【广发宏观盛旭】疫情对工业景气度的冲击正在显现

广发证券资深宏观分析师 盛旭

[e-mail]

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，在疫情对于需求端三大冲击之下，1-2月工业企业利润同比大幅下降38.3%，相当于仅实现了去年同期六成的利润规模；同期营业收入增同比下降17.7%，两个数据均为1996年指标公布以来的最低水平。

第二，在细分行业角度，除烟草、有色、油气开采、农副食品加工正增长外，绝大多数行业景气度大幅下滑。其中采矿类、原材料类、医药、日用消费品情况相对较好，可选消费品与装备制造业受冲击最为严重。

第三，工业产成品库存由上期的2.0%攀升到8.7%，库存周期进入被动上升。我们的观察是，由于产业链各个环节之间的景气度并不匹配，偏下游的劳动密集型行业复工进度偏于缓慢，收缩的下游需求无法消化相对正常运转的上游供给。

第四， 1-2月国有企业利润增速为-32.9%，私营企业利润增速为-36.6%，同比降幅相差不大。但考虑到国有企业利润在2019全年实现负增长（-12.0%），而同期私营企业盈利增速为2.2%，这轮私营企业（中下游为主）受到影响可能更为显著。

第五，一季度存在一个急剧冲击的效应，随着需求端与供给端的逐渐恢复，工业收入与利润降幅将有一个阶段性收窄的过程。但经济和就业压力通过收入效应会带来影响；外需下行带来企业盈利的压力刚刚形成，后续需关注这两点在产业链上的传递，以及为应对这两点的政策对冲，如财政扩张等。后续产业链结构上注定是一个复杂的逻辑。

正文

在疫情对于需求端三大冲击之下，1-2月工业企业利润同比大幅下降38.3%，相当于仅实现了去年同期六成的利润规模；同期营业收入增同比下降17.7%，两个数据均为1996年指标公布以来的最低水平。

新冠疫情对经济的冲击全面呈现。从1-2月需求端数据来看：（一）由于建筑施工活动停滞的影响，固定资产投资下降23.5%；（二）由于物流与渠道停摆、终端零售与餐饮商户暂停营业，消费品零售规模同比收缩20.5%；（三）由于销售环境约束，房地产销售仅实现了去年同期六成的规模。作为需求端向供给端的传递，工业增加值1-2月同比增速-13.5%。同期PPI累计增速-0.4%，降幅似乎尚不显著，这一方面说明工业生产的景气度萎缩同时出现在供需两侧，另一方面下游对原材料购进的谨慎态度导致多种工业品成交量少，价格波动弹性下降，即“无量”导致“无价”，价格可能出现钝化，从而无法充分反映供需关系变化。工业企业利润就是量（工业增加值）、价（PPI）和利润率的综合反映。1-2月工业企业利润同比大幅下降38.3%，相当于仅实现了去年同期六成的利润规模；同期营业收入增同比下降17.7%，两个数据均为1996年指标公布以来的最低水平。在细分行业角度，除烟草、有色、油气开采、农副食品加工正增长外，绝大多数行业景气度大幅下滑。其中采矿类、原材料类、医药、日用消费品情况相对较好，可选消费品与装备制造业受冲击最为严重。1-2月，利润维持正增长的行业包括石油开采、有色冶炼、烟草制品、黑色冶炼等，降幅较小的行业主要有农副食品、有色采矿、医药制造、造纸、酒类饮料、纺服制造等，这两部分情况较好的行业主要集中在采矿类、原材料类、日用消费品三个领域；利润下滑最快的行业主要以电子通信、交运设备、仪器仪表、电气器械等装备制造类为主，其中石油加工业整体亏损。出现行业分化的原因在于疫情期间的消费活动受到很大限制，复工情形更是不尽人意，除偏上游资本密集型企业的供给、下游日用消费品需求仍然具有一定刚性特征之外，其他行业都出现大幅收缩。工业产成品库存由上期的2.0%攀升到8.7%，库存周期进入被动上升。我们的观察是，由于产业链各个环节之间的景气度并不匹配，偏下游的劳动密集型行业复工进度偏于缓慢，收缩的下游需求无法消化相对正常运转的上游供给。疫情发生之前，2019年12月产成品库存已经大致勾勒出底部形态，显示去年末企业已经出现主动补库存倾向。但由于疫情对工业经营状况的冲击，上下游的景气状况被割裂，偏下游的劳动密集型行业复工进度偏于缓慢，收缩的下游需求无法消化相对正常运转的上游供给，库存周期再度进入被动补库阶段。很多资本密集型企业的产能（如高炉等）启动与关停需要成本，因此供给相对刚性，高炉开工率一直没有出现显著下滑就是一个例证。那么这部分相对刚性的供给是否得到下游的消化，则需要跟踪产品库存指标来进行印证。从微观工业品层面，年初至今多数工业品库存较去年同期大幅上升，如钢铁行业的螺纹钢、板材，化工行业的聚丙烯、PTA、钾肥、石蜡、沥青、聚乙烯，纺织与造纸行业的涤纶长丝和纸浆等。之所以出现这种现象，是由于产业链各个环节之间的景气度并不匹配，偏下游的劳动密集型行业复工进度偏于缓慢，收缩的下游需求无法消化相对正常运转的上游供给。当然，对于化工品来说，油价下跌也是产业链条景气度下降的重要原因。整体来讲，工业进入被动补库存阶段。高频数据显示，3月中旬以来发生了一些积极变化，多种工业品的库存量已经表现出见顶收缩的迹象，表明随着下游的劳动密集型企业逐渐复工，疫情期间供给端累积的原料库存在逐步消化。预计随着生产复工进度的逐步推进，行业上中下游的供需错位情况改善，上游高企的库存水位将逐渐回落，但经济景气度恢复的核心还是在于终端需求是否能够得到充分修复。1-2月国有企业利润增速为-32.9%，私营企业利润增速为-36.6%，同比降幅相差不大。但考虑到国有企业利润在2019全年实现负增长（-12.0%），而同期私营企业盈利增速为2.2%，这轮私营企业（中下游为主）受到影响可能更为显著。在疫情发生之前，中小企业的景气度好转是经济中相对乐观的因素，进入今年一季度，疫情成为经济的主导变量，集中在下游消费类、出口类行业的多数中小企业直接受到需求端、生产端、成本端的三重压力，经营状况恶化更明显，1-2月工业增加值数据也显示私营企业增速（-20.2%）显著低于国有企业（-7.9%）。中小企业的经营状况可能是未来经济关键点之一，即使在疫情冲击结束之后，短期内可能也难以恢复到原有的增长水平。我们在《需求缺口、固定资产投资与新老基建》中指出，缓解中小企业经营压力，需要减税降费、降低融资成本等供给端的政策配合，但这部分对利润的影响有限，需求的弹性仍然是整个链条上的根本。因此稳定社会总需求仍然是稳就业、稳预期的根本，目前6.2%的调查失业率若要降到合意水平，需要中小企业的稳定性和社会总需求的稳定性。一季度存在一个急剧冲击的效应，随着需求端与供给端的逐渐恢复，工业收入与利润降幅将有一个阶段性收窄的过程。但经济和就业压力通过收入效应会带来影响；外需下行带来企业盈利的压力刚刚形成，后续需关注这两点在产业链上的传递，以及为应对这两点的政策对冲，如财政扩张等。后续产业链结构上注定是一个复杂的逻辑。一季度存在一个疫情急剧冲击的效应，随着需求端与供给端的逐渐恢复，工业收入与利润降幅将有一个收窄的过程。但经济和就业压力的上升将通过收入效应带来影响，并作用于一些下游行业；2月之后全球疫情扩散和蔓延比较明显，全球经济下降带来的外需下行对于企业盈利的影响正在形成。后续需密切关注这两点在产业链上的影响。为应对这两点，政策也会有逆周期政策陆续加码，包括财政扩张也将带来广泛影响。后续各产业链表现上注定是一个复杂的逻辑，受多种综合因素影响。核心风险假设：疫情防控低于预期；经济下行超预期

郭磊篇

【广发宏观郭磊】宏观面的八个问题【广发宏观郭磊】对经济数据和政策逻辑的理解【广发宏观郭磊】疫情影响下宏观经济政策有哪些空间？【广发宏观郭磊】疫情对宏观面的影响和以往事件性冲击有何不同【广发宏观郭磊】如何中微观观测复工进度【广发宏观郭磊】通胀：既有趋势叠加疫情初步影响【广发宏观郭磊】疫情对宏观经济及资产定价的影响浅析
【广发宏观郭磊】经济数据、降息预期与资产风格
【广发宏观郭磊】一些重要的工业原材料进口有扩大迹象
【广发宏观郭磊】稳字当先：2020年银行保险业监管工作会议精神解读郭磊：中国经济的周期性依然存在【广发宏观郭磊】如何理解开年的降准
【广发宏观郭磊】短周期第二阶段：经济企稳继续确认
2020的六种打开方式【广发宏观郭磊】如何理解经济数据的初步企稳【广发宏观郭磊】回归均衡：2020年宏观经济展望
【广发宏观郭磊】出口表现中性，内需对冲外需仍是主线【广发宏观郭磊】政治局会议如何定调2020年【广发宏观郭磊】经济边际企稳：基于PMI和BCI数据的分析一些研究心得：在新浪金麒麟最佳分析师颁奖典礼上的发言【广发宏观郭磊】GDP修订会影响明年增长目标吗？
金牛分析师颁奖礼演讲：基建修复与2020年经济线【广发宏观郭磊】当前资产定价隐含的逻辑是滞胀吗【广发宏观郭磊】“稳货币、宽财政”的组合将进一步形成【广发宏观郭磊、周君芝】如何看10月社融数据【广发宏观郭磊】本轮猪周期和过去三轮有何不同：兼论政策可能取向
【广发宏观郭磊】出口、关税及RCEP
【广发宏观郭磊、周君芝】MLF利率调降背后的政策逻辑
【广发宏观郭磊】未来五年的十大经济趋势
【广发宏观郭磊】如何看待10月PMI数据的下行【广发宏观郭磊】从BCI指数看中小企业最新状况
【广发宏观郭磊】经济中主要变量分别处于短周期什么位置？【广发宏观郭磊】三季度已大概率是名义增长短期底部【广发宏观郭磊】对通胀问题的七点理解
【广发宏观郭磊】中美贸易摩擦带给贸易领域的三大变化
【广发宏观郭磊】四季度会转向“调结构”吗？
【广发宏观郭磊、贺骁束】9月高频数据展示了怎样的经济特征
【广发宏观郭磊】PMI回升多大程度上源于季节性尚待观察
【广发宏观郭磊】单靠政策一个因素能否完成宏观择时【广发宏观郭磊】工业增加值增速为何继续走低
【广发宏观郭磊、周君芝】企业中长期贷款扩张，逆周期“四个空间”继续落地
【广发宏观郭磊】猪肉价格上行斜率超预期会影响货币政策吗？
【广发宏观郭磊】以内需补外需
【广发宏观郭磊】回看“稳增长政策的四个想象空间”
【广发宏观郭磊、吴棋滢】专项债稳增长的细节进一步落地
【广发宏观郭磊】从金融委第七次会议看稳增长定调升温
【广发宏观郭磊】PMI数据中的负面与正面信号【广发宏观郭磊】中央财经委会议的三点方向将影响深远【广发宏观郭磊】稳增长政策的四个想象空间【广发宏观郭磊】失业率上升或成为逆周期政策催化剂【广发宏观郭磊】基准假设仍是下半年通胀短U型【广发宏观郭磊】出口怎么看
【广发宏观郭磊】人民币汇率怎么看【广发宏观郭磊】外部环境不确定性如何影响宏观面？【广发宏观郭磊】大型企业生产为何逆季节性加快【广发宏观郭磊】宏观经济的七个关键问题【广发宏观郭磊】经济数据与资产定价：Q3会否有不同组合【广发宏观郭磊】出口背后的经济信号
【广发宏观郭磊】通胀同比压力渐缓，环比趋势微妙平衡【广发宏观郭磊】消费类资产定价背后的宏观钥匙【广发宏观郭磊】外部环境、内需与逆周期政策【广发宏观郭磊】利润背离于量价显示减税效果落地【广发宏观郭磊】穿过风雨：2019年中期宏观经济分析与展望【广发宏观郭磊】逆周期稳增长政策左侧【广发宏观郭磊】通胀可控有利于政策空间【广发宏观郭磊】谨慎看待未来2-3个季度的出口【广发宏观郭磊】出口-制造业链条仍是观测宏观经济走势的关键
【广发宏观郭磊】见山仍是山：如何更全面地认识消费【广发宏观郭磊】哪些行业利润表现相对稳定【广发宏观郭磊】如何看待当前的就业状况【广发宏观郭磊】五个因素导致4月经济数据偏低【广发宏观郭磊】如何理解4月通胀数据？【广发宏观郭磊】出口特征与宏观面逻辑【广发宏观郭磊】为什么不同行业对景气度感受不同【广发宏观郭磊】一季度会是工业企业盈利增速的底部吗？【广发宏观郭磊】本轮牛市的五大宏观背景及其演变趋势【广发宏观郭磊】政治局会议的六个关键点
【广发宏观郭磊】一季度经济：寻找数据中的关键线索
【广发宏观郭磊、周君芝】从金融条件修复转向实体需求修复
【广发宏观郭磊】出口基本符合预期，后续数据料短期分化【广发宏观郭磊】通胀中枢抬升与定价逻辑的逐步转化【广发宏观郭磊】再次提示工业价格可能的超预期【广发宏观郭磊】三因素框架下的企业利润【广发宏观郭磊、盛旭】PPI走势的逻辑及资产定价意义【广发宏观郭磊】经济放缓继续，基建启动痕迹初显
【广发宏观郭磊、周君芝】社融全年目标大致确定，无非是节奏问题
【广发宏观郭磊】年初以来价格走势整体偏强
【广发宏观郭磊】出口有压力，但仍在正常趋势下
【广发宏观郭磊】经济周期阶段与股票市场
【广发宏观郭磊】政府工作报告的四个关注点
【广发宏观郭磊】“经济退、政策进”的大逻辑继续【广发宏观郭磊】宏观面的四个特征及资本市场映射【广发宏观郭磊】强化逆周期、强调传导机制【广发宏观郭磊】价格、变数及政策【广发宏观郭磊】出口在下行周期中的韧性略超预期
【广发宏观郭磊】年初PMI的几个特征
【广发宏观郭磊】原油和螺纹钢价格是观测企业利润的经验指标
【广发宏观郭磊】谈谈2018年和中期，以及年末和短期
【广发宏观郭磊】2019年上半年将是逆周期政策密集期【广发宏观郭磊】关于PMI：一些历史比较七个宏观问题：新浪财经年终策划宏观访谈郭磊篇【广发宏观郭磊】如何看企业利润的变化
【广发宏观郭磊】定调稳增长【广发宏观郭磊】既定路径，既定趋势【广发宏观郭磊】峰回，路转——2019年宏观经济展望【广发宏观郭磊】企业盈利下行符合预期
【广发宏观郭磊】为什么我对未来10年的中国经济不悲观？
张静静篇【广发宏观张静静】衰退还是危机：实质差异及历史比较
【广发宏观张静静】物极必反：从美元重回100说起
【广发宏观张静静】美股：疫情掣肘基本面；低油价冲击流动性
【广发宏观张静静】相比联储降息，更应关注中东疫情风险
【广发宏观张静静】美债与黄金：安全资产亦有安全边际
【广发宏观张静静】美股关键词：“桑德斯效应”与海外疫情
【广发宏观张静静】怎么看黄金的风险收益比？【广发宏观张静静】内外两维度看美股风险收益比
【广发宏观张静静】地产数据转差前美国经济或无衰退风险
【广发宏观张静静】金融危机后美国就业数据中的三大谜团
【广发宏观张静静】如何理解美国经济数据“打架”？【广发宏观张静静】由大宗商品分析框架看其短中长期逻辑【广发宏观张静静】2020年海外资产展望——怎么看未来一年海外资产走势？【广发宏观张静静】美联储降息“中止”还是“终止”？——12月FED议息会议点评
【广发宏观张静静】制造业就业改善是最大亮点——美国11月就业数据点评【广发宏观张静静】冬至未至——2020年海外宏观经济展望【广发宏观张静静】美国货币政策有效性与菲利普斯曲线【广发宏观张静静】贸易摩擦、中东局势与美联储货币政策空间【广发宏观张静静】美债分析框架及美债走势归因分析【广发宏观张静静】美国就业数据中性无碍进一步降息【广发宏观张静静】美制造业PMI跌破荣枯线意味着什么？【广发宏观张静静】若英国“硬脱欧”，FED或提前扩表【广发宏观张静静】美股研究框架及走势展望——海外资产系列（二）【广发宏观张静静】美国经济韧性并不妨碍美联储降息【广发宏观张静静】非农数据确认暂无衰退，但降息概率仍高【广发宏观张静静】60年美国股市兴衰简史——海外资产系列（一）【广发宏观张静静】青萍之末：2019年中期海外宏观及资产展望【广发宏观张静静】FED降息时点或提前至7月【广发宏观张静静】美联储何时降息？有何影响？【广发宏观张静静】日美贸易摩擦的历史启示【广发宏观张静静】美国经济究竟处于什么周期阶段？【广发宏观张静静】怎么看欧洲经济：衰退还是企稳？——海外经济专题【广发宏观张静静】就业数据确认美经济或处放缓初期——3月美国就业数据点评【广发宏观张静静】为何全球紧盯美债收益率曲线？【广发宏观张静静】美紧缩周期即将结束，有何影响？【广发宏观张静静】美经济将令新兴市场进入“舒适区”—— 美国2018年四季度经济数据点评【广发宏观张静静】美联储为何急于年内结束缩表？——海外经济专题【广发宏观张静静】欧洲央行会重启宽松政策吗？【广发宏观张静静】从就业数据透视美国经济——美国经济专题【广发宏观张静静】评估FED货币政策节奏的两个指标【广发宏观张静静】如何理解黄金、原油跷跷板走势
【广发宏观张静静】全球或已进入主动去库存共振阶段【广发宏观张静静】“流动性”收紧已成海外核心变量——12月美联储议息会议点评【广发宏观张静静】从前两轮大牛市看黄金未来前景——2019年度资产展望

周君芝篇【广发宏观周君芝】LPR换锚如何影响房贷定价【广发宏观郭磊、周君芝】降准及时雨
【广发宏观周君芝】存款基准利率：为什么以及怎么调【广发宏观周君芝】如何理解1月社融数据的放量【广发宏观郭磊、周君芝】如何理解五年期LPR利率的下调
【广发宏观郭磊、周君芝】疫情发生后的首份货币政策执行报告解读【广发宏观郭磊、周君芝】疫情影响下货币政策稳预期初启【广发宏观周君芝】融资需求和货币供给均基本稳定【广发宏观周君芝】央行数字货币对金融体系的或有影响
【广发宏观周君芝】DCEP或有运行机制
【广发宏观周君芝】如何理解14天逆回购利率的调降？
【广发宏观周君芝】从容不迫——2020年信用货币条件展望
【广发宏观周君芝】社融数据与政策导向【广发宏观周君芝】央地财事关系失衡了么？【广发宏观郭磊、周君芝】5年期LPR利率下降略超预期【广发宏观郭磊、周君芝】如何理解OMO利率的小幅调降？【广发宏观郭磊、周君芝】货币政策执行报告有什么信号？【广发宏观郭磊、周君芝】如何看10月社融数据【广发宏观周君芝】信用货币的本质是什么？【广发宏观周君芝】央行数字货币的本质是什么？【广发宏观周君芝】社融连续企稳增大后续经济企稳概率【广发宏观周君芝】非标认定框架大致延续，细节留出弹性【广发宏观周君芝、吴棋滢】行业影响大于总量，长期信号重于短期【广发宏观周君芝】从LPR的角色理解LPR利率调降
【广发宏观郭磊、周君芝】企业中长期贷款扩张，逆周期“四个空间”继续落地【广发宏观郭磊、周君芝】关注LPR：一些关键点【广发宏观郭磊、周君芝】社融低于预期的背后【广发宏观郭磊、周君芝】稳增长与“中长跑”【广发宏观郭磊、周君芝】社融背后的经济信号【广发宏观周君芝】结构型货币政策工具解析

【广发宏观周君芝】相机决策：2019年中期金融货币条件展望

【广发宏观郭磊、周君芝】货币政策执行报告说了什么【广发宏观周君芝】财政“大口袋”摸底【广发宏观郭磊、周君芝】如何理解4月社融数据？【广发宏观周君芝】财政“小口袋”知多少
【广发宏观周君芝】开年财政呈现“加力提效”特征
【广发宏观周君芝】一个关于社融数据估测的技术细节
【广发宏观周君芝】当前M1和M2增速缺口的尝试性解释【广发宏观周君芝】信用收缩状况边际好转【广发宏观周君芝】TMLF预示政策空间开启
【广发宏观周君芝】偏弱的融资需求和积极的政策对冲【广发宏观周君芝】由破向立，蜿蜒改善——2019年货币金融条件展望【广发宏观周君芝】新一轮政策继续修复二元信用环境【广发宏观周君芝】社融数据如何理解【广发宏观周君芝】中国居民杠杆：短期约束和长期方向【广发宏观周君芝】中国居民部门杠杆如何评估

贺骁束篇【广发宏观贺骁束】全球经济对出口的影响：测算及历史比较【广发宏观贺骁束】疫情影响下的复工与高频数据情况【广发宏观贺骁束】浅析本轮疫情对通胀的影响【广发宏观贺骁束】趋势轮换——2020年通胀展望【广发宏观贺骁束】11月高频数据展现什么样的特征【广发宏观贺骁束】关注猪肉价格和水泥价格的趋势【广发宏观贺骁束】8月高频数据提供了什么信息？【广发宏观贺骁束】有虑无忧：2019年中期通胀形势展望【广发宏观贺骁束】水果等农贸价格上涨如何影响CPI【广发宏观贺骁束】我们应如何观测投资数据企稳的先导过程【广发宏观贺骁束】下半年经济边际企稳的先导线索【广发宏观贺骁束】中枢平淡，错位继续——2019年通胀展望【广发宏观贺骁束】对本轮地产小周期的理解与推演【广发宏观贺骁束】消费：周期性趋势与结构分化【广发宏观贺骁束】贷款需求指数企稳的宏观意义【广发宏观贺骁束】库存周期的宏微观视角【广发宏观贺骁束】静水潜流——2018年中期通胀分析与展望【广发宏观贺骁束】跨境资本流动：相关影响以及主要决定因素【广发宏观贺骁束】跨境资本流动：基于国际收支平衡表的视角【广发宏观贺骁束】贸易摩擦、大豆与通胀传递【广发宏观贺骁束】从茅台价格与CPI相关性看核心CPI【广发宏观贺骁束】通胀：油价冲击对通胀影响几何【广发宏观贺骁束】制造业投资：技改驱动下的新阶段

盛旭篇【广发宏观盛旭】从发电量看劳动密集型行业对经济的影响
【广发宏观盛旭】用地审批权下放体现了怎样的政策脉络？
【广发宏观盛旭】疫情影响测算中的行业弹性与GDP弹性
【广发宏观盛旭】如何判别疫情对不同行业的影响？
【广发宏观盛旭】工业景气度可能在疫情结束后重拾回升【广发宏观盛旭】此伏彼起——2020年中观产业链展望【广发宏观郭磊、盛旭】怎么看最新的企业利润数据？【广发宏观盛旭】怎样理解这轮库存周期与产能周期？【广发宏观盛旭】基于2017投入产出表的产业链剖析：结构特征与动态演变【广发宏观盛旭】整体偏弱之下，哪些行业景气度有改善？【广发宏观盛旭】 制造业投资：来自中观数据的解构【广发宏观盛旭】如何理解企业利润增速的意外回升【广发宏观盛旭】地产竣工或已处在小周期底部区域
【广发宏观盛旭】利润特征可能包含减税贡献【广发宏观盛旭】 固定资产投资的中微观映射【广发宏观盛旭】汽车周期如何影响宏观经济？【广发宏观盛旭】发改委《2019年新型城镇化建设重点任务》说了什么【广发宏观郭磊、盛旭】PPI走势的逻辑及资产定价意义【广发宏观盛旭】宏观时滞：这一轮周期的同与不同【广发宏观盛旭】2019，宏观面更像哪一年【广发宏观盛旭】建筑业带动GDP？【广发宏观盛旭】什么是农村“三块地”改革？【广发宏观盛旭】密云不雨，叶落知秋——2019年中观产业链展望【广发宏观盛旭】如何理解去杠杆背景下的工业杠杆率回升
【广发宏观盛旭】由微观行业透视民间投资【广发宏观盛旭】如何看M1的指示意义【广发宏观盛旭】统计制度调整如何影响固定资产投资？【广发宏观盛旭】就业指标如何看？
【广发宏观郭磊、盛旭】如何看外汇风险准备金率的上调？【广发宏观盛旭】从量价规律看目前经济位置【广发宏观盛旭】社零是否能够完全代表消费？
【广发宏观盛旭】韧性与分化——2018年中中微观梳理与展望【广发宏观盛旭】如何理解微观工业品景气度——基于固定投资投入产出的分析【广发宏观盛旭】猪周期失效了么？【广发宏观郭磊、盛旭】GDP口径的净出口与贸易顺逆差的差异是什么【广发宏观郭磊、盛旭】PMI是一个领先指标么【广发宏观盛旭】中国制造业的价值链特征：一个分析框架
邹文杰篇【广发宏观邹文杰】利率交易逻辑：从Q1到Q3
【广发宏观邹文杰】理财收益率视角下的大类资产切换规律
【广发宏观固收邹文杰】如何理解当前的货币政策【广发宏观固收邹文杰】利率市场需警惕风险偏好与流动性的叠加风险【广发宏观固收邹文杰】顺势而为，因势而动——2019年债券市场展望【广发宏观邹文杰、周君芝】政策底夯实中低评级信用债的“风险重估红利”【广发宏观固收邹文杰】收益率曲线结构中的Alpha机会【广发宏观邹文杰】通胀的宏观分解【广发宏观邹文杰】从库存周期、上下游利润分配到交易逻辑【广发宏观固收邹文杰】从“基本稳定”到“合理稳定”，流动性如何影响长端利率定价？
【广发宏观固收邹文杰】管中窥豹，从票据融资看微观信用市场【广发宏观固收邹文杰】货币基金收益下行与资金流的迁徙【广发宏观固收邹文杰】从"基本流动"到“合理稳定”流动性如何影响长端利率定价【广发宏观邹文杰】从库存特征到利率复盘——2018年年中债券市场分析与展望【广发宏观邹文杰】扩大MLF担保品范围的政策意义
【广发宏观邹文杰】利率传导视角下的同业存单定价框架【广发宏观邹文杰】信用市场政策微调的意义与影响【广发宏观邹文杰】从存款与货币基金的再平衡到债市的交易结构【广发宏观固收邹文杰】双支柱调控下的“四因子”利率分析框架
吴棋滢篇【广发宏观吴棋滢】财政收支尚未完全反映疫情影响【广发宏观吴棋滢】“新基建”七大领域年内投资规模有多少？
【广发宏观吴棋滢】广义“新基建”占基建比重多少？
【广发宏观吴棋滢】已发行专项债投向了哪些领域？【广发宏观吴棋滢】疫情影响下财政政策会有哪些特征？【广发宏观吴棋滢】专项债发行节奏明显前倾【广发宏观吴棋滢】年末财政数据暂时平淡
【广发宏观吴棋滢】蓄势待发——2020年财政收支展望【广发宏观吴棋滢】财政支出节奏与经济节奏【广发宏观周君芝、吴棋滢】行业影响大于总量，长期信号重于短期【广发宏观吴棋滢】对财政收支数据及趋势的理解【广发宏观郭磊、吴棋滢】专项债稳增长的细节进一步落地【广发宏观吴棋滢】财政数据怎么看
【广发宏观】最新财政数据简析【广发宏观】砥砺前行——2019年中期财政政策展望【广发宏观】财政的两个特征【广发宏观】PPP将进入有序发展新阶段——财金 10 号文的影响解析
【广发宏观】财政支出节奏前移加大经济企稳概率【广发宏观】开年财政呈现“加力提效”特征【广发宏观】收入承压，支出修复——2019年财政分析与展望【广发宏观】什么是“竞争中性”？
【广发宏观】地方专项债的偿债担保看什么？【广发宏观】什么是专项债？【广发宏观】严霜已过——2018 年年中财政政策分析与展望【广发宏观】年内基建投资边际改善的财政条件
法律声明：
本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。