【广发宏观周君芝】央地财事关系失衡了么？

广发证券资深宏观分析师  周君芝博士

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广发宏观郭磊团队

报告要点

第一、四中全会《决定》显示央地财税体制改革是下一阶段改革的重点工作之一。本文详细梳理了中国财政收支体系及央地财事关系，希望能从方法论角度厘清关于这一问题的部分线索。11月5日，十九届中央委员会第四次全体会议研究通过《中共中央关于坚持和完善中国特色社会主义制度推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》，《决定》提到“理顺中央和地方权责关系……优化政府间事权和财权划分，建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系，形成稳定的各级政府事权、支出责任和财力相适应的制度”。

第二、财政收支观察的关键可以概括为“预算四本账、三套资金腾转机制、五条收支记账规律”。

观察真实的央地财事关系之前，我们先来梳理预算四本账及资金腾转机制，并将目前已知的细碎腾转细节进行总结，归纳得到三套资金腾转机制和五条收支记录规律。这是理解央地财事关系的基础。

1）我国现行预算体系包含四条预算线索。一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算，即通常所说的预算四本账。四本账各司其职，规模存异。

2）既有的资金腾转细节可归纳为三条机制。资金腾转看似繁琐，略去细节而探其本质，可总结为跨账、跨期和跨级三套机制，分别描述预算四本账之间、会计年度之间、央地层级之间的资金腾转逻辑。

3）预算四本账的记账规则可总结为五条规律。一）预算账本收支科目可分为“常规收支”和“调节项”两类；二）账本一和账本三对账本四的跨账资金腾转记录在各自账本的常规收支项中；三）央地之间的跨级资金腾转一般记录在常规收支中。跨期和部分跨账调整主要记录在收支调节项中；四）收入端调节项主要记录上年结转资金和其他资金调入；五）支出调节项主要记录结转下年使用资金项、补充预算稳定调节基金项和直接调入第一本账资金项。

第三、央地收支口径修复：准确还原央地真实财事关系。

我们以资金腾转机制和收支记账规律为逻辑线索，推导央地预算收支口径修复方法，还原央地真实收支情况。

1）央地收支口径修复的三个步骤。步骤一，基于跨期和跨账资金腾转机制修复得到当期实际央地收支。步骤二，基于跨级资金腾转机制进一步修复得到央地实际的本级收支。步骤三，考虑举债收入补充，最终修复得到央地当期真实花在本级的支出和对应收入。

2）口径修复前后央地账面和真实收支存异。收支口径的三重修复对央地四本账收支影响程度不同，经过三重修复之后，收支与原始账面收支存在一定数据差异。也就是说单纯的原始账面数据掩盖了央地本级政府的真实收支信息。准确观察央地收支情况，口径修复有其必要性。

第四、央地财事关系再评估：当前关于央地财事关系失衡判断的一些认知局限。

当前关于央地财事失衡的判断存在一定认知局限，原因有三：一则将分析局限于财政“账本一”，即习惯以一般公共收支这本账为默认前提；二则忽略复杂的资金腾转和会计记账方法；三则采用“以支定收”的央地财事判断标准。事实上修复口径之后我们发现央地财事关系并非直观所示那样存在明显“失衡”。

1）原始账面数据显示央地财事关系失衡主要体现在账本一。原始账面收支数据展露的信息为：账本三和账本四中的央地收支比重较为统一，即中央政府占央地总收入的比重与支出比重相契合；账本一和账本二的央地收支占比存在分歧，均表现为中央收入占比高于地方，即通常认知下的中央“超收”、地方“超支”，或者说央地财（财税收入）事（支出责任）不匹配现象，账本一这种失衡表现的尤为明显。

2）所谓央地财事关系失衡指的是地方常规收支占比分歧。口径修复之后账本一和账本二的央地财事关系基本匹配，即地方占总支出的比重和收入占比基本一致。其他账本口径修复之后，央地收入分配比例和支出分配比例的拟合度提高，即央地财事关系的均衡程度进一步提高。可见既有对央地财事关系失衡的判断，针对的是修复前的账面收支，亦为央地常规收支分配比例失衡，而修复后口径并不支持该判断。

3）从修复后收支口径来看央地财事关系并未失衡。既有央地财事关系失衡判断，一则仅针对账本一中的央地关系展开探讨；二则忽略了预算账本的收支口径调整，故而所得结论存在一定局限。修复央地真实本级收支情况，可以还原得到更为全面的央地财事关系，事实上央地财事支出占比较为均衡。

第五、未来财税改革进一步捋顺央地财税关系的大方向会是什么？

真实的央地收支较为均衡意味着，捋顺央地财事关系并非简单地根据既有央地支出占比，机械调整常规收入以谋求收支两端匹配。下沉地方财权（即提高地方政府在税收收入中的分享比例）本身并不会扩大地方政府的总量收入，只不过将原来由中央政府“超收”转化而来的转移支付及税收返还，替换成了地方本级税收收入，央地以及地方总收入蛋糕实际上没有变化。更为重要的是，中央对地方实施转移支付时综合考虑不同地区经济状况及地方财税压力，故而转移支付内含一定的平抑地区差异的考量。与之相反，普遍下沉财权将带来地区间的收支进一步分化。

我们认为未来财税改革捋顺央地财事关系重点考虑的将是税制设计的科学性以及央地职能划分，最终目的是在稳定的宏观运行环境中建立兼顾公平和效率的财政体制。我们将在本系列下一篇中对此做出进一步探讨。

核心假设风险：财税改革进程超预期；房地产调控政策超预期。

目录

正文

前言

10月9日国务院印发《实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案》，《方案》提到“稳步推进健全地方税体系改革”，“培育壮大地方税税源，将部分条件成熟的中央税种作为地方收入，增强地方应对更大规模减税降费能力”。11月5日，十九届中央委员会第四次全体会议研究通过《中共中央关于坚持和完善中国特色社会主义制度推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》，《决定》提到“理顺中央和地方权责关系……优化政府间事权和财权划分，建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系，形成稳定的各级政府事权、支出责任和财力相适应的制度”。一时间央地财事关系再度引发市场热议。

财税改革命题牵涉较广，本篇文章先来探讨一个看似已经成为定论，但实际尚存探讨余地的命题：央地财事关系是否失衡。若是，则央地财事关系多大程度上失衡；若不是，则该如何科学评判央地财事关系？

一、预算四本账及记账规律

观察真实的央地财事关系之前，我们将目前已知的细碎腾转细节进行总结，在既有四条预算线基础上归纳得到三条资金腾转机制和五条收支记录规律，权做央地财事观察的技术铺垫。

1.1 预算四本账

《预算法》明确指出，“政府的全部收入和支出都应当纳入预算”。中国预算包含四条线，即一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算，也就是通俗意义上的预算四本账。

一般公共预算（俗称第一本账）主要记录政府在“保障和改善民生、推动经济社会发展、维护国家安全、维持国家机构正常运转”[1]相关领域支出。某种程度上可将这本账简化理解为政府为保障国家正常运行而开展的收支。账本一的收入主要来自税收，当然一些非税收入也包含其中，但非主要收入来源。税收和非税收入比例在4:1左右。

政府性基金预算（俗称第二本账）主要记录“一定期限内向特定对象征收、收取或者以其他方式筹集的资金，专项用于特定公共事业发展的收支预算”。账本二中最主要的细分项目就是“国有土地使用权出让金”，占政府性基金总收入的比重在80~90%。某种程度上账本二可约等于国有土地使用权出让金的收支预算。即政府性基金的收入端主要记录国有土地使用权出让所获收入，支出端主要记录为获得国有土地使用权所需支出以及土地“七通一平”等开支。

国有资本经营预算（俗称第三本账）主要记录“国有资本收益作出支出安排的收支预算”。这本账的主要收入来源是国有企业的利润及股利、股息，占总体收入的比重在80%左右。支出方面，第三本账着力“解决历史遗留问题及改革成本”和“国有企业资本金注入”，两个分项占总量支出的比重在70%左右。

社会保险基金预算（俗称第四本账）主要记录“五险一金”中的“五险”[2]，即基本医疗、养老、失业、工伤和生育险的收支情况。其中基本养老和医疗险收支在五险中的占比在95%左右，而基本养老险收支在五险中的占比超过60%。基本养老保险收支状况在较大程度上影响社保基金的收支。

按照预算法规定，只有第一本账才有资格列赤字。即一般公共支出减去一般公共收入，收支缺口命名为赤字。赤字抵补依靠国债和一般地方债净融资。账本二以收定支，不列赤字，账本三账亦然。只不过政府专项债可以作为账本二的收入。就规模而言，账本一的收支占四本账总收支的比重均超过50%，账本二和账本四的收支规模相当，各占总收支大致20%的比重，目前来看账本三年度收支规模较其他账本几乎可以忽略。

1.2 三套腾转机制

我们将中国目前财税体系资金腾转归纳为三套机制，分别为跨账资金腾转、跨期资金腾转、跨级资金腾转。

一，跨账腾转机制

跨账资金描述了预算四本账之间存在资金腾转。2014年预算法要求一般公共财政、政府性基金、国有资本经营、社会保险基金四条预算线应当“保持完整、独立”，然而完整和独立并不等于孤立和切割。“政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算应当与一般公共预算相衔接”，意味着预算四本账之间存在一定程度上的资金往来。

跨账资金腾转内含两个资金流向、四则资金腾转[3]细节。腾转细节1，账本一有资金拨付流向第四本账，作为第四本账的财政补贴。腾转细节2，账本三亦有资金拨付流向第四本账，作为第四本账的财政补贴。腾转细节3，账本二在常规支出之外专门调出部分资金补充账本一，以调节补充账本一的收入。腾转细节4，账本三也在常规支出之外专门调拨出部分资金补充账本一，以调节补充账本一的收入。不难发现，腾转细节1和2的资金流向一致，均从账本一和账本二流向账本四；腾转细节3和4资金流向一致，均从账本二和账本三流向账本一。

二，跨期腾转机制

跨期腾转机制描述了不同年份之间账本收支存在腾转。权责发生制下项目进展极有可能跨年开展，这就要求年度预算资金需匹配跨年调整机制。结转结余资金便是跟随项目进展自然内生出来的跨年资金调整机制。此外，经济的周期性波动往往驱动财税收支出现同样的周期波动，有效开展预算管理还需要政府主动建立起丰欠年度收支平滑的资金腾转机制。

跨期资金腾转内含主动和被动两条机制。跨期腾转机制1——被动开展的项目支出资金跨年结转结余调用机制。权责发生制下当年未使用完资金跟随项目进度转入下年使用，视为结转。而项目结束时尚有资金未用完，则未用完资金记录结余[4]。跨期腾转机制2——主动构建的丰欠年度收支平衡机制。即将某些年份财政“超收”部分资金以某种方式囤积起来，以后财政收支压力较大年份可以借助各种细节腾转机制调用以往年份囤积起来的富余最近，以平滑当年收支缺口压力。

三，跨级腾转机制

跨级腾转机制描述的是央地政府之间资金腾转。央地分别编制各自四个预算账本，然而应各级政府资金协调需要，中央政府将部分支出划转给地方，而地方也需要将部分资金划转给中央。

跨级资金腾转内含中央对地方和地方对中央两条资金流向。一，中央对地方资金腾转。四本账均存在中央对地方的资金腾转，只不过会计记账细节存在差异。二，地方对中央资金腾转。除账本三以外，其余三个账本均存在地方对中央的资金腾转。值得注意的是，中央对地方腾转规模远高于地方对中央腾转。

1.3 五条收支规律

中国目前预算四本账的收支口径记录特征，可总结为五条规律。

规律1，暂且将预算账本收支科目分为“常规收支”和“调节项”两大类。首先需要强调的是，财政部公布的财政决算数据中不会出现所谓的“常规收支”和“调节项”科目，具体列示方法可以参见财政部预决算表。为了便于理解和表述，我们暂且将当期税收等预算内收入、用于国防等当期正常支出的会计科目，称为“常规收支”项；而将涉及跨期调整等会计科目称为“调节项”。

规律2，跨账腾转按照是否共担事责分两种记录方法。基本的医疗、养老等支出属于账本一、三和账本四的共同职责，因而账本一和账本三对账本四的财政补贴属于预算内框定的行为。账本一和三对账本四的腾转记录在各自常规支出中。账本二和账本三对账本一的腾转记录各自调节项中，只不过账本二和账本三记录在支出端调节项，账本一记录在收入端调节项。

规律3，跨级资金腾转记录方法较为复杂。账本一~三中，中央对地方的资金划转均属于预算内行为，对应记录于中央的常规支出和地方的常规收入中。虽然细节上有差异，但大体可以通过转移支付科目捕捉中央对地方资金腾转[5]。地方对中央上解资金记录方法相对较为复杂，四本账均有不同，具体方法可见附录3。

规律4，收入端调节项包含上年结转资金和其他资金调入两项。四本账均有结转资金的跨年腾转，差异在于记录方法。目前只有账本一被允许调入使用预算稳定调节基金，并且账本一可以从账本二和账本三中平调使用资金，故而账本一的收入端调节项内涵三块内容：前些年份的结转结余资金、预算稳定调节基金调入使用、国有资本经营预算及政府性基金调入使用。只不过全国一般公共财政收入的调入项笼统被记录为“全国财政使用结转结余及调入资金”，只有中央和地方层面的一般公共财政收入的调入项才记录更加细腻[6]。账本二和账本三的收入端调入项较为简单清晰，即为“上年结转收入”。账本四的收支调节项及结转资金的使用记录与其他账本不同，具体可见附录1。

规律5，支出端调节项包含结转下年本账本使用、补充预算稳定调节基金和直接调入第一本账共三项。与收入端调节项类似，四本账支出端的调节项亦主要记录结转结余和补充第一本账资金使用两块内容。只不过账本二和账本三补充账本一的资金使用有两种方式，一是当年跨账平调至账本一；二是先补充预算稳定调节基金以供账本一未来年份使用。具体记录细节在不同时间并针对不同账本有所差异[7]，但账本二和账本三的支出端调节项大致包含这两块内容[8]。权责发生制下账本一有结转结余资金，但近年来会计上不记录，这就导致了账本一支出调节项只记录补充预算调节基金，而不反映当年的结转结余资金规模（历史上会有不同情况，详见注释）[9]。

二、央地当年预算收支口径修复

观察央地财事关系不该仅停留在第一本账，更不能将观察视野局限于账面所列收支。基于已知的资金腾转机制对央地收支口径进行修复，这样才能准确观察央地真实收支情况。

2.1 口径修复原则及三个步骤

我们不仅需要综合观察四本账的财税收支情况，还要考虑三套资金腾转机制及各自口径对应的举债收入，具体修复可以分三个步骤。

第一步，基于跨期和跨账腾转机制修复得到实际收支。实际收入=预算收入+调入项，实际支出=预算支出+调出项。其中调入项主要包含调用往年结转结余和其他调入资金（如有），调出项主要包括结转下年使用资金及补充一般公共预算（如有）。值得注意的是，本文考察央地财事关系是否匹配，所谓的“事责”指的就是央地本级支出花费，所以我们这里讨论的央地实际支出不仅经过调节项调整，所针对的口径也是央地本级支出口径。央地收入方面，账面所列收入基础上加上调节项调整。只不过账面收入往往不是对应花在本级的真实收入。故第一步之后我们得到的是中央实际收入（非本级）、中央实际支出（本级）、地方实际收入（非本级）、地方本级实际支出（本级）。

第二步，基于跨级腾转机制进一步修复得到央地本级实际收入。考虑到中央向地方转移支付规模远高于地方向中央上解规模，而且通常意义上探讨央地财事关系时默认参考账本一的收支记录规则。账本一中地方账面支出记录的是地方本级支出，中央账面支出记录的是中央本级支出加上中央对地方资金净转移规模（即为中央对地方转移支付扣减地方上解中央）。所以按照这一思路修复跨级资金腾转，中央本级实际收入=中央实际收入-中央对地方的净资金转移。地方本级实际收入=地方实际收入+中央对地方的净资金转移。第二步过程中我们重点对第一步的中央实际收入（非本级）和地方实际收入（非本级）进行修复，修复得到中央实际本级收入和地方实际本级支出。

第三步，考虑举债收入也可以补充支出，最终修复得到央地当期花在本级的支出以及对应的所有收入。债务融资对应的是一笔实实在在的资金收入，所以根据债务对应口径在各级政府收入上调整债务融资。第一本账可以发行国债和一般地方债抵补收支缺口，其中国债融资效果等同于补充中央本级一般公共预算收入，一般地方债融资效果等同于补充地方一般公共预算收入。地方专项债融资效果等同于补充地方政府性基金预算收入。

2.2 预算四本账央地收支修复

对中央本级一般公共收支而言，收支两端的调节项影响均较小，影响较大的是转移支付（负向）和国债净融资（正向）。1）收入端的财政调入资金对实际收入的平均影响不足2%（近5年均值），但呈上升趋势，2018年达到2.8%。支出端的补充中央预算稳定调节基金，该项对实际支出的平均影响同样较低，最近五年除了2017年触及10.1%外，其余年份占比均在3.0%左右。2）中央对地方的转移支付和税收返还对中央实际收入影响较大。近七成（68.6%，近5年均值）的中央财政支出并不花在本级，而是通过转移支付和税收返还形式转给地方使用。3）国债净融资补充中央本级的财政收入效果显著。近五年来约44%的中央本级一般公共预算实际总收入来自国债净融资，且该比例呈上升趋势。

对地方本级一般公共收支而言，除了转移支付一直保持较高影响之外，近年来收入端调节项影响不断提升；相反，一般债融资影响逐渐降低。1）2014年以前地方财政调节项数据不完全。以现有公布数据推测，2014年之前调节项对地方实际收入的影响非常低，大概率不会超过1% [10]。2015年起地方政府加快调入结转结余资金补充本级一般公共预算，调节项数额对地方实际收入的影响程度迅速上升，2018年达到11.2%。2）支出端调节项对于地方实际支出的影响程度较小，2010到2014年间，每年调节项对地方财政支出的影响均不超过2.0%，2014年后地方一般公共预算支出未再列示调节项。3）近五年内，约四成（39.1%，近5年均值）的地方本级实际收入来自中央对地方的税收返还和转移支付。4）一般债对地方本级一般公共预算实际收入补充效果有限，一般债净融资量在地方总收入中占比较低，近四年来平均影响约为3.4%。

对中央政府性基金而言，中央对地方的转移支付是主要影响因素，收支端调节项影响程度均不高。1）2016年起政府性基金收入超收30%的部分补充预算稳定调节基金，调用上年结转规模因此减少。收入调节项对中央政府性基金的实际收入影响于2016年骤减，由前一年份的15%降至6%，虽近三年有所回升，但基本维持在较低水平。支出端调节项对中央实际支出的影响虽有限但稳定，近5年来相对中央实际支出的比重均值为14%左右。2）中央对地方转移支付占中央实际收支的平均比例为33.5%（近5年均值），为中央政府性基金预算收支的主要修正项。相反，根据地方上解收入公开年份数据（2012-2016），地方对中央资金转移数额较小，对中央本级实际收入的平均影响不足1%，地方上解对修复央地收支口径的影响几乎可以忽略。

对地方政府性基金而言，支出调节项和转移支付的影响均有限，目前专项债融资仍为口径修复的主要影响因素。1）根据既有数据，地方政府性基金收入中收入调节项为零，我们尚不得知具体原因。2）自2016年起，地方政府性基金支出调节项规模（不包含地方上解中央支出）上升，对地方实际收入的影响程度随之上升，由2015年的3%提高至2018年的10%。3）与地方本级收入相比，净转移支付数额较小，占比不足3%（近5年均值），影响有限。4）专项债融资对地方收入影响呈快速上升趋势，由2015年的2.5%上升为2018年的14.9%，成为地方收入的主要影响项。

对中央国有资本经营而言，支出调节项影响程度较高，而转移支付和收入调节项影响程度较低。1）收入调节项数额较小。除2016年外，其余年份收入调节项均低于160亿元，对中央实际国有资本经营收入的平均影响程度为11.4%（近5年均值）。2）2015年结转下年支出增加，支出调节项对中央实际支出影响程度跃升，由2014年的9%提高至2015年的24%。自2016年起，国有资本经营预算调出资金由常规支出移入支出调节项记录，支出调节项规模稳定，对实际支出影响继续保持较高水平，平均影响程度为23.8%，是中央国有资本经营预算收支的主要影响项目。3）国有资本经营预算的转移支付数据披露始于2015年。近年来转移规模不断降低，其对中央实际国有资本经营支出的影响（以占比来衡量）由2016年的39%降至2018年的6%。

地方国有资本经营预算情况与中央相似，支出调节项影响程度较高，而转移支付和收入调节项影响程度较低。1）地方收入调节项仅包含上年结转收入一项，对地方实际收入影响极为有限，2018年调节项收入占地方实际收入的比重仅为1.6%。2）支出调节项为地方实际支出的主要影响项。2015年地方结转下年支出突增，支出调节项对地方实际支出影响上升，由12%（截止2014年的均值）提高到22%（2015年）。2016年起国有资本经营预算调出资金列入支出调节项，占比进一步提升，近三年账本三地方实际支出中调节项占比已经达到了28%。3）转移支付规模的缩减造成其对地方本级实际收入影响的下降，2018年仅为5%。

对中央社会保险基金而言，转移支付对本级实际收支影响极大，调节项影响则相对有限。1）将中央社保本年收支结余视作支出调节项，其对中央实际支出的影响程度有限，2018年不足11%。2）2018年，地方上缴中央调剂基金收入和安排给地方的中央调剂基金支出对中央本级实际收入的影响程度分别为405%和404%，影响方向相反。转移支付对于中央本级实际收支修正效果显著。可以某种程度上说中央社保基金承担的一个重要职责就是从地方上收中央调剂金，然后再将中央调剂金返还给中央。

地方社会保险基金预算情况与中央相反，主要影响为支出调节项，净转移支付影响极低。1）将地方社保本年收支结余视为支出调节项，其对地方实际支出的影响约为15%，为主要影响项。2）相对于地方本级收支，转移支付规模较小。实际上，2018年中央调剂资金收支对地方本级实际收入的影响程度均约为3%，影响方向相反，净影响程度基本为零。

2.3 预算口径修复的前后变化

真实的中央本级收入和账面所列中央收入，口径修正主要体现在三点：

一，是否考虑调节项，中央政府收支修复程度不明显。账本一、账本二和账本四，收支调节项对中央收支端的影响均在15%以下。其中账本一调节项占中央实际收支的占比分别为1.9%和4.6%，账本二调节项相对中央实际收支的占比分别为11%和14%，账本四调节项相对中央实际支出的占比约为10%。账本三中，收入端调节项相对中央收入占比也不足10%（除2016年达到22%外），但是支出端调节项相对中央支出的占比约为24%。考虑到账本三收支规模远不能和其他三本账相提并论，所以在探讨央地收支口径修复过程中，我们可以简化认为调节项对中央收支口径的修复可以忽略不计。

二，考虑转移支付后，真正用在中央本级的收入大幅下调。账本三的中央对地方转移支付比例较低（由2016年的28%降至2018年的6%），账本四央地转移机制相对特殊，净转移支付对中央实际收入影响较小且为正向。其余两本账中央对地方净转移支付占比均较高。账本一和二中，中央政府分别将近七成、三成的支出转移给地方政府。

三，考虑债务融资后，中央本级的真实收入会因此大幅上修。目前四本预算账本中，只有账本一和账本二可以举债融资，其中账本一的中央政府可以发行国债融资。账本二中只有地方政府才能够发行地方专项债融资，中央政府目前来看在第二本账中无法举债融资。基于目前数据，国债净融资规模相对中央本级真实总收入的比重达到44%。

真实的地方本级收入和账面所列地方收入，口径修正主要体现在三点：

一，是否考虑收支调节项，地方政府收支修复程度不明显。账本一、账本二和账本四，收支调节项占地方本级收支的比重均未超过15%。其中账本一收支调节项相对地方实际收支的占比分别为7%和2%左右，账本二支出调节项相对地方实际支出的占比约为8%，账本四支出调节项相对地方实际支出占比也未超过15%。账本三收入端调节项相对地方实际收入的占比仅为3%，但支出端调节项占地方实际支出比例约为24%。考虑到账本三收支规模远不及其他三本账，从最终调节效果来看，调节项对地方收支口径的修复作用可以忽略。

二，考虑转移支付后，账本一真实用于地方本级的收入大幅上升，其余三本账地方政府收支修复效果不明显。账本一的地方获得中央转移支付的比例较高，近四成的地方本级实际收入来自中央政府转移支出。相反，与地方本级实际收入相比，账本二、三和四的中央对地方净转移支付规模有限，除账本三相对地方本级实际收入占比略高达16%外，其余两本账净影响程度均为超过2%，修复作用基本可忽略。

三，考虑债务融资后，地方本级真实收入会因此上升。目前预算四本账中仅账本一和二可在地方层级举债融资。根据既有数据，近五年一般地方债净融资规模相对地方本级真实收入的比重约为3%。账本二中地方政府可发行专项债融资，近五年专项债的净融资规模相对地方本级真实收入的比重达到7%。

三、央地财事关系再评估

市场对央地财事关系的主流解读多停留于第一本账，由此得出央地财事关系失衡的结论略显粗糙。经过央地本级实际收支口径修复，我们发现央地财事关系失衡的结论也同样需要适当修正。

3.1 央地财事“失衡”主要体现在账本一

四本账的央地收支比重存在不同表现。账本一和账本二的中央收入和支出占比存在分歧，账面所列数据反映出不同程度的中央“超收”，账本三和账本四的央地收支比例较为一致，但反应的央地主导关系存在差异。1）账本一中的中央收入占比占50%，但支出占比不足20%。账本二中的中央收支比例失衡较小（近五年中收支占比平均高于支出占比高2%）。2）账本二和账本四央地收支分配基本体现的是地方占绝对主导的央地结构（地方收入和支出相对央地总量收支占比均超过90%）。3）账本三中的央地收支分配关系，可以说五五平开，央地各占50%。只不过随着时间推移，2014年以后地方政府在国有资本经营收支中的占比具有提升趋势。

以支出占比为参考基准，央地收入分配失衡主要发生在第一本账。1）口径修复前账本一描绘的央地收支关系为：支出责任主要由地方政府承担，然而税收收入确实央地均等共享。这就是所谓的央地财事关系不匹配，也是目前市场讨论较多的央地财事关系“失衡”。2）再来看口径修复前的账本二，2010年以来，央地收支均呈现地方占绝对比重局面（均超过90%），主因在于规模庞大的国有土地出让收入和相关支出隶属地方政府性基金预算。然而细究账本二的央地收支比重，可发现中央支出比重要比中央收入比重平均低2%。若以账面支出为参考基准，账本二描绘的收支关系为，地方政府承担大部分责任并获得相应收入，但其承担的支出责任略高于其享有的收入。央地之间的财事关系存在一定程度不匹配，但“失衡”程度不高。3）反观账本三和账本四，央地收支比例关系基本相匹配。

3.2 口径修复后央地财事关系转为均衡

通过前文对跨账、跨期和跨级三套资金腾转机制的分析可知，央地账面收支数据并不能真实反映其用于本级的收支总量。为了还原央地财事最本质的关系，首先需要对四本账收支口径进行修正，其次针对账本一和账本二还需考虑举债收入的影响。基于该分析思路，接下来将分别对四本账进行逐一分析。

口径修复后账本一的央地收支比例拟合度几乎百分百重合。收支调节项和转移支付口径修复后，中央支出占比基本维持原有水平（20%），中央收入占比大幅下调，从原来的50%降至10%左右，主因在于转移支付对央地收支口径影响较大。国债和地方一般债分别对中央和地方政府收入形成补充，考虑到这一点，中央收入占比有所回升，账本一中的中央政府收支基本均维持在15%~20%，央地收支状态基本平衡。

口径修复后账本二的央地收支比例拟合度进一步提高。口径修复前，账本二在账本中列示的央地收支略有“失衡”表现，2010年以来中央政府收入占比相对其支出占比更高，中央收入呈现轻微“超收”。口径修正后中央收入占比下降，央地收支比例拟合程度提高。只不过2014年之前账本二拟合程度的提高源于收支口径修复的前两步（即跨期、跨级和跨账调节修复），而2015年后账本二中的地方政府开始以专项债融资补充收入，也就是说收支口径修复的第三步开始发挥作用，地方政府收入占比因此上修。可见口径修复后账本二的央地收支关系较为均衡。

口径修复后账本三的央地收支比例拟合度几乎百分百重合。口径修正前账本三中的中央收支偏离幅度不大，近三年表现为支出占比略高于收入占比。口径修正后账本三中的中央收支占比线严格重叠，即央地财事关系完全平衡。值得注意的是，2016年以来账本三中的中央政府收支占比均趋于下降，我们认为原因或可在于2016年起账本三加大力度对账本一进行资金腾转，只不过腾转力度地方大于中央，最终记录为地方收支占比提升。

口径修复后账本四的央地收支比例拟合度也几乎百分百重合。修正前账本四中的中央支出占比略高于中央收入占比。口径修复后账本四的央地关系处于完全平衡状态，中央收支占比均为0.75%。

综上，口径修正前仅观察账面收支来判断央地收支状况，会容易得到央地收支失衡的结论，尤其是账本一和账本二，央地财事关系呈现不同程度的失衡，其中账本一表现更为明显。口径修正以后再来判断央地关系，预算四本账中的央地收支关系大体平衡，即不同账本中地方政府怎样的收入占比基本上匹配了相适应的央地支出占比。

四、既有央地财事关系认知修正

长期以来，探讨央地财事关系时我们习惯以一般公共收支这本账为默认前提。事实上仅针对一般公共财政收支单本账的当年度账面财政收支来判断央地关系有失偏颇。2014年颁布的新预算法明确中国预算体系包含四本账（俗称四本账），一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算。后三本账较晚才对公众报告数据[11]。也就是说，政府收入不止税收收入，支出也不止一般公共支出。不仅如此，不同口径的政府收支之间还存在跨账、跨期和跨级三套资金腾转机制。判断央地财事关系是否失衡，首先需要准确观察当期的央地财事关系，这就要求我们不仅需要统筹四本账来综合评判央地财事收支情况，还需要充分考虑资金腾转对口径的扰动。这是为何本文花费一定精力来梳理预算法框定的政府收支口径，并提炼目前已知的资金腾转信息，修复央地四本预算账本的收支口径。

基于跨账、跨期和跨级三套资金腾转机制，我们修正了既有央地预算四本账的收支情况。第一步纳入收支调节项修复实际收支口径，得到央地收支四个变量——中央实际收入（非本级）、中央实际支出（本级）、地方实际收入（非本级）、地方实际支出（本级）。第二步考虑转移支付从而修复央地本级的实际收支口径，主要修正两个变量——中央实际本级收入（本级）、地方实际本级收入（本级）。第三步考虑债务融资作为收入补充项，修复得到央地本级真实的总量收支口径。经过上述三步之后，修正得到的央地真实本级收支数据较大程度上偏离了账面列示的原始收支数据。这就意味着真实的央地收支情况并不如直接账面数据列示。捕捉准确的央地收支情况并做央地财事关系判断，的确有必要对收支口径进行修复。

口径修复以后央地“财事失衡”的判断需要一定程度修正。首先，判断央地是否失衡，关键在于判断央地收支占比是否对称。即有怎样的支出比重，是否对应怎样的收入比重。不妨以各账本中本级政府支出为参考基准，观察相应的本级政府收入占比是否与支出占比对应。其次，口径修正前预算四本账中所谓央地财事“失衡”的现象主要发生在账本一和账本二，尤其账本一中的地方政府“超支”明显，央地财事失衡表现突出；账本二的地方收支占比虽有失衡，但差异不大。最后，修正口径后，四本账的央地收支占比均呈现基本均衡状态。尤其是原口径下表现失衡的账本一和账本二，央地收支占比得到纠偏。

口径修复最大的意义不仅在于探讨央地真实的收支占比，还在于分析央地收支的具体结构。首先需要说明的是，央地收支占比观察方面存在一条捷径，不管具体的收入来源有哪些，是常规的账面收入也好，还是举债融资亦或其他账本调节收入也罢，花出去的钱总要有对应收入来源。基于这一思想，我们也可以不做任何复杂的口径修复，就能够基本得出结论，预算四本账中央地的收入和支出占比总归大体相匹配。本文之所以花费一定精力去修复口径，最终目的并非得到央地收支大体匹配这样的结论，而是为了去展示：央地支出比例特征以及由此对应的收入结构特征才是我们需要关注的。换言之，如果地方政府支出占比较高，并不代表地方政府在收入端必然需以常规收入占比来匹配，可以从其他途径进行资金腾转，当然也可以在预算法框架内举债融资。反过来，如果地方支出占比较低，也不必然对应地方政府收入端需要相应比重的常规收支，可以将较多的常规收入调转其他账本或者中央政府使用，也可以调转来年使用。

央地财事关系命题的真实指向在于央地收入结构和支出边界如何框定。目前对央地关系失衡的论断中暗含一条假设前提——地方政府支出占比几何，对应的常规收入占比就应该框定在相应比例。相比这种朴素但粗糙的“以支定收”财事关系判断标准，央地财事关系探讨的真正命题应该是以怎样的标准划分央地支出范围。下沉地方财权，即提高地方政府在税收收入中的分享比例，并不会扩大地方政府的总量收入，只不过将原来中央政府“超收”转化而来的转移支付及税收返还，替换成了地方本级税收收入，央地以及地方总收入蛋糕并不会因此而扩大。更为重要的是，中央对地方实施转移支付时将综合考虑地方经济状况及地方财事压力，故而转移支付内含一定平抑地区差异的用意。与之相反，普遍下沉财权将带来地区间的收支进一步分化。

我们认为未来捋顺央地财事关系的方向，重点考虑的是税制设计的科学性以及央地职能划分，最终目的是在稳定的宏观运行环境中建立兼顾公平和效率的财政体制。

附录

附录1—跨账腾转机制

跨账资金腾转机制1，一般预算资金划转给社会保险基金预算。基本养老、医疗等民生支出是第一本账和第四本账的共同承担的职责[12]。每年第一本账中通过“社会保障和就业”以及“医疗卫生与计划生育”两项支出将资金补贴给社会保险基金。补贴支出占总支出的规模不断提升，从2009年的2.3%攀升至2019年的7.4%。第一本账给到的财政补贴是社保基金第二大收入来源，仅次于保费收入。2015年以来第一本账的财政补贴相对社会保险基金总收入的比重稳定保持在20%左右，2018年达到22.3%。

跨账资金腾转机制2，国有资本经营预算资金划转给社会保险基金预算。2007年开始国有资本经营预算试点运行，2010年国有资本经营预算正式纳入到预算体系[13]。自此之后，国有资本经营年度汇报对社保基金的资金补贴情况。国有资本经营预算本身账目规模较小（近年来年度收支规模在2、3千亿左右），目前第三本账对社保基金的补充力度有限，2018年占其财政补贴收入的比例不足0.1%（0.08%）。而另一方面，补贴社保的支出相对第三本账总支出的占比近三年趋于递减，2018年占比不足1%（0.63%）。

跨账资金腾转机制3，政府性基金预算资金划转给一般公共预算。2010年起政府性基金预算一直处于“超收”状态，即当期实际收入大于实际支出[14]，可用“收入大于支出”项捕捉观察。政府性基金超收部分对应两个去处，一是结转下年使用，二是调入预算稳定调节基金[15]。政府性基金预算的结转资金原则上应遵循有关规定继续专款专用[16]，近年来国家对政府性基金预算与一般公共预算统筹力度不断加强[17]，较多超收部分逐步调入一般公共预算，或当年直接调入第一本账使用（直接调入当年第一本账使用和调入下年第一本账使用两种情况均存在，如2018年中央政府性基金调出资金当年调入中央一般公共预算使用，2015和2016年中央政府性基金部分项目结余资金则在下年列入一般公共预算）；或者补充预算稳定基金，以供第一本账未来年度使用。

跨账资金腾转机制4，国有资本经营预算资金划转补充一般公共预算。必要时国有资本经营预算具有承担保障和改善民生相关领域支出的责任，除了补充社会保险基金，国有资本经营预算还调入一般公共预算。近年来国有资本经营预算充实公共财政规模不断扩大，国有资本收益上缴公共财政的比例也在不断提升，由2016年的18.4%升至2018年的29.1%，且十八界三中全会明确提出2020年该上缴比例将进一步提高到30%[18]。

附录2—跨期腾转机制

跨期资金腾转机制1，被动开展的项目支出资金跨年结转。当年支出结转到下年使用，连续两年结转未用完资金则须作结余[19]。目前预算体系内四本账均有结转要求。不同的是，1）2015年以后一般公共支出调节项不再列结转结余资金。也就是说，我们无法得知当年一般公共财政支出有多少资金结转下年使用。而收入端，即便调用了上年顺转下来的结转结余，因为决算表只笼统公布“使用结转结余及调入资金”，所以我们也依然无法知晓当年具体使用结转资金规模。2）政府性基金预算和国有资本经营预算的结转下年资金，当年明确列示“结转下年支出”，其后使用年份在收入端列示“上年结转收入”。3）社会保险基金预算相对特殊，原则上社保基金保持收支平衡，适当留有结余转入下年，当年和历史结转情况分别可借助“本年收支结余”和“年末滚存结余”分项观察。2010年至今，社保基金总口径数据大致每年收支结余为正。

跨期资金腾转机制2，主动构建的丰欠年度收支平衡。我们可以这样理解丰欠年度收支平衡机制，就是将不同年份因项目结转之外的“超收”资金统筹在一起，放入“预算稳定调节基金”（含央地两个层次的预算稳定调节基金[20]）；未来收支压力较大年份可调用该调节基金内囤积的资金。预算稳定基金的“囤钱”规则主要有：1）各级一般公共预算超收收入[21]、结余资金、中央预备费[22]支出决低于预算部分（相当于节省出来的开支）以及，各级政府闲置不用的预算周转金 [23]，均划拨调入预算稳定调节基金。2）第二本账的基金结转规模超过当年收入30%的部分划转预算稳定调节基金；此外，连续结转两年仍未用完的资金应作为结余资金划转预算稳定调节基金[24]。3）预算稳定调节基金使用方面[25]，只有第一本账才可以动用预算稳定调节基金，用以扩充总收入。值得注意的是，预算稳定调节基金存在规模限制。被一般公共预算调用之后，预算稳定调节基金规模不得超过当年本级一般公共预算支出总额的5%[26]。

附录3—跨级腾转机制

一般公共预算的中央向地方资金腾转机制主要包括两块内容，一是转移支付，二是税收返还。1）一般性转移支付重在弥补财政实力薄弱地区收支缺口，缩小地区间财力差异，主要用于均衡性转移支付、基本养老保险和城乡居民医疗保险转移支付。2）专项转移支付主要用于实现特定的宏观政策目标或补偿中央委托地方政府代理事务，地方需将专项转移支付资金支向特定用途。3）税收返还主要涉及增值税、消费税、所得税税基以及成品油税费改革税收四类税种的税收返还。

政府性基金预算的中央向地方资金腾转机制包括不同支出分项的转移支付。第一本账中央向地方转移支付的科目编制和中央本级支出的科目编制截然不同。例如，第一本账中央本级支出可以划分为“一般公共服务”、“国防支出”、“公共安全”等22项（2015年科目编制发生变化，此后一直保持22项），然而转移支付的细分项为“均衡性转移支付”等，与本级支出无法融合，所以第一本账必须列完中央本级支出之后，再补充单列“转移支付”和“税收返还”。与之不同，第二本账的中央本级支出和向地方转移支付科目编制完全一样，故而细分科目的转移支付都分别列在中央支出科目之下。政府性基金共收录26个[27]基金收支，是否每年这26个细分基金均有中央对地方转移支付，答案是不一定，每年个性化比较强。

国有资本经营预算的中央向地方资金腾转机制亦包括不同支付分项的转移支付。类似于第二本账，财政部也不针对第三本账的央地转移支付编制特殊科目，每年转移支付跟随记录在常规支出的细分科目项下。

前三本账均指向一个特征事实，中央政府将相当部分支出腾转给地方政府。账本一中的中央本级支出只占所有中央支出的30%左右，也就意味着几乎70%的中央支出转移给了地方政府。账本二中的中央政府性基金支出的30%转移给地方政府。近年来，由于部分转移支付项目由政府性基金转列一般公共预算，转移支付在中央政府性基金支出所占比重略有下降。账本三中的中央政府本级支出的10%左右转移给地方政府，中央本级支出相对所有中央支出的比重为90%。

前三本账地方向中央转移资金规模较小。账本一地方上解主要包含两块内容，出口退税地方负担部分[28]和分税制改革所保留的地方体制上解，均属于地方财政职责，故记录在常规收支项中。具体处理方法上记作与税收返还的对冲[29]，以负数形式列于“中央对地方税收返还”项下。比较特殊的是账本二的上解中央，其主要记录在调节项而不是常规收支中[30]。已知账本二的地方上解重要主要包含中央农田水利建设资金收入和河南省的上解南水北调工程基金[31] 。账本三并无地方向中央上解支出第一本和第二本账目地方向中央转移机制均称为“上解中央”。目前来看地方向中央资金转移规模较小，账本一中地方上解收入近三年均保持在1500亿左右，占地方支出的比重不足1%，账本二中地方上解支出规模更小，在地方支出总量中占比不足0.15%。

第四本账的央地间资金腾转机制较为特殊。相对于其他三本账较为成熟的“转移支付”和“上解中央”机制，第四本账在2018年才开始设立与其他账本转移支付功能较为类似的“中央调剂制度”，而且只针对职工基本养老保险开展。该机制的核心是先由地方根据各自参保情况上缴部分养老保险资金组成中央调剂基金，再由中央根据各省基本养老保险基金运行情况将当年中央调剂基金全额拨付给地方。更通俗地说，在第四本账中，中央扮演资金中转角色，将养老保险基金富裕省份的部分资金转移给困难省份，资金腾转结束后，中央收支缺口和地方收支总缺口基本不变，仅地方内部各省收支结构得到调整。第四本账央地转移支付资金规模分别记录于各级常规收支小计项后。

[1]《中华人民共和国预算法（2014年修正）》。

[2]《中华人民共和国社会保险法》（2010），“国家建立基本养老保险、基本医疗保险、工伤保险、失业保险、生育保险等社会保险制度，保障公民在年老、疾病、工伤、失业、生育等情况下依法从国家和社会获得物质帮助的权利”。

[3]《预算法》、预决算报告等信息已经给出主要的资金划转规定。划转细节以及未来是否有新的划转规定，仍需政策进一步明确。

[4]《行政单位财务规则》（2013）第二十五条和第二十六条，“结转资金，是指当年预算已执行但未完成，或者因故未执行，下一年度需要按照原用途继续使用的资金”，“结余资金，是指当年预算工作目标已完成，或者因故终止，当年剩余的资金。结转资金再规定使用年限未使用或者未使用完的，视为结余资金”。

[5]账本一的中央支出端单独记录“中央对地方税收返还和转移支付”；而账本二和三则将央地转移支付细节按支出功能分别记录于各项对应支出项下。地方收入端，三本账均仅记录“中央转移支付”，与地方本级收入并列展示。

[6]账本一还会在收入端记录“支出大于收入”，该项约等于国债及一般债实际净融资规模。其中地方一般公共预算的“支出大于收入”与一般地方债实际净融资规模相近；中央一般公共预算的“支出大于收入”与国债净融资规模相近。

[7]账本三的支出调节项，2016年前值包含“结转下年支出”，2016年包含“国有资本经营预算调出资金”和“结转下年支出”，2016年以后调节项分列“国有资本经营预算调出资金”和“结转下年支出”。

[8]2015年账本二支出调节项主要记录结转下年支出，2015年以后账本二的支出调节项笼统记录“收入大于支出”。按财政部决算表批注信息，政府性基金“收入大于支出”部分主要包含两块资金，一是调入一般公共预算资金，二是结转下年支出。值得肯定的是，调入一般公共预算内含两部分资金，一块是补充预算稳定调节基金，一块是地方政府性基金平调至账本一的“从政府性基金预算调入”资金。

[9]2015年以后账本一的支出调节项只列“补充预算稳定调节基金”，2009年~2011年列示“地方公共财政结转下年支出”，20112~2014年列示“地方政府债券还本支出”，2014年列示“地方财政补充预算稳定调节基金及结转下年支出”。

[10]在2014年及其前年份中，仅2012和2013两年以地方财政调入资金列示地方一般公共预算收入调节项，对地方实际收入平均影响分别为0.4%和0.9%。

[11]以财政部公布的全国决算表为准：政府性基金预算2009年首次公布中央决算数据，2010年首次公布全国决算数据；国有资本经营预算2010年首次公布中央决算数据，2012年首次公布全国决算数据；社会保险基金预算2018年首次公布全国决算数据。

[12]根据《中华人民共和国预算法》（2018），“一般公共预算是对以税收为主体的财政收入，安排用于保障和改善民生、推动经济社会发展、维护国家安全、维持国家机构正常运转等方面的收支预算”。

[13]根据财政部2010年财政预算报告解读，“按照全国人大要求，中央本级国有资本经营预算于2010年首次提交全国人大审查”。

[14]具体计算方式为“全国性政府基金收入（含专项债）+收入调节项-全国性政府基金支出-支出调节项”。

[15]2015年及其前年份的政府性基金超收部分全部结转下年使用。

[16]《中华人民共和国预算法》（2018），“政府性基金预算是对依照法律、行政法规的规定在一定期限内向特定对象征收、收取或者以其他方式筹集的资金，专项用于特定公共事业发展的收支预算”。

[17]《国务院关于印发推进财政资金统筹使用方案的通知》（2015），“加大政府性基金调入一般公共预算的力度”。

[18]十八届三中全会全体会议《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（2013），“完善国有资本经营预算制度，提高国有资本收益上缴公共财政比例，2020年提到30%，更多用于保障和改善民生”。

[19]《预算稳定调节基金管理暂行办法》（2018），“一般公共预算连续结转两年仍未用完的资金，应当作为结余资金补充稳定调节基金”、“政府性基金预算连续结转两年仍未用完的资金，应当作为结余资金”。

[20]《预算稳定调节基金管理暂行办法》（2018），“各级一般公共预算的预算稳定调节基金应当在同级国库单一账户存储”、“地方各级政府财政部门可以依据本办法规定，结合本地区实际，制定本地区预算稳定调节基金管理办法”。

[21]《预算稳定调节基金管理暂行办法》（2018），“一般公共预算的超收收入，除用于冲减赤字外，应当用于设置或补充预算稳定调节基金”。

[22]《中华人民共和国预算法》（2018），“各级一般公共预算应当按照本级一般公共预算支出额的1%到3%设置预备费，用于当年预算执行中的自然灾害等突发事件处理增加的支出及其他难以预见的开支”。

[23]预算周转金指各级一般公共预算按照国务院规定设置、用于本级政府调剂预算年度内季节性收支差额的资金，根据《国务院办公厅关于进一步做好盘活财政存量资金工作的通知》(2015)规定，“各级政府可以根据实际需要将闲置不用的预算周转金调入预算稳定调节基金”。

[24]《预算稳定调节基金管理暂行办法》（2018），“政府性基金预算结转资金规模超过该项基金当年收入30%的部分，应当补充预算稳定调节基金。政府性基金预算连续结转两年仍未用完的资金，应当作为结余资金，可以调入一般公共预算，并应当用于补充预算稳定调节基金”。

[25]《预算稳定调节基金管理暂行办法》（2018），“本办法所称预算稳定调节基金，是指为实现宏观调控目标，保持年度间政府预算的衔接和稳定，各级一般公共预算设置的储备性资金。各级政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算不得设置预算稳定调节基金”

[26]《国务院关于印发推进财政资金统筹使用方案的通知》（2015），“合理控制预算稳定调节基金规模，预算稳定调节基金在编制年度预算调入使用后的规模一般不超过当年本级一般公共预算支出总额（含对下级转移支付）的5%”。

[27]根据全国财政决算表，政府性基金收录收支项数量并不固定，但总体呈减少趋势。如2016年全国政府性基金预算共收录30个收支细项，2015年收录37个，2014年收录45个。

[28]《国务院关于完善中央与地方出口退税负担机制的通知》（2005），“各地区出口货物退增值税（含出口货物‘免、抵’增值税税额）中属于基数部分的退税额，继续由中央财政负担；超基数部分的退税额，由中央和地方按92.5:7.5的比例分担”。

[29]财政部，“地方上解收入解释”：“2009年，将地方上解与中央对地方税收返还作对冲处理，相应取消地方上解中央收入科目”。

[30]根据存在地方上解中央数据年份的相关决算说明，一般情况下中央政府性基金地方上解收入预算数为零，决算数由中央财政与地方财政年终清算形成，数额较小，以调节项记录。

[31]《关于南水北调工程基金有关问题的通知》（2014）规定，“已完成基金上缴任务的北京市、天津市、江苏省、山东省、河南省取消基金，河南省自2014年至2018年应上缴欠缴基金46.1亿元，平均每年上缴9.22亿元”。

风险提示

财事改革进程超预期；房地产调控政策超预期。

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【广发宏观张静静】美股研究框架及走势展望——海外资产系列（二）

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【广发宏观周君芝】相机决策：2019年中期金融货币条件展望

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【广发宏观固收邹文杰】货币基金收益下行与资金流的迁徙

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