【广发宏观贺骁束】8月高频数据提供了什么信息？

广发证券资深宏观分析师 贺骁束

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广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，工业同步数据表现尚可，发电耗煤、高炉开工数据显示工业同比较7月异常值有所改善。

第二，从对终端需求的跟踪看，土地成交和商品房成交均较上月趋缓，乘用车销量仍在偏低位。

第三，上游工业原材料原油、铁矿石、螺纹钢价格继续调整，与避险相关的黄金、白银价格月内出现了较大幅度上行。

第四，建材价格较上游偏强，水泥、玻璃等均环比有所上升。

第五，一般物价之中，水果蔬菜价格季节性回落，但猪肉价格上行呈逐周加速之势。

第六，总体来看，经济呈现“结构性承压”的状态，有支撑点也有压力点；而终端需求偏弱，尤其土地成交回落影响刚开始。“稳增长”具有必要性。

详细摘要

工业同步数据表现尚可，发电耗煤、高炉开工数据显示工业同比较7月异常值有所改善。8月六大发电集团耗煤量同比增速-2.2%,较7月增速-13.9%显著改善。本月周度同比数据（-4.9%,-11.2%,-4.9%,1.9%）较上月周度同比数据（-17.2%,-17.3%,-18.9%,-9.4%）边际好转，且本月第四周的日均耗煤为今年五月以来首次转正。此外，本月高炉开工率（周）同比数据（69.5%,68.1%,68.2%,68.0%）较上月（66.0%,66.7%,66.7%,67.2%）亦存在一定改善。汽车半钢胎开工率同比亦略高于上月。高频数据表征下的生产活动修复迹象较为显著，8月工业增加值同比或较7月异常值有一定修复。从逻辑上看，工业同步数据存在下拉因素，比如出口环境和地产融资预期；但也存在支撑因素，如政策稳增长背景下融资环境的改善，以及基建开工修复的预期。

需要提示的是，六大发电集团的发电耗煤量作为高频指标会受到丰水季分布（影响水电）以及天气因素（影响居民用电）的影响，其斜率只能当作参考。在某种意义上，它属于一个存在部分偏差的大样本。

从对终端需求的跟踪看，土地成交和商品房成交均较上月趋缓，乘用车销量仍在偏低位。本月100大中城市土地成交累计同比录得-10.7%，较7月同比-6.7%进一步放缓。从商品房成交周度数据来看，8月份30大中城市商品房成交面积周度同比（-2.1%,-6.3%,-18.7%,-5.7%）亦较上月周度同比（0%,19.5%,21.1%,0.5%）出现下滑，这里面可能包含着近期房地产融资收紧和利率政策趋严的影响。汽车消费修复趋势已现但尚不牢固，前三周乘联会当周批发和零售的当周日均销量增速分别为（-32%,-8%,-14%）；（-31%,-12%,-17%）。

上游工业原材料原油、铁矿石、螺纹钢价格继续调整，与避险相关的黄金、白银价格月内出现了较大幅度上行。IPE布油8月月均值环比下行7.9%，年内回落幅度仅次于6月份，铜价相较于7月大幅回落逾4个百分点。黑色系方面：同期铁矿石价格下跌逾23%至600元/吨。螺纹钢期货合约截止8月底录得3318元/吨，较7月3900元/吨显著下跌；（周）同比跌幅则录得（-2.4%,-5.0%,-15.3%,-15.1%），即上旬螺纹钢期货价波动与上月持平，下旬螺纹钢价格较去年同期跌幅有所扩大，导致南华综合指数和南华工业品指数月均值的环比分别为-2.6%和-4.6%。总体来看，与工业相关的原材料价格表现低迷，显示出大宗商品预期中对于经济的判断仍然谨慎。COMEX黄金和白银呈现普涨，分别较7月上行6.4%以及11.8%.，全球市场对资金避险需求依然偏强。

建材价格较上游偏强，水泥、玻璃等均环比有所上升。水泥价格指数逐周有所上升；玻璃价格7月和8月连续两个月月均值有所抬升。这与PMI建筑业指数相对偏高的状态比较匹配，8月PMI为61.2，亦强于季节性。这可能和房地产施工、竣工状况仍阶段性偏强有关。

一般物价之中，水果蔬菜价格季节性回落，但猪肉价格上行呈逐周加速之势。7月以来蔬菜水果价格季节性回落，猪肉价格受猪周期叠加非洲猪瘟影响仍加速上行，22个省市猪肉平均价上行至36.1元/千克，相比7月末数据27.6元/千克，环比涨幅达30.8%。所以尽管CPI整体基数上升，猪肉价格对CPI仍会形成较为显著的结构性带动。

总体来看，经济呈现“结构性承压”的状态，有支撑点也有压力点；而终端需求偏弱，尤其土地成交回落影响刚开始。“稳增长”具有必要性。从高频数据看，经济存在韧性区，比如建筑业产业链，以及部分工业链条；也存在压力区，比如在趋弱的地产投资需求，土地成交回落后续会带来连锁影响。从最简单的意义上来说，上游价格是全球工业预期的影子指标，上游价格在走低意味着预期依然承压。稳增长依然具有必要性。

核心假设风险：经济下行压力超预期；外部环境变化超预期。

目录

正文

工业同步数据表现尚可，发电耗煤、高炉开工数据显示工业同比较7月异常值有所改善。8月六大发电集团耗煤量同比增速-2.2%，较7月增速-13.9%显著改善。本月周度同比数据（-4.9%,-11.2%,-4.9%,1.9%）较上月周度同比数据（-17.2%,-17.3%,-18.9%,-9.4%）边际好转，且本月第四周的日均耗煤为今年五月以来首次转正。此外，本月高炉开工率周同比数据（69.5%,68.1%,68.2%,68.0%）较上月（66.0%,66.7%,66.7%,67.2%）亦存在一定改善。汽车半钢胎开工率同比亦略高于上月。高频数据表征下的生产活动修复迹象较为显著，8月工业增加值同比或较7月异常值有一定修复。从逻辑上看，工业同步数据存在下拉因素，比如出口环境和地产融资预期；但也存在支撑因素，如政策稳增长背景下融资环境的改善，以及基建开工修复的预期。

需要提示的是，六大发电集团的发电耗煤量作为高频指标会受到丰水季分布（影响水电）以及天气因素（影响居民用电）的影响，其斜率只能当作参考。在某种意义上，它属于一个存在部分偏差的大样本。以天气为例：通常由于夏季气温偏高，居民用电量占比提升且波动较大，夏季发电耗煤量与生产活动的关联性趋于背离。统计全国32个省、自治区省会以及直辖市的月平均气温情况，并对夏季气温（每年5月-每年9月）的数据样本以及非夏季数据（每年10月-次年4月）的数据样本分为两类，并分别与同期六大发电集团耗煤进行回归处理：结果显示夏季样本的显著性R方为0.24，高于非夏季样本的R方0.07。然而考虑到今年夏季相较于2018年极端气温下降显著，今年夏季生活与生产性服务业用电有所降低，发电耗煤更能表征总体工业生产活动强弱，数据偏强或与生产回暖直接挂钩。

对终端需求的跟踪看，土地成交和商品房成交均较上月趋缓，乘用车销量仍在低位。本月100大中城市土地成交累计同比录得-10.7%，较7月同比-6.7%进一步放缓。从商品房成交周度数据来看，8月份30大中城市商品房成交面积周度同比（-2.1%,-6.3%,-18.7%,-5.7%）亦较上月周度同比（0%,19.5%,21.1%,0.5%）出现下滑，这里面可能包含着近期房地产融资收紧和利率政策趋严的影响。汽车消费修复趋势已现但尚不牢固，前三周乘联会当周批发和零售的当周日均销量增速分别为（-32%,-8%,-14%）；（-31%,-12%,-17%）。由于乘用车销量与地产景气度联系紧密，整体或反映近期房地产融资收紧和利率政策趋严、房地产长效机制影响下的政策约束较强。

此外，本月BDI、CCFI指数上行幅度27.3%、1.1%，环比有一定上行。

上游工业原材料原油、铁矿石、螺纹钢价格继续调整，与避险相关的黄金、白银价格月内出现了较大幅度上行。IPE布油8月月均值环比下行7.9%，年内回落幅度仅次于6月份，铜价相较于7月大幅回落逾4个百分点。黑色系方面：同期铁矿石价格下跌逾23%至600元/吨。螺纹钢期货合约截止8月底录得3318元/吨，较7月3900元/吨显著下跌；周同比跌幅则录得（-2.4%,-5.0%,-15.3%,-15.1%），即上旬螺纹钢期货价波动与上月持平，下旬螺纹钢价格较去年同期跌幅有所扩大，导致南华综合指数和南华工业品指数月均值的环比分别为-2.6%和-4.6%。总体来看，与工业相关的原材料价格表现低迷，显示出大宗商品预期中对于经济的判断仍然谨慎。此外PMI相应分项指标考察，PMI购进价格与原材料库存持续收缩，与同期上游原油等价格继续调整、制造业需求偏弱等因素有关。结合地产销售数据阶段性疲弱，预计8月民间投资（房地产+制造业投资）仍处于寻底震荡区间。

与之形成对应的是：COMEX黄金和白银呈现普涨，分别较7月上行6.4%以及11.8%.，全球市场对资金避险需求依然偏强。

建材价格较上游偏强，水泥、玻璃等均环比有所上升。水泥价格指数逐周有所上升；玻璃价格7月和8月连续两个月月均值有所抬升。这与PMI建筑业指数相对偏高的状态比较匹配，8月PMI为61.2，亦强于季节性。这可能和房地产施工、竣工状况仍阶段性偏强有关。具体来看：全国水泥价格指数（周度）录得（143.9,143.7,144.1,145.6）；8月下旬玻璃价格亦有所企稳，全国玻璃价格指数（周度）同比（-5.8%,-4.4%,-4.6%,-4.8%）。总体而言，竣工端建材价格较热卷、螺纹钢等表现偏强。观察到近期黑色系建材产量同步下行，预计供需双弱格局下的库存累积或与之相关。

一般物价之中，水果蔬菜价格季节性回落，但猪肉价格上行则呈逐周加速之势。7月以来蔬菜水果价格季节性回落，猪肉价格受猪周期叠加非洲猪瘟影响仍加速上行，22个省市猪肉平均价上行至36.1元/千克，相比7月末数据27.6元/千克，环比涨幅达30.8%。

总体来看，经济呈现“结构性承压”的状态，有支撑点也有压力点；而终端需求偏弱，尤其土地成交回落影响刚开始。“稳增长”亦具有必要性。从高频数据看，经济存在韧性区，比如建筑业产业链，以及部分工业链条；也存在压力区，比如在趋弱的地产投资需求，土地成交回落后续会带来连锁影响。从最简单的意义上来说，上游价格是全球工业预期的影子指标，上游价格在走低意味着预期依然承压。稳增长依然具有必要性。

风险提示：

经济环境超预期变动；政策环境超预期变动。

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