【广发宏观郭磊】价格数据背后的经济信号
广发证券首席宏观分析师 郭磊 博士
guolei@gf.com.cn
报告摘要
第一,食品价格冲击下,4月CPI偏弱。原油等大宗价格冲击下,4月PPI偏弱。第二,CPI价格数据的结构性分布背后有一系列经济信号:
1)餐饮部门的恢复程度低于其他部门,导致猪肉等食品价格在需求端缺少支撑。
2)飞机票价格上行5.6%,显示出行需求增加;交通工具使用和维修价格环比亦好于上月。
3)房租环比停止下行,房租和家庭服务类价格环比均好于上月,显示复工的影响逐渐上来。
4)服装鞋类价格弱于季节性,与生活社交半径缩短、外需下降影响总供求平衡可能都有关系。
5)家用器具(耐用消费品)价格环比连续负增长,本月同比跌幅加深,应与消费场景受限及工业通缩的影响有关。值得关注的是再往后的价格趋势。
6)医疗保健类价格同比环比仍基本稳定,西药价格环比负增可能与集中采购的影响有关。
7)教育服务类价格同比小幅走低,可能和供给恢复但需求受限有关。
第三,从高频数据看,5月猪肉价格环比继续走低;考虑到基数的上升,CPI继续下行几无悬念。后续值得进一步观察的不是趋势,而是结构,后续可以通过价格斜率变化对服务类消费、耐用消费品的趋势进行观察和验证。
第四,PPI跌幅加深受油价影响较大,原油化工系的三个行业贡献PPI环比降幅的近六成。在前期报告《油价冲击将影响国内通胀中枢》中,我们对此有提示。
第五,PPI下行深度在经验上将对应企业盈利的下行深度,盈利数据将会受到通缩影响。但好在原油和CRB已经趋于企稳。对今年来说,市场对宏观指标的同比偏低已经有一定预期,环比趋势相对更关键一些。
正文
食品价格冲击下,4月CPI偏弱。原油等大宗价格冲击下,4月PPI偏弱。4月CPI环比下行0.9个点,同比为3.3%。其中食品价格偏弱构成了主要贡献。4月食品价格环比下行3.0%,显著弱于季节性。核心CPI(不包含食品和能源)环比持平。
PPI同比为-3.1%,较上月-1.5%大幅回落;环比为-1.3%,较上月的-1.0%跌幅扩大。其中石油化工系产品对回落形成较大贡献。
CPI价格数据的结构性分布背后有一系列经济信号:
第一,餐饮部门的恢复程度低于其他部门,导致猪肉等食品价格在需求端缺少支撑。5月第一周发电耗煤和30城地产销售已恢复至去年同期的97.5%,但餐饮恢复程度要偏弱。中国饭店协会研究院发布的《五一期间住宿餐饮企业调查分析报告》显示,参与调查的餐饮企业营业额平均恢复至去年同期56.86%。而4月的恢复比例应该比这一比例更低。
从供给端来看,生猪产能继续恢复。农业农村部监测,3月份生猪产销秩序基本恢复;今年3月末能繁母猪存栏量比去年9月份增长13.2%。同时,交通物流条件的恢复也有利于供给正常化。
第二,飞机票价格上行5.6%,显示出行需求增加;交通工具使用和维修价格环比亦好于上月。机票价格环比上涨5.6%,显示随着商务活动恢复,出行需求增加。交通类价格主要受燃油影响,除燃油之外的部分叫“交通工具使用与维修”,这一价格4月环比仍是-0.1%的增长,但降幅较3月显著收窄。
第三,房租环比停止下行,房租和家庭服务类价格环比均好于上月,显示复工的影响逐渐上来。租赁房房租从2019年11月进入季节性下行,节后由于疫情冲击继续下行,4月环比持平。家庭服务类价格在2月和3月环比下行1.5%、0.8%之后,本月上行0.3%。这两个价格背后应该是复工复产的推进,对于租赁房和家庭服务的需求都有所上升。
第四,服装鞋类价格弱于季节性,与生活社交半径缩短、外需下降影响总供求平衡可能都有关系。服装、鞋类价格同比分别为-0.3%、-1.1%。均弱于上月,二者环比分别为0、-0.2%。服装鞋帽类价格偏弱应一则与生活半径、社交半径缩短有关,二则与服装类外需低迷(见4月出口数据)影响总供求平衡有关。
第五,家用器具(耐用消费品)价格环比连续负增长,本月同比跌幅加深,应与消费场景受限及工业通缩的影响有关。值得关注的是再往后的价格趋势。CPI家用器具本月环比增长-0.3%,较上月-0.1%的跌幅加深;同比增长-2.0%,较上月-1.6%的跌幅加深。家用器具主要是耐用消费品,家电是其中主要部分。我们理解家用器具价格走低一则和消费场景受限有关,二则和工业通缩即PPI的走低有关。当然,数据只是滞后反映4月的情况,5月走势值得进一步观察。
第六,医疗保健类价格同比环比仍基本稳定,西药价格环比负增可能与集中采购的影响有关。医疗保健类价格年初以来每个月均稳定在2.2%附近,其中西药价格4月环比、同比略有下行;医疗服务价格同比环比略高于上月。西药价格环比历史上很少负增长,本月-0.1%的增长可能和集中采购的影响有关。
第七,教育服务类价格同比小幅走低,可能和供给恢复但需求受限有关。教育服务类价格环比0增长,同比2.2%,较上月走低。随着复工复产的推进,供给在逐步恢复,但需求受到场景限制,会有相对约束。
从高频数据看,5月猪肉价格环比继续走低;考虑到基数的上升,CPI继续下行几无悬念。后续值得进一步观察的不是趋势,而是结构,后续可以通过价格斜率变化对服务类消费、耐用消费品的趋势进行观察和验证。
从22省市猪肉和农业部批发价格来看,5月猪肉价格还在继续走低。考虑到一直到11月基数都会继续上升,CPI继续下行几乎没有悬念。
后续值得继续观察的不是趋势,而是结构。在《宏观面压力仍在,但极端情形逐渐排除》中,我们指出,五一期间耐用消费品、服务类消费恢复有所加速。后续可以通过价格变化对这一趋势进行继续观察和验证。
PPI跌幅加深受油价影响较大,原油化工系的三个行业贡献PPI环比降幅的近六成。在前期报告《油价冲击将影响国内通胀中枢》中,我们对此有提示。
PPI同比-3.1%,环比-1.3%,均显著弱于上月。生产资料价格下降1.8%,降幅扩大0.6个百分点;生活资料价格下降0.1%,降幅收窄0.1个百分点,这一价格结构比较明显属于来自上游的影响。
从环比来看,石油和天然气开采业价格下降35.7%,扩大18.7个点;石油、煤炭及其他燃料加工业价格下降9.0%,扩大1.2个点;化学原料和化学制品制造业价格下降3.0%,扩大1.6个点。上述三个行业合计影响PPI下降约0.76个点,占PPI总降幅近六成。
在前期报告《油价冲击将影响国内通胀中枢》中,我们对此有所提示。
在PPI生活资料中,衣着类同比-0.5%扩大为-0.6%,环比略有改善,但幅度不大。耐用消费品价格环比持平,同比略有收窄。
PPI下行深度在经验上将对应企业盈利的下行深度,盈利数据将会受到通缩影响。但好在原油和CRB已经趋于企稳。对今年来说,市场对宏观指标的同比偏低已经有一定预期,环比趋势相对更关键一些。
从经验上来看,PPI跌幅偏大意味着上游的盈利会受较大影响;再加上上游价格对下游价格的传递效应,通缩阶段企业盈利应会受到显著影响。
但好在4月之后上游价格已趋于企稳,截至目前5月IPE布油价格、CRB工业原料指数同比分别收窄2.6个点和3.6个点。如果4月是本轮大宗品价格的同比底部,则5月附近可能会形成PPI的底部。而且内需定价产品(比如水泥等)在走势上也好于外需定价产品。当然,这一过程有一个不确定性是目前略偏高的工业库存。
后续PPI何时触底值得继续观察,对今年来说,市场对宏观指标的同比偏低已经有一定预期,环比趋势相对更关键一些。
核心假设风险:宏观经济变化超预期,海外经济变化超预期。
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