招商宏观 | 积极因素正在积累——8月宏观经济预测报告
文 | 招商宏观张静静团队
核心观点
尽管7月底-8月初我国北方经历了极端天气的冲击，国内经济仍然展现了不错的韧性，经济运行总体较7月持平或小幅回暖。得益于防疫放开，近期的居民家庭调研数据已经出现了结构性积极变化，房贷和个税政策有望进一步提振居民收入和信心、抚平疤痕效应；去年至今的出口降速，大部分可以定量归因为全球货物贸易降速，我国出口份额仍然保持稳定；地产链的内生压力相对更高，期待本轮政策调整发挥积极作用。
总的来说，国内经济进一步恢复的积极因素正在积累。预计8月工业增加值当月同比3.8%，较上月小幅回升；社会消费品零售总额当月同比3.1%，同样较上月回升；固定资产投资累计同比增长3.1%，高基数下较上月小幅回落，其中制造业投资增长5.3%，基建投资增长8.7%，房地产开发投资增长-8.7%。
预计8月出口同比-9.5%，进口同比-7.0%。8月美国、欧洲等制造业PMI偏弱，意味着外需尚未明显改善，叠加国内自然灾害影响交货速度，8月出口增速为负的概率仍较大。不过去年同期基数变低，出口集装箱运价环比也开始改善，预计出口跌幅进入收窄阶段。进口方面，国内工业需求偏弱依然是制约进口增速的重要原因，短期进口增速仍然承压。
预计8月CPI同比0.0%，PPI同比-2.7%。本轮CPI下行基本结束，猪价反弹抹平了高基数，预计食品CPI回升；油价反弹、暑期服务消费旺盛和核心商品价格回落指向非食品CPI小幅回升。上游工业品价格的反弹势头在8月有所收敛，由于价格传导存在时滞，6-7月的价格反弹仍然对8月PPI环比有正贡献，叠加极低基数，8月PPI将延续明显回升势头。
预计8月一般公共预算收入累计同比10.3%，支出累计同比3.5%。7月一般公共预算收入剔除留抵退税返还因素后小幅负增长、环比上月降幅收窄，与实际经济增长曲折恢复、通胀水平偏低一致。在预算内赤字固定的情况下，收支两端的弹性都有限，近期值得期待的主要是专项债发行在8-9月重新加速，有望带动政府性基金支出增速在9月前后持续回升。
预计8月新增人民币贷款1万亿，新增社融2.5万亿，增速9.2%左右。7月中小银行贷款余额减少，四大行新增信贷增多，指向实体借贷需求不强。票据利率走势显示8月信贷需求仍不及往年同期水平。社融方面，政府债券净融资当月新增约1.24万亿，远超上年同期水平，企业直接融资规模小幅增多，其中企业债券净融资1135亿元，股票融资约1540亿元。
8月外部环境发生变化，我国股、债市场均呈现一定程度的外资流出。国际市场对于美联储降息的时点出现后移，美债评级下调等事件抬升了美债的风险情绪溢价，叠加7月底日银议息会调整YCC政策框架带来日资回流压力，8月美债长端收益率高位波动。市场情绪在Jackson Hole会议后得到一定缓解，月底美债长端收益率小幅回落。
正文
一、经济运行
现状：尽管7月底-8月初我国北方经历了极端天气的冲击，国内经济仍然展现了不错的韧性，经济运行总体较7月持平或小幅回暖，与制造业PMI连续3个月温和回升以及综合PMI产出指数止跌回稳一致。节奏上，高频数据在8月第1周受气候影响明显走弱，第2周初步回暖，第3周继续改善、基本复原，第4周以后仍以积极变化为主。
结构上，流量环比平稳，航班/地铁/观影/道路货运中枢基本稳定，同比受基数提振。生产环比走平，上游强度小幅上升，中下游小幅回落但保持强势水平。需求小幅改善，螺纹钢和热卷的表观消费量同环比都有温和恢复，汽车零售在高基数下有望保持正增长。地产链景气度仍然偏弱，二手房挂牌价格震荡下行，30城新房成交面积保持低位。
值得注意的是，8月下旬以后二线城市的新房成交面积明显回升、强于一线，可能与2季度销售回落后政策进一步放松的速度更快、力度更大有关。随着三部门联合发布“认房不用认贷”、深圳和广州先后官宣，上海和北京是否跟进以及能否带动一线城市销售回暖值得关注。
防疫转段后经济曲折恢复的阻力因素有哪些？1）疤痕效应；2）出口降速；3）地产偏弱。得益于防疫放开，近期的居民家庭调研数据已经出现了结构性积极变化，下调存量房贷利率和个税专项附加扣除标准提高政策有望进一步提振居民收入和信心、抚平疤痕效应；去年至今的出口降速，大部分可以定量归因为全球货物贸易降速，我国出口份额仍然保持稳定；地产链的内生压力相对更高，期待本轮政策调整发挥积极作用。总的来说，国内经济进一步恢复的积极因素正在积累。
预测：预计8月工业增加值当月同比3.8%，较上月小幅回升；社会消费品零售总额当月同比3.1%，同样较上月回升；固定资产投资累计同比增长3.1%，高基数下较上月小幅回落，其中制造业投资增长5.3%，基建投资增长8.7%，房地产开发投资增长-8.7%。
预计8月份出口同比增速为-9.5%。拆解7月出口数据发现，7月出口增速跌幅较大的主要原因之一在于去年同期基数较高（2022年7月的当月出口值为去年全年最高值），除此之外，全球外需维持偏弱态势也助推了7月出口增速下探，美国、东盟、欧盟对我国出口增速的拖累较大。而对于8月来说，从目前公布的前瞻性指标看，尽管美国、欧洲等处于去库存的尾部，但整体制造业PMI偏弱，这也就意味着外需尚未得到明显改善，再加上国内洪水等自然灾害影响交货速度，8月份出口增速为负的概率仍较大。不过去年8月份同期基数变低，出口集装箱运价环比也开始改善，我们认为从8月开始，出口增速跌幅开始进入收窄阶段。
预计8月份进口同比增速为-7%。7月进口增速跌幅较大的主要原因依然是国内工业需求较弱，在大宗商品价格上行中，原油、钢材、铁矿石进口量明显萎缩，成为进口增速的主要拖累项。从8月份的数据看，8月上旬极端天气对经济数据的负面影响较大，8月中旬以来工业生产有所企稳，但需求端表现依旧分化：地产和汽车消费降温，服务型消费偏强。整体而言，国内盈利前景尚未明显改善，国内工业需求难言乐观的情况依然是制约进口增速居于负值的重要原因，目前生产形势依然偏弱，短期内进口增速仍然承压。
二、商品价格
预计8月CPI环比+0.2%，同比0.0%。随着7月CPI同比陷入负增长，本轮CPI下行也基本进入尾声，8月有望初步回升至0附近。具体来看，尽管去年猪价上行周期带来高基数压力，8月猪价的明显反弹基本抹平了基数效应，叠加菜价同步回升，预计8月食品CPI同比-0.7%（前值-1.7%）。非食品方面，近月油价反弹将带动能源相关CPI连续回升；暑期服务消费需求旺盛，预计服务CPI环比表现继续向疫情前季节性收敛；核心商品CPI环比在7月受“618购物节”结束后商品重新提价的影响表现偏强，预计8月稍有走弱；总体上预计8月非食品CPI同比+0.1%（前值0.0%）。
预计8月PPI环比+0.5%，同比-2.7%。上游工业品价格的反弹势头在8月有所收敛，总体表现偏平。具体来看，国内建筑业需求主导的螺纹钢和水泥价格小幅下跌，除了地产链景气度本身偏低以外，可能也与7月底-8月初的北方暴雨对需求侧造成冲击有关。与海外变量相关性更高的铜价和国际油价小幅上涨，考虑到8月美元指数走强带来的金融属性压制，实际供需状态尚偏强。对于PPI来说，上游工业品价格的传导存在一定时滞，因此6-7月的价格反弹仍然对8月的PPI环比有正贡献。叠加去年同期PPI环比仅处于-1.2%的极端偏低水平，预计8月PPI同比将延续7月的明显回升势头。
三、宏观政策
四、国际资本流动
以上内容来自于2023年9月1日的《积极因素正在积累——宏观经济预测报告（2023年8月）》报告，报告作者张静静、张一平、刘亚欣、赵宏鹤、张岸天、马瑞超等，详细内容请参考研究报告。
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20230221 高频指标仍处于季节性回升过程中——显微镜下的中国经济（2023年第6期）
20230221 LPR不变，房贷利率下行——2月LPR报价点评
20230220 低斜率但更可持续——宏观周观点（2023年2月19日）
20230219 信用债收益率继续下行——大类资产配置跟踪（2月13日-2月18日）
20230217 上、中、下游行业库存周期分别走到了哪儿？
20230215 弃旧立新的日本央行——日本央行行长提名点评
20230214 生产形势加速从底部回升——显微镜下的中国经济（2023年第5期）
20230214 2023年2月12日“总量的视野”电话会议纪要
20230213 好消息、坏消息与预期分歧——宏观周观点（2023年2月12日）
20230212 原油价格走高——大类资产配置跟踪（2月6日-2月10日）
20230211 冰火两重天的信贷——2023年1月金融数据点评
20230207 经济低水平改善不会影响稳增长政策节奏——显微镜下的中国经济（2023年第4期）
20230206 两个预期差——宏观周观点（2023年2月5日）
20230205 大宗商品价格普遍走弱——大类资产配置跟踪（1月30-2月3）
20230204 海外市场开始修正预期——1月美国就业数据分析20230201 经济修复，通胀先行——1月宏观经济预测报告
20230131 如何评估复苏力度和政策映射——1月PMI点评
20230131 当月利润增速降幅已现收窄——2022年12月工业企业利润分析
20230131 经济修复，财政收支差额缩小——2022年12月财政数据点评
20230130 节前热度可持续吗？——宏观周观点（2023年1月28日）
20230127 疫后美国消费行为变化：一次性，还是可持续？
20230125 房地产复苏的经济意义超越地产链本身——内需复苏系列
20230123 外资持续布局我国权益市场——大类资产配置跟踪（1月16-1月20）
20230122 供需触底 静待节后反弹——显微镜下的中国经济（2023年第3期）
20230118 经济数据的几个意料之外和启示——12月经济数据点评
20230117 复苏初现——宏观周观点（2023年1月14日）
20230116 一月降息落空怎么办？——1月MLF操作前瞻
20230116 权益市场表现积极——大类资产配置跟踪（1月9-1月13）
20230115 价格先行——显微镜下的中国经济（2023年第2期）
20230114 哪些行业受外需掣肘最大？——12月进出口数据点评
20230114 美国CPI年内跌破3概率大增——12月美国CPI点评
20230109 经济短周期低点已过——宏观周观点（2023年1月7日）
20230108 人民币资产保持强劲——大类资产配置跟踪（1月2-1月7）
20230107 就业韧性与经济衰退前景——12月美国就业数据分析
20230106 制造业向左 服务业向右——显微镜下的中国经济（2023年第1期）
20230103 不乏积极信号——宏观周观点（2022年12月31日）
20230102 辞旧迎新之际，轻装上阵之时——12月PMI点评
20230102 权益市场交易量低迷——大类资产配置跟踪（12月26-12月30）
20221231 防疫优化闯关冲击高频数据——显微镜下的中国经济（2022年第36期）
20221230 从居民两张表看疫后消费复苏——内需复苏系列（一）
20221228 黎明之前——2022年11月工业企业利润分析
20221226 市场计入了怎么样的预期？——宏观周观点（2022年12月24日）
20221225 债市回暖——大类资产配置跟踪（12月19-12月23）
20221223 箭在弦上的中国式QE——全国金融工作会议前瞻
20221221 全年财政收入或不及预期——11月财政数据点评
20221220 等待调降MLF破局——12月LPR报价点评
20221220 2022年12月18日“总量的视野”电话会议纪要
20221219 强预期与弱现实收敛——宏观周观点（2022年12月17日）
20221219 内外市场风险偏好下降——大类资产配置跟踪（12月12-12月16）
20221218 季末冲量还是防疫优化的影响——显微镜下的中国经济（2022年第35期）
20221215 短鹰；长鸽——2022年12月FOMC点评
20221214 站在新周期的起点——2023年大类资产配置展望
20221214 23Q2美实际利率将转正——11月美国CPI点评
20221212 国内疫情节奏及其对资本市场的影响——国内防疫放松影响系列（二）
20221211 警惕内外预期波动 ——宏观周观点（2022年12月10日）
20221211 中美权益市场情绪分化——大类资产配置跟踪（12月5-12月9）
20221208 政治局会议两个关键变化——显微镜下的中国经济（2022年第34期）
20221207 是时候扩大内需了——2022年11月进出口数据点评
20221206 春天不再遥远——宏观周观点（2022年12月4日）
20221204 积极信号下的交易——大类资产配置跟踪（11月28-12月2）
20221203 需要担心时薪增速吗？——2022年11月美国就业数据分析
20221202 加速出清有助经济重启——显微镜下的中国经济（2022年第33期）
20221129 已过最差阶段——宏观周观点（2022年11月26日）
20221128 利润增速筑底——2022年10月工业企业利润分析
20221127 生产形势边际企稳——显微镜下的中国经济（2022年第32期）
20221127 疫情波动加剧市场博弈——大类资产配置跟踪（11月21-11月25）
20221125 越南、中国港台放松防疫后的经济、政策与资产——海外防疫放开观察系列（三）
20221124 日、韩、新“躺平”后的经济、政策与资产表现——海外防疫放开观察系列（二）
20221123 美欧英“躺平”后的经济、政策与资产表现——海外防疫放开观察系列（一）
20221122 波澜再起的数字货币市场——海外风险预警系列（二）
20221121 风口浪尖上的越南——海外风险预警系列（一）
20221120 内需是基本盘——宏观周观点（2022年11月19日）
20221119 “货币桥”测试落地，数字人民币跨境结算加速
20221118 货币政策开始收敛了吗？——三季度〈货币政策执行报告〉解读
20221117 10月经济数据中的星星之火——显微镜下的中国经济（2022年第31期）
20221116 缩量符合近期货币政策操作逻辑——2022年11月MLF操作点评
20221115 站在美元的顶部——2023年宏观经济展望海外篇
20221114 数据向左，预期向右——宏观周观点（2022年11月12日）
20221113 十字路口——2023年宏观经济展望国内篇
20221112 房地产开发商融资环境可能开始改善——显微镜下的中国经济（2022年第30期）
20221112 超预期降温的美国通胀——10月美国CPI点评
20221110 民主党“小败”，市场或将进入衰退交易——2022美国中期选举点评
20221107 内外皆有积极信号——宏观周观点（2022年11月5日）
20221105 失业率触底回升态势逐渐明朗——10月美国就业数据分析
20221104 库存周期到底了吗？——显微镜下的中国经济（2022年第29期）
20221103 中期选举前重申通胀目标不会“错”——11月FOMC点评
20221101 疫情承压、基建持续发力——宏观经济预测报告（2022年10月）
20221030 美联储加息的约束渐强——2022年三季度美国GDP数据点评
20221030 分岔路口——宏观周观点（2022年10月29日）
20221027 四季度基建增速仍有保障——2022年9月财政数据点评
20221025 疫情下的“经济账”与结构性特征——3季度经济数据点评
20221025 出口阻力进一步上升——2022年9月进出口数据点评
20221023 均衡中寻找机会 ——宏观周观点（2022年10月22日）
20221021 微妙时刻——显微镜下的中国经济（2022年第27期）
20221019 子时还是寅时？——大类资产配置的脉络（2022年4季度）
20221018 流动性调节节奏改变——2022年10月MLF操作点评
20221018 中、下游多个行业的景气度正在上升——中观景气度系列（三）
20221017 积极信号正在变多——宏观周观点（2022年10月15日）
20221016 价格出现抬头之势 ——显微镜下的中国经济（2022年第26期）
20221014 综合平衡的实现——2022年稳经济一揽子政策效果复盘
20221011 后疫情时代中国海外投资布局——全球产业链系列（二）
20221007 改变预期才能改变趋势——本轮地产政策效果测算
20221006 东盟产业承接的上限——全球产业链系列（一）
20221005 制造业怕什么？——日本2011至2015镜鉴
20221001 9月工业生产可能超预期——显微镜下的中国经济（2022年第25期）
20220930 促消费成为政策发力的新目标——三季度货币政策例会点评
20220929 四季度信贷的新支撑——评央行设立设备改造专项再贷款
20220927 Q4修复态势不改——2022年8月工业企业利润分析
20220926 预期会否修复？——宏观周观点（2022年9月24日）
20220924 英央行的不可能三角：宽财政、抗通胀、储备地位
20220923 房地产竣工改善势头有望延续——显微镜下的中国经济（2022年第24期）
20220920 人民银行“以我为主”的空间有多大？——兼评2022年9月LPR报价
20220919 经济仍在做加法——宏观周观点（2022年9月17日）
20220917 冷热不均 结构分化——显微镜下的中国经济（2022年第23期）
20220916 进一步稳定内需的紧迫性——8月经济数据点评
20220914 通胀预期差或令6月海外波动重现——2022年8月美国CPI分析
20220913 9月或为mini版6月——宏观周观点0912
20220909 通胀对政策的影响力将趋于减弱——8月通胀点评
20220907 四个新变化如何影响出口？——2022年8月进出口数据点评
20220906 缓和人民币汇率贬值斜率——央行下调外汇存准金率点评
20220906 决断9月——大类资产配置的脉络（2022年9月）
20220903 9月FOMC或为分水岭——2022年8月美国非农数据分析
20220901 基建投资增速将超过10%——8月宏观经济数据预测
20220828 Q3或是全年工业利润增速底——2022年7月工业企业利润分析
20220827 再度转鹰的鲍威尔才是关键——全球央行Jackson Hole会议点评
20220826 海外能源、电价上涨或助力我国全年出口超预期
20220823 本轮政策效果复盘——从情绪修复、资金支持到基本面改善
20220822 政策着眼于力争最好结果——宏观周观点0820
20220820 防疫算政治账不影响经济工作力争实现最好结果的诉求
20220815 开启降息周期——8月MLF降息点评20220814 假若油价再度反弹20220814 政策的短期目标与中长期诉求——宏观周观点081320220813 国内商品期货、现货价格相继回暖
20220811 踩对通胀的韵脚——2022年二季度《货币政策执行报告》解读
20220810 通胀重现19年格局，如何影响宏观政策？——7月通胀点评
20220809 从中观研究框架看弱复苏中的结构性亮点——中观景气度系列（一）
20220807 产业链优势或令出口继续超预期——2022年7月进出口数据点评
20220806 就坡下驴还是横生波折？——大类资产配置的脉络（2022年8月）
20220806 海外市场或重现波动——2022年7月美国非农数据分析
20220804 变局下的产业链——多个制造业大国陷入贸易逆差的警示
20220802 多重冲击、多重约束下的复苏——7月宏观经济数据预测
20220802 2020年货币市场流动性是如何回归中性的？
20220801 制造业超预期回落后的潜在结构性亮点——7月PMI点评
20220730 美国陷入衰退了吗？——2022年二季度美国GDP数据点评
20220729 用好既定政策，坚持就是胜利——政治局会议给出的五个关键答案
20220728 假若美联储重新“盖住”底牌——7月FOMC点评
20220727 双循环正升级——2022年上半年进出口商品结构分析
20220727 利润V型修复后，关注确定性——2022年6月工业企业利润分析
20220724 内需偏弱，但中美利差拐点初现——宏观周观点0724
20220719 复苏交易将如何演绎——大类资产配置的脉络（2022年3季度）
20220715 未来的三种情景——2022年二季度中国经济数据分析
20220714 7月FOMC前的两个关键数据：加息100BP？
20220714 信贷分化与杠杆回升——上半年金融统计数据新闻发布会点评
20220710 控通胀压力仍大，7月加息预期强化——美国6月非农点评
20220708 疫后全球价值链重塑、汇率弹性与制造业竞争力
20220704 疫情退却，通胀升温——宏观经济预测报告（2022年6月）
20220626 国内经济篇：复苏不惧冲击——2022年中期宏观经济展望
20220625 应出尽出，静候花开——2022年中期宏观经济展望财政篇
20220624 总量不弱，结构正佳——2022年中期宏观经济展望货币篇
20220622 出口向左；进口向右——2022年中期宏观经济展望外贸篇
20220621 通胀压力：外弱内强——2022年中期宏观经济展望通胀篇
20220620 冲击转向缓和——2022年中期宏观经济展望海外篇
20220613 出口、PMI、社融超预期下还需要关注什么？
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