转股（90%）平均期限为610天，且近年来可转债转股节奏明显提升。

条款4：下修条款，银行可转债发行人的权利。典型的银行转债下修条款为：在发行的可转债存续期间，当正股股票在连续30个交易日中有15个交易日的收盘价低于当期转股价格的80%时，公司有权提出转股价格向下修正方案，修正后的转股价格应不低于审议上述方案的股东大会召开日前二十个交易日和前一个交易日正股交易均价,同时修正后的转股价格不低于最近一期经审计的每股净资产。现阶段存续的银行可转债中仅无锡转债未设置净资产下修下限。

从盈利性角度来看，行使下修条款会阶段性提升可转债的价值，但会稀释正股股东的权益。一方面，下修作为发行人权力，需经过股东大会三分之二参与者通过方可实施，另一方面，BVPS的约束也限制转债下修空间。下修条款的实施存在不确定性，行使下修条款侧面反映发行人的促转股意愿较强。

从下修空间上看，存量银行可转债中仅杭州银行、成都银行转股价高于每股净资产，其余转债均不存在下修空间，依靠下修条款来促进可转债转股的空间非常有限。

条款5：回售条款，银行可转债均未设置回售条款。根据中国银保监会相关规定，商业银行可转债不得设置有条件回售条款，仅2003年的民生转债（100016.SH、退市）、2004年的招行转债（退市）设有回售条款。但根据中国证监会《上市公司证券发行管理办法》的规定，可转债发行用途发生变化时，持有人可享有一次回售权力。

2.2  银行转债常见指标体系构建

银行转债指标包括平底溢价率、转股溢价率、纯债溢价率、到期收益率四个指标。

案例1：银行转债价格下有底部。A银行自2020年8月发行可转债以来，正股价格已下跌38%，但A银行发行的转债在债底保护以及2021年4月的转股价格下修下价格仍上行5%。（注：正股价格采用前复权、银行转债价格采用市价，可能存在价格不及时的情况，下同。）

案例2：银行转债价格上无顶部。B银行于2004年11月发行可转债，至2006年2月末，正股价格上涨46%，转债价格上涨15%，已有99%的可转债转为股票。

指标1：平底溢价率。平底溢价率指可转债市场价格高于平价的幅度，计算公式为：平底溢价率=转换价值/纯债价值-1。以平底溢价率大于0.2、介于-0.2至0.2之间，小于-0.2，银行可转债可以分为偏股型、平衡性和偏债型。实际上，股性与债性的划分主要考虑驱动因素是正股还是纯债，高收益转债主要依赖正股的贡献，从防守角度看，债性是承担有限风险下博取期权溢价，但具备较强防御属性的转债，其收益空间亦较低。

指标2：转股溢价率。转股溢价率=转债价格/平价-1，即转债价格超过平价的幅度，主要反映市场对于转债价格上涨的预期。一般而言，转股溢价率随着正股价格的上涨而收窄，在赎回触发价附近收敛至0。除正股涨跌带动转债估值变动外，转股溢价率还受到其他因素的影响，如：①市场供求变动、②信用债产品行情上涨/低落时，转债品种的替代效应、③市场情绪。

指标3：纯债溢价率。偏债型银行转债以纯债价值为底价，债底的保护效应更强，若转债价格与纯债价格相近，偏债型转债的理论下行空间相对较小。

对于银行偏债型可转债，纯债溢价率主要体现下修条款的条款溢价，偏债型转债受正股短期波动影响较小，转股权条款对纯债溢价率影响有限。对于下修条款，若下修到位，转债价格有望带动纯债溢价率迅速上升。

指标4：到期收益率。到期收益率是指各期票息合本金贴现等于可转债市场价格的贴现率。

03

我们买银行转债赚的是什么钱？

3.1 银行股价驱动因素拆解：内生性增长/净利润增长极

回顾历史行情，除了博弈条款溢价、博弈市场预期外，银行可转债收益更多来自正股价格的上涨。对于银行可转债的研究，我们更关注正股价格的涨跌，拆解来看，银行股价=账面价值（ROE）×PB（盈利预期），所以在银行转债择券时重点关注银行的盈利能力与盈利预期水平。

对商业银行ROE的评价可分为两个角度。角度1：高ROE是否可持续，商业银行是否已实现“内生性增长”；角度2：拆解商业银行净利润，哪些因素贡献净利润增长？

3.1.1高ROE银行如何“练成”?解析商业银行“内生性增长”

银行如何实现内生性增长？内生性增长即不依赖外源融资情况下，银行若维持现有的资本充足率、盈利能力，风险加权资产增速最高为多少，其指标实质是考核理论资产增速与实际资产增速的匹配度情况，避免了高利润增速掩盖资产增速过高风险。

若维持资本充足率稳定，则风险加权资产增速≤RORWA（1-分红率）/资本充足率。设定风险加权资产：RWA；风险加权资产增速：M；分红率：DR；资本充足率：CRAR；风险加权资产收益率：RORWA。在现有盈利水平下，银行若维持资本充足率稳定，则风险加权资产增速≤RORWA（1-分红率）/资本充足率。（注：此处以核心一级资本充足率不变为为约束条件，计算口径相对宽松）

实际资产增速>>理论资产增速，高ROE可持续吗？理论上在无持续外源融资的条件下，商业银行高ROE需依赖杠杆率的不断提高，难以长期持续。但部分银行资本充足率较低，内生性增长下仍体现盈利能力不足。

3.1.2 净利润来源几何？拆解商业银行净利润结构

如何拆解商业银行净利润？商业银行净利润=净利息收入（平均生息资产×净息差）+非利息收入（手续费及佣金净收入+其他业务收入）-资产减值准备-其他营业支出-所得税-净利润。以上一年财务数据为基数，计算下一年度各利润分项对净利润的贡献度。

从贡献率来看，净息差贡献率自2015年以来转负，体现为息差收窄拖累净利息收入，规模扩张仍为银行净利润增长的主要贡献点。

3.2  银行可转债如何实现转股？三种转股模式探讨

截至2022年7月，共计有8只银行可转债退市，从退市方式上看，民生转债（110023.SH）、中行转债、工行转债、宁行转债、常熟转债、平银转债等6只银行可转债均发布赎回公告进行强制赎回。2003年、2004年发行的民生转债（100016.SH）、招行转债退市方式虽然为自然到期，但到期前大部分转债均已完成转股，转股率90%以上耗时均短于1年。

站在投资者角度，将持有的银行转债转为股票主要基于三个原因。

原因1：平价价值高于转债价格。即存在负溢价套利空间，投资者倾向于将可转债转为股票获取无风险收益，这种情况一出现在待转股期，转股期出现较少。

原因2：触发强制赎回条款。银行可转债满足15/30、130%的要求时，发行人可以行使强赎条款。

原因3：到期日转股。可转债到期日前，若银行可转债的转股价值高于发行人赎回价格，投资者也倾向于选择转股。

回溯已退市转债发展路径，银行可转债转股的路径主要有三条。1）主动/被动下修促转股；2）板块行情促转股；3）业绩释放促转股。对于大盘转债标的，主动下修/业绩释放促转股难度较大，更多需依赖行情促转股（如工行转债、中行转债）；对于拨备充足、盈利能力强的中小盘转债标的（宁行转债），业绩释放可以促使迅速转股；对于接近到期日或资本压力较大的转债标的，主动下修促转股也具备一定空间。

3.2.1  主动/被动下修股

案例1：民生转债（100016.SH）

民生转债（100016.SH）上市于2003年3月18日，2003年8月27日可转股。初始转股价为10.11元/股，发行总额为40亿元，期限为5年，赎回条款为“20/30>130%”,下修条款为“20/30<80%，下修幅度不超过20%”，回售条款为“20/30<70%，回售价106”。

从转股价的调整上看，民生转债共6次被动调整转股价。其中4次调整原因为派发现金股利及转增股本，2次调整原因为资本公积转增股本。

从强赎条款的触发上看，民生转债共2次达到强赎条件，但均为采取强制赎回。第一次为2003年5月19日-2003年8月4日，但此阶段未到达转股期。第二次为2004年2月11日-2004年6月21日，此阶段转股比例已达到80%，强赎必要性较低。

案例2：常熟转债

常熟转债上市于2018年2月6日，2018年7月26日可转股。初始转股价为7.61元/股，发行总额为30亿元，期限为6年，赎回条款为“15/30>130%”,下修条款为“15/30<80%，修正转股价不低于1日/20日交易均价及最近一期每股净资产”。

常熟转债于2018年8月主动下修转股价。由于受宏观环境影响，银行股表现普遍不佳，2018年7月26日常熟转债进入转股期，正股价格5.85元，较转债上市首日已跌去25%。7月16日常熟转债触发下修条款，董事会审议通过下修转股价格预案，8月27日将转股价下调至5.76元/股，达到下修的最大幅度，此期间公司前20日交易均价为5.76元/股、前1日交易均价为5.61元/股，净资产为4.71元/股。

2019年3月18日常熟转债达到强制赎回条件，3月19日常熟转债发布强制赎回公告。至5月16日（赎回登记日），常熟转债完成转股比例达到99%。

3.2.2 业绩释放促转股

案例1：宁行转债

宁行转债上市于2018年1月12日，2018年6月11日可转股。初始转股价为18.45元/股，发行总额为100亿元，期限为6年，赎回条款为“15/30>130%”,下修条款为“15/30<80%，修正转股价不低于1日/20日交易均价”。宁行转债两次派送现金股利被动下调转股价至17.7元/股。

2018年8月21日与10月29日，宁波银行披露中报与三季报，营业收入增速企稳回升，净利润同比增速保持稳定，股价止跌企稳并有小幅回升。2019年3月30日宁波银行披露2018年年报，实现营收增速14%、净利润增速20%，业绩复苏确定性强+银行基本面修复促使宁波银行股价走出独立市场行情。

宁波银行2019年7月25日发布赎回公告，赎回登记日为2019年8月21日，至赎回登记日全部转债均完成转股。

案例2：招行转债

招行转债上市于2004年11月29日，2005年5月10日可转股。初始转股价为9.34元/股，发行总额为65亿元，期限为6年，赎回条款为“20/30>125%”,下修条款为“20/30<80%，下修幅度不超过20%”。宁行转债3次现金股利、转增股本等被动下调转股价。

从可转债持有者结构上看，75.43%由原股东配售，其中非流通股东配售占比23.95%，流通股东配售占比43.93%。从退市方式上看，招行转债并未达到赎回触发价发布赎回公告，股东配售比例高+投资者对银行基本面的认可促使招行转债仅耗时7个月便实现转股比例达99%。

案例3：平银转债

平银转债上市于2019年2月18日，2019年7月25日可转股。初始转股价为11.77元/股，发行总额为260亿元，期限为6年，赎回条款为“15/30>120%”,下修条款为“15/30<80%，修正转股价不低于净资产、1日/20日交易均价”。平银转债1次派发现金股利被动下调转股价。

2019年8月21日平银转债发布赎回公告，此时正股价为14.45元/股，强赎价仅为13.96元/股，9月17日平银转债全额完成转股，转股期仅耗时2个月。从经营业绩上看，平安银行2018年以来经营业绩良好，19H1披露营业收入同比增速18.5%，净利润同比增速15.2%，核心指标向好与经营业绩稳健促使平银转债快速转股。

3.2.3 板块行情促转股

大盘转债的正股弹性小于小盘转债，可转债转股更依赖于行业/板块的上涨。以2014年-2015年的牛市行情为例，中行转债（400亿元）、民生转债（110023.SH、200亿元）、工行转债（250亿元）相继完成转股。

案例1：民生转债（110023.SH）

民生转债（110023.SH）上市于2013年3月29日，2013年9月16日可转股。初始转股价为10.23元/股，发行总额为200亿元，期限为6年，赎回条款为“15/30>130%”,下修条款为“15/30<80%，修正转股价不低于1日/20日交易均价”。民生转债（110023.SH）四次派送现金股利被动下调转股价至8.11元/股。

下修股价被否，大盘+板块行情促转股。2014年1月10日，民生转债正股价格已连续15个交易日低于转股价格的80%，已满足民生转债转股价格向下修正的条件，2月27日民生银行召开股东大会表决下修可转债转股价格议案，反对股数占比40.1%，此项议案未获得通过。2014年3月-10月民生银行股价在区域内震荡，虽然未能获批下修转股价，但11月起上证指数带动银行板块指数一路上行，民生银行股价也攀升至5月8日的10.6元/股，2015年5月9日民生银行发布赎回公告，6月24日民生转债转股比例达到99%。

案例2：中行转债

中行转债上市于2010年6月18日，2010年12月2日可转股。初始转股价为4.02元/股，发行总额为400亿元，期限为6年，赎回条款为“15/30>130%”,下修条款为“15/30<80%，修正转股价不低于1日/20日交易均价”。2013年3月29日，中行转债下修转股价至2.82元/股，但下修后转股比例仍较低。

2014年11月起中国银行正股价随上证综指一同上涨，至2014年12月30日股价为3.94元/股，12月31日中行转债发布赎回公告，最终转股比例达94%。

案例3：工行转债

工行转债上市于2010年9月10日，2011年3月1日可转股。初始转股价为4.2元/股，发行总额为250亿元，期限为6年，赎回条款为“15/30>130%”,下修条款为“15/30<80%，修正转股价不低于1日/20日交易均价”。中行转债共6次分配股利、配股等被动下修转股价至2.82元/股。

2014年12月30日工商银行正股价格达到4.71元/股，12月31日工行转债发布赎回公告，当日可转债转股比例达62%，至2015年2月12日可转债全部完成转股。

3.3  资本承压、业绩释放，哪些银行转债标的值得关注？

存续银行可转债转股路径猜想。现阶段银行转债普遍面临转股价下修困难→投资者不愿转股的局面，对于现存的17只银行可转债，我们可以遵循以下规律进行选择：

（1）   正股基本面优秀，转债规模较小、股性强，较易发生赎回，如苏银转债、南银转债、张行转债。

（2）   息差稳定、表干净，转债仍有下修空间、博弈与防守性质兼具，剩余可转股期较长，如杭银转债。

（3）   资负结构稳定，经营业绩转股诉求较强，转债估值较低，如光大转债。

银行转债1：苏银转债。经营业务方面，江苏省良好的经济为江苏银行发展提供良好基础，在支持当地中小企业、民营经济方面优势显著，财富管理成效显著。江苏银行近年来不良率逐步下降至1.08%，资产质量延续向好，净息差企稳回升至2.28%，拨备覆盖率308%处于行业较高水平，2021年江苏银行业净利润同比增速30.7%，业绩保持高速增长态势。

苏银转债发行规模200亿元，2019年9月可转股。截至2022年7月18日，江苏银行正股价7.1元/股，赎回价7.76元/股，距离强制赎回价格仅剩9%的空间，转股溢价率5.16%。江苏银行2022年中业绩快报披露营业收入增长14%，归母净利润增长31%，良好基本面+业绩释放预期有望促进苏银转债在中报、三季报业绩行情中触发转股。

银行转债2：南银转债。南京银行业务主要集中在南京市及长三角区域，区域较强的经济实力为南京银行发展提供了良好的环境，不良率仅为0.91%，关注率持续维持低位。南京银行业绩增速修复，2021年营业收入增速18.7%，净利润增速20.9%，拨备覆盖率397%，可转债转股意愿强，业绩增长动力足。

南银转债发行规模200亿元，2021年12月可转股。截至2022年7月18日，南京银行正股价10.2元/股，赎回价12.53元/股，距离强制赎回价格空间为19%，转股溢价率14.8%。往后看，随着雨润、三胞、丰盛等民营企业债务违约处置的有序推进以及零售改革财富管理的发展，南银转债具有较高性价比。

银行转债3：张行转债。张家港行业务主要集中在经济活跃的长三角地区，近年来重点发展苏州、南通、无锡等地的小微企业业务，在“两小+驱动+四大促协同”的发展模式成果初显，22H1业绩快报披露归母净利润增长27.7%。2021年张家港行不良率仅为0.95%，拨备覆盖率475%，净息差为2.43%。

张行转债发行规模25亿元，2019年5月可转股。截至2022年7月18日，张家港行正股价5.11元/股，赎回价5.89元/股，距离强制赎回价格空间为13%，转股溢价率9.8%。

银行转债4：光大转债。光大银行在财富管理和风险控制上表现出色，在“一流财富管理银行”的战略驱动下经营业绩不断提升， 2021年净利润同比增长15%，2021年张家港行不良率仅为0.95%，拨备覆盖率475%，净息差为2.43%。

光大转债发行规模300亿元，2017年9月可转股。光大转债2023年3月到期，目前转股比例为20.3%，22Q1光大银行核心一级资本充足率为8.77%，不排除有超预期业绩释放促转股的可能性。

银行转债5：杭银转债。杭州银行在科技金融、小微、零售等战略业务上发展迅速，深耕浙江的同时积极拓展长三角区域及国内一线城市业务，22H1业绩快报披露营业收入同比增长16.3%，归母净利润同比增长31.5%。2021年杭州银行不良率仅为0.86%，拨备覆盖率568%，净息差为1.83%。

杭州转债发行规模150亿元，2021年10月可转股。截至2022年7月18日，杭州银行正股价14.31元/股，赎回价16.43元/股，距离强制赎回价格空间为13%，转股溢价率9.7%。

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风险提示

行业信用环境恶化的风险

本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《【华安固收】银行可转债投资框架：投资银行转债赚的什么钱？——债看银行（五）》（发布时间：20220727），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

分析师:颜子琦  
分析师执业编号:S0010522030002

邮箱:[e-mail]

分析师:张伟

分析师执业编号:S0010522030003

邮箱:[e-mail]

研究助理:杨佩霖

执业编号:S0010122040030

邮箱:[e-mail]

适当性说明

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本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

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投资评级说明

以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：

行业及公司评级体系

增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上;

中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%; 

减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;

公司评级体系

买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；

增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；

中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；

减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；

卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；

无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。

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