缩量降息之后,流动性的演绎交由市场完成——MLF/OMO降息速评0815 | 华安固收
报告作者:颜子琦
导读
10BP的缩量降息信号意义大于实际意义。
01
事件
8月15日,人民银行开展4000亿元中期借贷便利(MLF)操作(含对8月16日MLF到期的续做)和20亿元公开市场逆回购操作,MLF和公开市场逆回购的中标利率均下降10个基点。
02
为什么是缩量降息?——缩量打击空转,
降息刺激需求
从广义流动性来看,社融与M2连续4个月倒挂,7月剪刀差环比走阔至1.3PCT,佐以7月经济数据的弱势表现,实体经济需求不足和地产风险负外部性的问题亟待解决。
从狭义流动性来看,8月银行间质押式回购单日成交金额连续保持在6.5万亿元以上,回购余额稳定在10万亿元之上,银行间债市杠杆率逼近109%,资金空转、杠杆走高等问题突出,缩量再次表明监管态度。
03
为什么不是其他工具?——LPR、存款利率、大行指导
(1)MLF/OMO的信号意义更强:7月社融、工增、投资、消费全面低于预期,需求不足的解决尚需时间,而避免预期进一步滑落则是当务之急;考虑到当前市场与政策利率仍然倒挂+本次降息伴随缩量,降息的信号意义远大于实际意义。
(2)LPR和存款利率仍有调降空间:虽然19Q4以来商业银行净息差连续调降,累计达到23BP(截至22Q1),而随着存款利率市场化改革,息差压力逐步缓解,同时当前银行拨备相对充足,仍具备继续让利空间。未来LPR继续调降以及长端的非对称调降仍有空间。
(3)指导不能完全解决缺资产的问题:在“不松”和“收紧”之间,为解决资金空转的问题,对大行、股份行等资金净拆出机构进行指导或许可以“治标”,但难以“治本”。一方面,地产信贷需求的复苏尚需救助措施的落地和市场预期的修复;另一方面,当前基建或许并不缺资金和项目,配套信贷能否投放更多取决于资本金(3000亿资本金工具的落地进度)。
04
债市行情将如何演绎?——流动性隐忧暂
解,债市局势明朗
回顾8月以来的市场关切,大致围绕三个方面——经济修复、通胀压力、流动性收紧,对此我们此前的观点是:
首先,基本面复苏的斜率料将偏低,债市向来无畏“上缓坡”;
其次,尽管Q2货政报告大篇幅谈及通胀压力,但缺乏需求支撑的通胀难以成为掣肘(8月10日报告《需求尚待恢复,通胀难成掣肘》);
最后,上周资金融出并未出现市场所担忧的收紧态势,而基于对大行的质押式回购金额的跟踪,投资者可以保持1周左右的调整时间。(8月14日报告《让数据说话,资金融出收紧了吗》)
综上,我们此前的判断是,基本面与通胀虽不是“远方的哭声”,但影响仍然有限,而债市多头唯一的担忧在于资金面会否出现收紧。
当前时点,超预期的降息直接回应了多头的隐忧,而市场预期在经历了从“不松”到收紧并再次回归“不松”之后,债市局势将更加明朗,10Y国债盘中也顺利突破2.70%关键点位。
下一步怎么看?
(1)在多空平衡打破后,债市通常迅速调整到位,随后1-2个交易日应防范回调风险;而在1-2个月的时间维度看,利率并无明显利空威胁,预计将在今日收盘点位附近非对称震荡。
(2)具体策略来看,前期我们建议积极做平曲线,该策略在上周已兑超额收益,赔率亦显著降低,后市建议积极博弈中短端做陡的机会;在杠杆方面,10BP的缩量降息信号意义大于实际意义,更多是表明了监管的态度,而后续流动性的演绎要看市场本身,我们仍然建议投资者根据对市场主体资金融出的观察“拾阶而下”。
05
风险提示
疫情反复具有不确定性。
本文内容节选自华安证券研究所已发布报告:《缩量降息之后,流动性的演绎交由市场完成—MLF/OMO降息速评20220815》(发布时间:20220815),具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义,应以报告发布当日的完整内容为准。
分析师:颜子琦
分析师执业编号:S0010522030002
邮箱:yanzq@hazq.com
研究助理:杨佩霖
执业编号:S0010122040030
邮箱:yangpl@hazq.com
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投资评级说明
以本报告发布之日起6个月内,证券(或行业指数)相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准,A股以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下:
行业及公司评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上;
中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;
公司评级体系
买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上;
增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%;
中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;
减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%;
卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上;
无评级—因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。
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